《海外非美经济探究》系列第三篇：日股狂欢，高市将把日本经济领向何方？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2025 年 11 月 3 日 总量研究 日股狂欢，高市将把日本经济领向何方？ ——《海外非美经济探究》系列第三篇 引言： 日本新任首相高市早苗，被称为安倍晋三继承者，二者均主张宽松的财政和货币政策，但在具体的政策主张方面存在结构性差异。当前和安倍时期的宏观基本面有何区别？高市早苗能否带领日本经济持续增长？未来日元和日股怎么看？本篇报告就该些问题进行讨论。 核心观点： 政策方面，高市重视财政对具体产业的支撑，短期拉动效果更显著。由于日本仍处于高通胀的环境，高市早苗在货币政策方面难以复制安倍对央行的强干预。但在财政政策方面，推行“负责任的积极财政”加大对半导体、AI、国防、绿色产业等战略产业的支持。相较于安倍推进放松监管、企业治理改等侧重长期潜在增长率提升的政策，高市政府的产业政策短期拉动效果更显著。 相较于安倍时期，当前日本宏观环境有何差异？一是，债务可持续性短期内仍然可控。日本国债主要是国内投资者持有、利息支出占 GDP 比重处于较低水平、日本财务省精细化管理降低国债发行对市场冲击。二是，居民消费意愿有望改善。实际工资上行和股市财富效应带动居民资产负债表修复，杠杆率接近疫情前水平。三是，制造业投资进入顺风期。日本补库存周期的开启、半导体周期上升期、财政政策支持以及企业营业利润率升至高位等多因素影响利好企业投资。四是，美日贸易协议冲击有限，日本通过贸易多元化和半导体、机械等产业的竞争优势，仍然实现了出口正增长。五是，日本央行处于加息周期，但节奏可能放缓。高市早苗就任首相后，隔夜指数掉期（OIS）预期日本央行在 2025 年降息概率回落，2026 年降息概率上升。 2026 年的日元和日股怎么看？日元方面，日元存在震荡上行空间。日本央行货币政策正常化以及美联储仍处于降息周期。这种利差收敛趋势将显著削弱套息交易活跃度，为日元升值提供支撑。日股方面，前期涨幅已充分兑现政策预期，2025年（截至 10 月 31 日）日经 225 指数较年初上涨 31.4%，而其中约半数涨幅是由高市早苗的政策预期拉动的，本质是投资者对其“扩张性财政、弱日元”的提前定价。2026 年市场情绪趋于理性，未来涨势可持续性取决于政策落地效果。外需方面，虽然美日利差收窄推动日元走强，削弱出口企业的国际竞争力，但贸易对象多元化以及日本优势产业的竞争力较强，仍可能支撑日本的出口增速。内需方面，若通胀回落顺畅、居民实际收入水平提升，将带动居民消费信心改善，实现“工资-通胀”螺旋，提高企业盈利水平。 风险提示：美国关税政策不确定性导致海外需求变动，全球地缘冲突超预期。 作者 分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 zhaogege@ebscn.com 分析师：周可 执业证书编号：S0930524120001 021-52523677 zhouke@ebscn.com 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 目 录 1、 高市与安倍政策主张有何区别？ ........................................................................................... 4 1.1 货币政策 ................................................................................................................................................ 4 1.2 财政政策 ................................................................................................................................................ 4 1.3 经济结构改革 ......................................................................................................................................... 5 2、 为何“安倍经济学”未达预期？ ........................................................................................... 5 3、 相较于安倍时期，当前日本宏观环境有何差异？ .................................................................. 8 3.1 债务可持续性仍然可控 ........................................................................................................................... 8 3.2 居民消费信心有望改善 ........................................................................................................................... 9 3.3 企业投资或将进入顺风期 ..................................................................................................................... 10 3.4 美日贸易协议的直接冲击有限 .............................................................................................................. 11 3.5 日本央行加息节奏可能放缓 ................................................................................................................. 12 4、 日元和日股：股指空间有限，日元震荡上行 ....................................................................... 12 5、 风险提示 ................................