规模优势提升，等待需求释放

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 山东药玻（600529.SH）：规模优势提升，等待需求释放 2025 年 11 月 3 日 强烈推荐/维持 山东药玻 公司报告 公司公布 2025 年三季报：前三季度实现营业收入 34.01 亿元，同比下降11.10%；归属于母公司股东净利润为 5.42 亿元，同比下降 24.70%；扣非后归属于母公司股东净利润为 5.16 亿元，同比下降 25.13%。实现基本 EPS 为0.82 元。 点评： 需求低迷导致营业收入和利润同比降幅扩大。前三季度公司营业收入同比下滑幅度较上半年扩大 2.9 个百分点；扣非后归母净利润同比下滑幅度较上半年扩大 3.12 个百分点。主要原因是行业需求低迷，第十批国家组织的药品带量采购在 2025 年 4 月落地，并且采购周期至 2027 年 12 月 31 日，这会影响到公司中硼硅模制瓶的需求。 产品结构优化提升毛利率，存货跌价损失、管理和研发费用率提升拉低净利润率。2025 年前三季度公司综合毛利率为 33.08%，同比提高 0.98 个百分点，这和公司中硼硅模制瓶等高端产品的比例提升有关。净利率为 15.95%，同比下降 2.89 个百分点，主要是管理费用率和研发费用率的提升和存货跌价损失导致。前三季度管理费用率为 5.71%，同比提高 1.88 个百分点，管理费用率的提升除了费用的刚性外，主要是职工薪酬和折旧的提升；研发费用率为4.07%，同比提高 1.05 个比分点，主要是公司研发职工薪酬提升。研发职工薪酬提升有利于公司保证研发实力，提升产品的竞争力。前三季度公司存货跌价产生 8091 万的资产减值损失，同比增长 168.25%，这和行业低迷环境下产品的价格下降和库存量的提升有关。 新产能陆续落地提升规模和覆盖优势，等待需求释放。公司募集资金建设的40 亿支中硼硅模制瓶项目，上半年一级耐水药用玻璃瓶产能已基本达到预期目标。公司产能完全能够满足客户需求，产能逐步提升不但提升公司的规模优势，同时也可以在原材料采购、管理等方面达到单位成本的下降。第 8 次到第10 次集采的中注射剂占比超过一半，有利于后续公司中硼硅模制瓶需求的释放。公司在产能充足的情况下，一旦需求释放将带来较好的业绩弹性。 实控人变更提供公司发展新资源。国药国际、国药国际香港计划向公司控股股东鲁中投资进行增资 24.49 亿元，分别持股鲁中投资 36%和 15%的股权，国药集团将成为公司新的实控人。国药集团属于央企，在生物医药领域起着科技创新、产业控制和安全支撑作用。国药集团的入主有利于公司利用国药集团的渠道、研发优势获得更好地发展。 盈利预测和投资评级：预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 7.43、8.85和 10.29 亿元，对应 EPS 分为 1.12、1.33 和 1.55 元，对应 PE 值分别为 18.62、15.64 和 13.44 倍。考虑到公司中硼硅模制瓶产品规模的提升，实控人变更后带来协同发展，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：原材料价格变化影响不及预期、需求释放情况不及预期和模制瓶市场格局变化超出预期。 公司简介： 公司主营业务为各种药用玻璃包装产品的研发、生产和销售，产品包括模制瓶、棕色瓶、安瓿瓶、管制瓶、丁基胶塞、铝塑盖塑料瓶、预灌封等，千余种规格，涵盖从玻璃瓶到丁基胶塞、到铝塑组合盖一整套的药用包装产品,在行业内具有规模优势。 资料来源：公司公告、iFinD 未来 3-6 个月重大事项提示： 发债及交叉持股介绍： 交易数据 52 周股价区间（元） 27.72-21.34 总市值（亿元） 138.3 流通市值（亿元） 138.3 总股本/流通A股（万股） 66,361/66,361 流通 B 股/H 股（万股） -/- 52 周日均换手率 2.14 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：赵军胜 010-66554088 zhaojs@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480512070003 -25.1%-14.7%-4.2%6.2%16.6%27.0%10/311/305/17/3110/30山东药玻沪深300P2 东兴证券公司报告 山东药玻（600529.SH）：规模优势提升，等待需求释放 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 财务指标预测 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4982.20 5125.27 4511.45 4648.68 4964.09 增长率（%） 18.98 2.87 -11.98 3.04 6.79 归母净利润（百万元） 775.80 942.99 742.68 884.50 1029.10 增长率（%） 25.48 21.55 -21.24 19.10 16.35 净资产收益率（%） 10.30 11.78 8.76 9.79 10.62 每股收益（元） 1.17 1.42 1.12 1.33 1.55 PE 17.83 14.67 18.62 15.64 13.44 PB 1.84 1.73 1.63 1.53 1.43 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券公司报告 山东药玻（600529.SH）：规模优势提升，等待需求释放 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产合计 5320.91 5545.61 5980.46 5563.27 5658.32 营业收入 4982.20 5125.27 4511.45 4648.68 4964.09 货币资金 1466.33 1065.49 1104.60 1121.24 1180.29 营业成本 3585.50 3499.34 2937.24 3013.12 3190.41 应收账款 1024.95 1002.20 942.63 971.30 1037.21 营业税金及附加 46.90 54.55 48.02 49.48 52.83 其他应收款 1.78 1.87 1.89 1.95 2.08 营业费用 147.50 129.74 122.36 126.08 134.63 预付款项 68.80 159.36 95.12 98.01 104.66 管理费用 187.99 215.77 270.69 232.43 198.56 存货 1054.61 1278.68 1032.45 1059.13 1121.44 财务费用 -35.67 -38.14 -3.80 -3.90 -4.03 其他流动资产 1252.91 1743.33 1750.70 1751.49 1753.31 研发费用 137.95 151.76 180.46 162.70 148.92 非流动资产合计 3773.12 4159.5