类权益月报：结构化的小风浪

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 结构化的小风浪 [Table_Title2] 类权益月报 [Table_Summary] ►行情回顾：从防御到进攻 10 月，类权益市场经历“TACO-防御-进攻”三个阶段。10 月10 日晚间，特朗普再提关税威胁。10 月 13 日，市场交易思路以 TACO 为主，万得全 A 低开高走。然而 TACO 思路并未延续，市场随后走向极致防御，万得全 A 在 10 月 14-20 日累计下跌2.34%，同时煤炭、银行等红利品种走强。时至 10 月底，利好接踵而至，推动行情企稳反弹，AI、半导体等科技题材领涨。 ►牛市底色不变，波动源于结构风险 10 月权益市场的主要矛盾，是虽然中长期趋势未受扰动，但结构风险凸显，主要体现在两个方面，一是资金交易方向较为集中，潜在买盘被消耗过快。二是股价偏高的个股占比较多，市场性价比明显下降。在这种情况下，市场对上涨逻辑的要求越来越高，而一旦逻辑不及预期，资金则可能迅速流出，形成类似 10 月 10-20 日的下跌行情。下旬，结构风险有所缓释，政策&中美关系修复等利好得以推动行情上涨。 ►转债：关键时点来临 临近年末需提防转债估值波动。一方面，8 月末的转债波动会让一些低风险偏好投资者更加谨慎，另一方面，临近年末，很多绝对收益机构的考核时点是 11 和 12 月末，有部分止盈需求，需要关注估值波动。 ►策略：牛市或仍有起伏，把握波动带来的机遇 综上，“牛市逻辑不变，结构风险加剧”的主要矛盾仍存，市场难以再现 7-8 月的单边走强，而更可能延续 9-10 月的震荡上涨。一旦市场发生大幅调整，上涨空间有望再度打开。 往后看，10 月 PMI 体现出基本面仍然偏弱，资金可能继续参与科技&红利板块。其中，科技仍将是中长期主线，但结构风险难免使其行情波动。若成交集中度和股价较高的个股占比指标改善，或是增配科技的时机。而当避险情绪酝酿，红利品种可作为熨平波动的工具。结合起来看，上涨时适当增配红利，回调时积极布局主题，或能把握波动带来的机遇。 值得注意的是，11 月是一段宏观“真空期”。11 月中上旬容易成为市场释放结构风险的窗口期，继续震荡的概率上升。11 月下旬可能进入政策博弈阶段（布局 12 月政治局会议&中央经济工作会议），消费、地产品种有望阶段性受益。 转债策略方面，正股层面暂缺继续上攻的动力，转债市场投资者也趋于谨慎，估值波动的频率或有提升，见好就收或是更为稳健的思路。与此同时，考虑到未来纯债替代需求将长期存在，且机构转债仓位并不算高，年末的估值波动加剧期反倒提供了更多的增配时点。 风险提示 美联储政策存在不确定性；权益市场风格加速轮动。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：田乐蒙 邮箱：tianlm@hx168.com.cn SAC NO：S1120524010001 分析师：董远 邮箱：dongyuan1@hx168.com.cn SAC NO：S1120524050003 联系人：黄思源 邮箱：huangsy1@hx168.com.cn 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2025 年 11 月 04 日 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 行情回顾：从防御到进攻 ....................................................................... 3 2. 牛市底色不变，波动源于结构风险 ............................................................... 5 3. 转债：关键时点来临........................................................................... 8 3.1. 估值节奏：关注年末绝对收益兑现需求 ......................................................... 8 3.2. 条款博弈：强赎压力仍存，下修效率减弱....................................................... 10 4. 策略：牛市或仍有起伏，把握波动带来的机遇..................................................... 12 4.1. 权益：上涨时适当增配红利，回调时积极布局主题 ............................................... 12 4.2. 哑铃配置重启，关注底仓&主题品种 ........................................................... 16 5. 风险提示 ................................................................................... 20 图表目录 图 1：10 月，市场经历“TACO-防御-进攻”三个阶段 .......................................................................................................................3 图 2：2025 年 10 月，红利相对占优，科技仍有亮点 .........................................................................................................................4 图 3：10 月，转债估值在中上旬继续压缩，在下旬有所回升..........................................................................................................4 图 4：经过 7-9 月的上涨，市场成交集中度已高于历史偏高经验值 .............................................................................................6 图 5：经过 7-9 月的上涨，股价偏高的个股占比已明显高于历史偏高经验值............................................................................6 图 6：10 月，底仓类品种重新进入投资者配置视野.........................................................................................................