【华西固收研究】读懂政策系列：四问“新冠”疫情下的政策发力

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 【华西固收研究】四问“新冠”疫情下的政策发力 ——读懂政策系列 20200205 [Table_Title2] 报告摘要： [Table_Summary] ►“非典”时期政策回顾——结构性精准发力 货币政策：外汇占款走高，信贷投放速度较快，政策保持定力，未采取降准或降息等刺激政策。一是当时经济的自我修复能力较强，无需过多总量宽松的货币政策进行支持，货币政策强刺激的性价比较低；二是 2002-2003 年初外汇占款增长过快、信贷投放速度较高、通胀走高压力初现，经济存在过热的风险，在“非典”全面爆发之前货币政策不宜过度放松。 财政政策：精准发力，减税降费支持受影响行业。主要体现在针对防疫的补贴和针对经济恢复的税收优惠。补贴方面，2003年 4 月仅中央财政便先后出资 3.1 亿元、20 亿元用于“非典”第一阶段应急反应机制建设和“非典”防治基金的设立，并由各级财政承担了部分病患的治疗费用。税收优惠方面则针对受疫情影响严重的民航业、旅游业、娱乐业、饮食业、旅店业、出租车及公共运输业等在 2003 年 5 月 1 日至 9 月 30 日实行了一定程度的税收优惠或豁免政策。 ► “新冠”疫情下政策调控思路推演 当前政策最关注什么？在本次疫情期间，宏观政策将主要围绕疫情、经济、稳定三个方面寻找动态平衡，疫情发展的不同阶段将有不同的侧重点。控疫情是短期最大关切，具有最高优先级；经济层面则注重预防企业信用风险，尤其是中小企业破产风险；稳定层面，稳预期是货币政策短期的主要考量，稳民生、稳就业将继续贯穿全年。 疫情之后，政策如何发力——四问政策 1）政策出台的经济背景与“非典”时期有何异同？相同点：疫情对经济发展有短期扰动，但不改变长期运行趋势。不同点：爆发节点有所不同，本次恰逢春节，复工等问题决定了本次疫情对经济的影响更深；所处经济周期不同，本次处于经济下行周期，决定了恢复过程将更长；所处政策通道不同，2003年货币政策本身便处于紧缩通道中，当前货币政策本就有宽松的趋势。 2）当局是否会坚持完成三大目标？目前来看，疫情全面扩散的概率较小，四经普调增 2014-2018 年 GDP 增速后，“翻一番”目标实现难度有所降低，历史上未有主动放弃重大战略目标的先例，2 月 3 日中央政治局常委会再次强调要努力完成经济社会发展目标，因此我们认为当局实现三大目标的决心较为坚定。 评级及分析师信息 [Table_Author] 首席分析师：樊信江 邮箱：fanxj@hx168.com.cn SAC NO：S1120519100006 联系电话：010-59775359 分析师：颜子琦 邮箱：yanzq@hx168.com.cn SAC NO：S1120520010001 联系电话：021-20227900 [Table_Report] 研究助理：孙嘉伦 邮箱：sunjl@hx168.com.cn 联系电话：010-59775371 研究助理：张伟 邮箱：zhangwei1@hx168.com.cn 联系电话：010-59775334 相关研究 1.《被认定为 PHEIC 该关注的六大问题——“新冠”疫情被认定为 PHEIC 点评》20200131 2.《信用视角看疫情：疫情对湖北省信用债冲击几何？》20200201 2.302.352.402.452.502.552.602.652.702.752.803.003.053.103.153.203.253.303.353.403.453.5019-02 19-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-12中债国债到期收益率:10年中债国债到期收益率:1年仅供机构投资者使用 证券研究报告|固定收益专题报告 [Table_Date] 2020 年 02 月 05 日 70530 证券研究报告|固定收益专题报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 3）特殊情况下，战略定力如何？无论经济目标能否顺利实现，本届政府再度回到“强刺激”老路上的可能性不大，“房住不炒”、“不搞大水漫灌”等仍会坚持。 4）疫情过后的政策抓手是什么？消费端存在顺周期性和不可回补性，出口端订单获取可能会受疫情影响，而地产政策副作用较大，制造业政策见效较慢，因此我们认为疫情过后，基建投资将会是政策稳经济的主要抓手。 ► 总结：“新冠”疫情下的政策展望 短期看，控疫情、防风险、稳预期是政策的主要关切，以结构性政策为主。货币政策仍需进一步发力以稳定市场预期，有必要保持流动性处于较充裕的水平，因此我们预计短期央行仍然会通过多种方式加大公开市场投放力度。针对受疫情影响严重的行业和地区，还会如“非典”期间继续实施信贷倾斜、利率优惠等政策，防止出现大规模的企业经营困难的状况发生。财政政策方面，短期将以定向补贴、减税降费等支持性工具为主。此外，国开行日前已表示拟发行不超 80 亿元战疫专题债券用于疫情防控应急融资，我们认为后续可能仍会有政策性银行采取类似的措施。 中期看，稳增长将成为政策的重心，在疫情得到控制后，将是总量政策主要发力的阶段。央行有望通过降准降息等手段来助力熨平疫情对经济造成的冲击，我们预计全年还有 15BP 左右的降息空间。财政政策方面，疫情之前我们预计赤字率将达到3%，但考虑到疫情的冲击，我们认为不排除赤字率突破 3%的可能性，建议关注两会之前的疫情及经济运行状况。针对基建投资，或将出台更多的政策，如进一步提升专项债额度（新增专项债额度或将超过 3 万亿元）和向基建领域的倾斜度等，不排除边际放松城投平台约束的可能性。 ►风险提示 疫情扩散程度可能超预期。 证券研究报告|固定收益专题报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. “非典”时期政策回顾——结构性精准发力 ............................................................................................................... 4 1.1. 货币政策：保持定力，未采取降准或降息等刺激政策 ................................................................................. 4 1.2. 财政政策：精准发力，减税降费支持受影响行业......................................................................................... 7 2. “新冠”疫情下政策调控思路推演 ..............................................................................................................................