需求端仍然偏弱，持续优化渠道变革

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 10 月 30 日 证 券研究报告•2025 年 三季报点评 当前价： 10.93 元 瑞尔特（002790） 轻 工制造 目标价： ——元（6 个月） 需求端仍然偏弱，持续优化渠道变革 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 分析师：沈琪 执业证号：S1250525070006 电话：023-67506873 邮箱：shenq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.18 流通 A 股(亿股) 2.61 52 周内股价区间(元) 6.51-10.93 总市值(亿元) 45.67 总资产(亿元) 25.11 每股净资产(元) 5.05 相 关研究 [Table_Report] 1. 瑞尔特（002790）：自主品牌投入加大，盈利能力暂时承压 (2024-11-05) [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布 2025年三季报，25年前三季度公司实现营收 13.6亿元，同比-20.3%；实现归母净利润 0.6 亿元，同比-51.3%；实现扣非净利润 0.5 亿元，同比-59.9%。单季度 Q3 实现营收 4.4 亿元，同比-21.8％；实现归母净利润 990.8万元，同比-72.0%；实现扣非后归母净利润 497.2万元，同比-84.7%。前三季度业绩下滑主要原因是家居卫浴行业市场竞争较为激烈，需求整体偏弱。  毛利率受产品单价下滑影响，盈利能力有所承压。 25 年前三季度毛利率为26.1%，同比-2.4pp；总费用率为 22.6%，同比+1.2pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 12%/5.9%/-0.4%/5.1%，同比-0.9pp/+1.2pp/-0.02pp/+0.9pp；净利率为 4.5%，同比-2.9pp。单 Q3毛利率为 26.3%，同比-1pp；净利率为 2.2%，同比-4.0pp。毛利率下滑主要系行业需求偏弱且竞争加剧，产品单价有所下行。  主要受国内代工业务拖累，海外业务相对稳定。分业务来看，业绩主要受国内代工业务影响，主要由于行业竞争加剧及终端需求偏弱。海外业务受益于市场多元化布局，预计中东、欧洲等地区增长一定程度上对冲了北美市场因关税影响的下滑，总体保持稳健趋势。公司自有品牌持续优化渠道布局，例如线下新渠道深度融合京东自营店，传统经销渠道逐步进行优化提质，海外方面积极参与海外展会提升公司产品在海外市场的认知度。  产品上注重创新，关注 3C认证实施后的竞争格局改善。公司在产品创新上聚焦安全、康养、环保节能、抗菌卫生等方向，比如近期推出了带有多功能助力臂的 UX85 智能马桶、星云系列的智能马桶等。另外，智能马桶 3C认证已于 7月实施，头部品牌能够更快速适应新标准，利好行业长期健康发展。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 0.24元、0.25元、0.27元，对应 PE 分别为 46 倍、45 倍、41 倍。考虑到智能卫浴行业渗透率有望进一步提升，公司持续深化渠道变革，建议持续关注。  风险提示：原材料价格大幅波动的风险，行业竞争加剧的风险，客户订单波动的风险，人民币汇率大幅波动的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2358.32 1871.65 1928.34 2074.20 增长率 7.96% -20.64% 3.03% 7.56% 归属母公司净利润（百万元） 181.05 98.31 102.57 111.78 增长率 -17.17% -45.70% 4.33% 8.98% 每股收益 EPS（元） 0.43 0.24 0.25 0.27 净资产收益率 ROE 8.44% 4.55% 4.63% 4.92% PE 25 46 45 41 PB 2.14 2.14 2.08 2.03 数据来源：Wind，西南证券 -17%-5%7%19%31%43%24/1024/1225/225/425/625/8瑞尔特 沪深300 瑞 尔特（002790） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1： 2025 年 受行业竞争加剧影响，公司智能坐便器产品需求短期受到抑制。假设2025-2027 年智能座便器及盖板营收同比分别为-25%、3%、8%； 假设 2：伴随精装修渗透率提升，装配式卫浴和同层排水系统逐步修复。2025-2027 年同层排水系统营收同比分别为-10%、2%、5%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 合 计 营业收入 2358.3 1871.7 1928.3 2074.2 yoy 8.0% -20.6% 3.0% 7.6% 营业成本 1713.3 1391.3 1424.6 1523.0 毛利率 27.3% 25.7% 26.1% 26.6% 智 能 坐 便 器 及 盖 板 收入 1435.5 1076.6 1108.9 1197.6 yoy 13.4% -25.0% 3.0% 8.0% 成本 1053.3 818.2 837.2 898.2 毛利率 26.6% 24.0% 24.5% 25.0% 水 箱 及 配 件 收入 638.11 523.3 538.9 582.1 yoy 2.9% -18.0% 3.0% 8.0% 成本 468.81 387.2 396.1 424.9 毛利率 26.5% 26.0% 26.5% 27.0% 同 层 排 水 系 统 收入 181.22 163.1 166.4 174.7 yoy -13.5% -10.0% 2.0% 5.0% 成本 120.98 104.4 105.6 110.0 毛利率 33.2% 36.0% 36.5% 37.0% 其 他 收入 103.54 108.7 114.2 119.9 yoy 16.7% 5.0% 5.0% 5.0% 成本 70.27 81.5 85.6 89.9 毛利率 32.1% 25.0% 25.0% 25.0% 数据来源：Wind，西南证券 瑞 尔特（002790） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 2358.32 1871.65 1928.34 2074