A股25年三季报深度解析：A股25年三季报深度解析及行业比较思路

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 38 [Table_Page] 投资策略|专题报告 2025 年 11 月 4 日 证券研究报告 [Table_Title] A 股 25 年三季报深度解析及行业比较思路 ——A 股 25 年三季报深度解析 [Table_Summary] 报告摘要： ⚫ 25 年三季报营收同比回正，净利润同比回暖，总量的拐点比预期要早。25 年 A 股非金融三季报收入增速转正，利润增速回升，三季度环比增速处于历史中位数以上水平，A 股整体盈利拐点或将比预期更早。 ⚫ 盈利质量改善：26 年有望从“水牛”切换至“ROE 牛”。A 股非金融ROE 连续四个季度稳定在 6.6%左右的水平。构成来看，销售利润率提振，资产周转率拖累，这也印证了行业亟待摆脱“内卷”式竞争的必要性。 ⚫ 透过表征增速，三张报表反映的企业家预期和信心较 24 年有所修复。从利润表来看，企业销售利润率已企稳回升，背后是企业的控费近期见到成效，三费率下降显著。资产负债表中，杠杆率结束了 20-24 年的连续下降周期，显示企业对未来经营的信心正在发生积极转变。企业现金流量状况相对去年明显改善。经营性现金流因销售回暖而恢复；投资性现金流在底部企稳，部分存在结构性产能扩张的行业提供了支撑。 ⚫ 25Q3 呈现补库拐点，企业也逐渐“敢花钱”，产能周期也处于底部拐点附近，企业经营正处于关键的过渡阶段。库存周期方面，23 年库存触底未能补起来，25 年 Q3 呈现补库拐点。产能周期也处于新一轮周期的启动拐点，传统产业的产能出清已接近尾声，而以新能源、科技硬件为代表的新兴产业正带动新一轮资本开支，形成结构性的扩产亮点。 ⚫ 行业比较的结构性线索：（1）线索一：今年以来较为有效的视角——需求前置指标，订单改善行业：计算机设备、数字芯片设计、液冷温控、电池、化学制药、其他电源设备等。（2）线索二：三季报的新变化，库存周期有启动迹象的行业：有色（钨/锂）、化工（民爆/钾肥/新材料）、玻璃、电子、锂电（锂电池/锂电设备）。 ⚫ 行业比较的“位置”及展望。（1）景气策略（扩张期）：当前向上的六个需求：AI、储能、存储、端侧、外需α、海外医药研发；（2）反转策略（右侧）：三季报出拐点的需求：风电（后周期）、锂电（中上游）、存储（模组）。此外，部分品类涨价带来盈利拐点（需求持续性待观察）；（3）反转策略（左侧）：第一档：供给出清、盈利尚未企稳、Q4 或明年有一定拐点能见度：风电整机、部分锂电材料（如隔膜/铝箔）及设备、储能外需（工商储/户储）；第二档：盈利拐点能见度仍不明朗、但明年可观测（有抓手）：对美出口链、顺周期、反内卷、猪周期。 ⚫ 基于业绩惊喜的超预期选股组合：我们系统构建并检验了两大类财报业绩超预期因子——（1）基于技术面的“净利润断层因子”（2）基于研报信号的“研报标题超预期因子”和“分析师盈利预测上调因子”。我们根据 25Q3 最新数据对超预期组合进行了更新（具体详见正文）。 ⚫ 风险提示：地缘冲突超预期、流动性宽松低预期、稳增长力度低预期等。 [Table_Author] 分析师： 刘晨明 SAC 执证号：S0260524020001 SFC CE No. BVH021 010-59136616 liuchenming@gf.com.cn 分析师： 郑恺 SAC 执证号：S0260515090004 SFC CE No. BUU989 021-38003559 zhengkai@gf.com.cn 分析师： 杨泽蓁 SAC 执证号：S0260524070003 021-38003800 yangzezhen@gf.com.cn 请注意，杨泽蓁并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 联系人： 毕露露 bilulu@gf.com.cn 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 38 [Table_PageText] 投资策略|专题报告 目录索引 一、 核心结论：总量拐点显现，行业亮点破局 .................................................................. 5 二、 业绩总览：总量的拐点比预期要早 ............................................................................. 7 （一）A 股非金融：营收同比回正，净利润同比回暖 ................................................ 7 （二）宽基指数：主要宽基净利润增速集体回暖，科技风格利润改善居前 ............... 8 三、盈利质量改善：26 年有望从“水牛”切换至“ROE 牛” ........................................ 10 （一）ROE 连续四个季度稳定在 6.6%左右的水平 ................................................. 10 （二）利润率：企业控费见到实效，净利率企稳回升 .............................................. 11 （三）杠杆率：企业在低杠杆水平，呈现出缓慢加杠杆趋势 ................................... 12 （四）周转率：仍是拖累项，等待“反内卷”或收入侧的进一步变化 .................... 13 四、现金流：迈过 24 年困局，企业逐渐转向“开支” ................................................... 15 （一）现金流：24 年是最困难的时刻，25 年出现明显缓和 .................................... 15 （二）经营现金流：销售回款连续 3 个季度改善，应收压力缓解 ........................... 15 （三）投资现金流：逐渐“敢花钱”，处于新一轮 CAPEX 的拐点 ........................ 16 （四）筹资现金流：去年“924”以来有一定改善，但仍处历史低位 ..................... 19 五、行业的亮点线索 ......................................................................................................... 20 （一）三季报业绩的支撑行业、拖累行业分别是哪些？ .......................................... 20 （二）后续值得关注的行业线索 .....................