房地产行业专题研究：景气低位分化加速，优质房企毛利率率先回升

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 行业研究|行业专题研究|房地产 景气低位分化加速，优质房企毛利率率先回升 2025年11月12日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 19 2025 年前三季度，房地产行业业绩仍处调整区间，房企分化趋势加速。样本房企营业收入同比下降 12.5%，归母净利润同比下滑 161.6%，盈利端仍承压，央国企及改善型房企表现相对稳健。销售端来看，全国商品房销售规模降幅收窄，TOP10 房企中建发房产、中国金茂、越秀地产实现逆势增长。土地市场呈现提质缩量趋势，核心城市优质地块成交支撑成交金额同比增长，央国企与改善型房企持续补仓核心区域。推荐持续在一线和强二线城市核心区域拿地的改善型房企；关注有困境反转机会的弹性标的以及拥有核心竞争力的房产中介平台。 杜昊旻 方鹏 刘汪 SAC：S0590524070006 SAC：S0590524100003 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 19 行业研究|行业专题研究 glzqdatemark2 房地产 景气低位分化加速，优质房企毛利率率先回升 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议： 强于大市 相对大盘走势 相关报告 1、《房地产：基本面磨底调控宽松，Q4 关注政策博弈机会》2025.09.28 2、《房地产：地产 2025 年中报分析：利润率改善拐点或现曙光，调结构优土储成主流》2025.09.18 扫码查看更多 行业事件 ➢ 报表端：业绩弱势延续，房企持续分化 2025 年前三季度，23 家样本房企营业收入同比下降 12.5%，降幅较 2024 年全年收窄；归母净利润同比下降 161.6%，利润端仍承压，滨江集团、城建发展实现正增长，中华企业实现扭亏为盈；整体毛利率为 13.0%，较 2024 年全年下降 0.3pct，央国企毛利率有所回升；整体销管费用率为 5.5%，较 2024 年全年下降 0.1pct；合约负债总额为 12069 亿元，同比下降 28.7%，合约负债对营业收入的覆盖倍数整体降至 1.4 倍；资产总额降至 7.4 万亿元，同比下降 10.5%；资产负债率为 77.0%，同比上升 0.7pct，房企继续缩表，行业分化加速。 ➢ 经营端：销售承压走弱，土地市场提质缩量 2025 年前三季度，全国商品房累计销售金额同比下降 7.9%，累计销售面积同比下降 5.5%，降幅较 2024 年全年有所收窄。百强房企销售金额累计 24948 亿元，同比下降 12.8%。分梯队来看，TOP10 房企销售金额为 12102 亿元，同比下降 11.7%，其中建发房产、中国金茂、越秀地产实现逆势增长，分别同比增长 12.1%、27.3%和 2.0%。根据中指院数据，2025 年 1-9 月，全国 300 城宅地累计成交面积为 29766万平方米，同比下降 7.6%，累计成交金额为 13304 亿元，同比上涨 11.9%。头部央国企和改善型房企拿地表现较为稳健，中海地产、绿城中国、保利发展等继续积极补仓优质地块，拿地策略聚焦核心城市。 ➢ 融资端：融资环境边际改善，央国企更具优势 2025 年房企债券发行规模止跌回升，市场信心逐步修复。根据中指院数据，2025年 1-9 月房企累计发行债券总额同比增长 3.9%，房企债券平均发行利率持续下行，由 2021 年的 5.5%降至 2025 年上半年的 2.8%，7 月、8 月进一步降至 2.5%，9 月小幅回升至 2.7%。截至 2025 年 9 月末，房企债券余额为 21409 亿元，其中信用债占比 70.4%。2025 年第四季度到期债券余额为 1430 亿元，2026 年到期规模达 6641亿元，仍面临较大偿债压力。分企业来看，世茂集团、华润置地、保利发展债券余额居前，行业流动性分化态势延续。 ➢ 投资建议：关注核心城市核心地区持续拿地的头部房企 当下房地产行业仍处于调整期，房企表现持续分化，随着优质项目陆续结转，部分房企毛利率或迎来拐点。展望四季度，受政策刺激带动的高基数效应影响，销售端同比来看或有一定压力，年初成交的核心城市核心地块陆续入市有望对销售形成一定支撑。推荐持续在一线和强二线城市核心区域拿地的改善型房企，如绿城中国、建发国际集团、滨江集团、中国海外发展、建发股份等；关注有困境反转机会的弹性标的；关注拥有核心竞争力的房产中介平台，如贝壳等。 风险提示：政策效果不达预期；房企流动性风险加剧；市场信心不及预期。 -30%-13%3%20%2024/112025/32025/72025/11房地产沪深3002025年11月12日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 19 行业研究|行业专题研究 正文目录 1. 报表端：业绩弱势延续，房企持续分化 ................................ 5 1.1 营收降幅收窄但盈利承压，央国企营收同比增长 ................... 5 1.2 央国企毛利率回升，销管费率有所降低........................... 6 1.3 合约负债同比下行，减值计提压力仍在........................... 7 1.4 行业延续缩表趋势，负债率略有上升 ............................ 9 2. 经营端：销售承压走弱，土地市场提质缩量............................ 10 2.1 三季度销售降幅走阔，头部央国企稳健性凸显 .................... 10 2.2 拿地结构优化，龙头房企补货积极 ............................. 13 3. 融资端：融资环境边际改善，央国企更具优势.......................... 15 3.1 发债规模止跌回升，融资成本持续下行.......................... 15 3.2 流动性压力仍在，房企分化延续 ............................... 16 4. 投资建议：关注核心城市核心地区持续拿地的头部房企 .................. 17 5. 风险提示 ......................................................... 18 图表目录 图表 1： 房地产开发企业分类列表 ........................................ 5 图表 2： 样本房企营业收入同比 .......................................... 6 图表 3： 样本房企归母净利润同比 ........................................ 6 图表 4： 样本房企 2