正极盈利能力表现稳健，固态电池材料等布局加速推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月28日优于大市厦钨新能（688778.SH）正极盈利能力表现稳健，固态电池材料等布局加速推进核心观点公司研究·财报点评电力设备·电池证券分析师：王蔚祺证券分析师：李全010-88005313021-60375434wangweiqi2@guosen.com.cnliquan2@guosen.com.cnS0980520080003S0980524070002联系人：王喆萱wangzhexuan@guosen.com.cn基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价79.55 元总市值/流通市值40148/40148 百万元52 周最高价/最低价91.51/34.53 元近 3 个月日均成交额906.37 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《厦钨新能（688778.SH）-钴酸锂领先地位稳固，新材料布局加速推进》 ——2025-09-05《厦钨新能（688778.SH）-钴酸锂行业领先地位稳固，固态电池材料加速布局》 ——2025-04-29《厦钨新能（688778.SH）-2024 年中报点评-钴酸锂销量稳步提升，Q2 盈利能力环比改善》 ——2024-08-08公司 2025Q3 实现归母净利润 2.45 亿元，同比+64%。公司 2025 年前三季度实现营收 130.59 亿元，同比+30%；实现归母净利润 5.52 亿元、同比+42%；实现扣非归母净利润 5.06 亿元、同比+48%。公司 2025Q3 实现营收 55.26 亿元，同比+50%、环比+21%；实现归母净利润 2.45 亿元，同比+64%、环比+29%；实现扣非归母净利润 2.15 亿元，同比+77%、环比+20%。公司钴酸锂销量维持快速增长趋势。2025 年以旧换新将电子消费品纳入名录，消费电池需求显著回暖，拉动钴酸锂需求增长。公司 2025Q3 钴酸锂正极销量 1.81 万吨、环比+10%；单吨盈利能力持续稳中向好。公司在钴酸锂市场份额稳居全球第一。同时，公司高电压钴酸锂持续放量，4.53V 高电压钴酸锂已大规模量产，4.55V 钴酸锂产品进入中试阶段。公司动力电池正极材料布局持续完善，销量实现快速增长。公司巩固高电压、高功率三元材料技术优势的同时，充分发挥水热法磷酸铁锂差异化竞争优势，正极材料布局持续完善。公司 2025Q3 动力电池正极材料销量 2.11 万吨、环比+9%；其中磷酸铁锂销量超 0.6 万吨、环比微增。公司围绕增程、混动、中高端电动车和低空领域开发多款产品，打造差异化竞争优势。公司原料布局持续完善，全球化布局稳步推进。2025 年下半年以来，公司与格林美在氯化钴、硫酸镍、四氧化三钴、前驱体、碳酸锂等领域签署 3 年 45万吨材料采购协议，与中伟股份在四氧化三钴、前驱体、碳酸锂等领域签署3 年 34.5 万吨材料采购协议。公司在原料端与上游伙伴积极合作，提升供应链稳定性。全球化布局方面，公司法国 4 万吨合资三元正极项目建设有序推进，4 万吨合资三元前驱体项目正在推进技术授权等工作。公司坚持技术创新，固态电池材料、NL 全新结构材料产业化加速推进。NL正极方面，公司重点推进其在消费电池应用，并针对低空、电动工具、固态电池开发相应材料体系。固态电池正极方面，公司匹配氧化物路线的正极材料已批量供货，硫化物路线正极材料已进行多批次样品验证。固态电解质方面，公司氧化物电解质实现吨级生产，硫化锂样品在客户端测试进展良好。风险提示：电动车销量不及预期；原材料价格大幅波动；三元需求不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持 “优于大市”评级。基于钴酸锂需求向好对公司业绩的积极影响，我们上调盈利预测，预计公司 2025-2027 年归母净利润为 8.03/10.20/12.16 亿元（原预测为 7.89/9.86/11.25 亿元），同比+63%/+27%/+19%，EPS 为 1.59/2.02/2.41 元，动态 PE 为 50.0/39.4/33.0 倍。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)17,31113,29719,07922,49124,718(+/-%)-39.8%-23.2%43.5%17.9%9.9%净利润(百万元)52749480310201216(+/-%)-52.9%-6.3%62.5%27.0%19.3%每股收益（元）1.251.171.592.022.41EBITMargin3.8%4.6%5.1%5.0%5.4%净资产收益率（ROE）6.0%5.5%8.3%9.5%10.2%市盈率（PE）63.567.750.039.433.0EV/EBITDA37.639.333.929.725.6市净率（PB）3.793.694.143.743.35资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司费用率变化情况（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物12001635163215912635营业收入1731113297190792249124718应收款项34992349287530813386营业成本1592711999172052035822277存货净额19642476339840054402营业税金及附加393192101109其他流动资产6571597516611668销售费用3342464954流动资产合计783385718946982211632管理费用192188214236257固定资产46785194547462216145研发费用465419555621677无形资产及其他378369354339324财务费用8727171917其他长期资产196197191225247投资收益7(18)(40)00长期股权投资397417417417417资产减值及公允价值变动(102)(134)(85)(30)(20)资产总计1348114747153821702418765其他收入8875423535短期借款及交易性金融负债33236200200200营业利润56051386811121342应付款项3674466646085