2025三季报点评：品牌直销拓展稳步推进，毛利率维持同比改善趋势

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月26日优于大市乖宝宠物（301498.SZ）2025 三季报点评：品牌直销拓展稳步推进，毛利率维持同比改善趋势核心观点公司研究·财报点评农林牧渔·饲料证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001证券分析师：江海航jianghaihang@guosen.com.cnS0980524070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价71.95 元总市值/流通市值28814/12911 百万元52 周最高价/最低价125.88/59.49 元近 3 个月日均成交额272.94 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《乖宝宠物（301498.SZ）-2025 一季报点评：积极拓展自有品牌直销，Q1 归母净利润同比+32%》 ——2025-04-22《乖宝宠物（301498.SZ）-2024 三季报点评：自主品牌增长，渠道结构优化，Q3 归母净利润同比+49%》 ——2024-10-28《乖宝宠物（301498.SZ）-2024 中报点评：主粮维持量利双增，Q2 归母净利润同比+33%》 ——2024-08-27《乖宝宠物（301498.SZ）-2023 年报及 2024 一季报点评：自有品牌维持增长，海外业务维持景气，24Q1 归母净利润同比+74%》——2024-04-17自主品牌业务维持增长，费用端短期存在压力。公司 2025 前三季度实现营业收入 47.37 亿元，同比+29.03%，其中单 Q3 实现营业收入 15.17 亿元，环比-12.88%，同比+21.85%，报告期内公司麦富迪品牌稳健扩张，弗列加特品牌增势亮眼，境内自有品牌业务整体收入维持增长。公司 2025 前三季度实现归母净利润 5.13 亿元，同比+9.05%，其中单 Q3 实现归母净利润 1.35 亿元，环比-22.35%，同比-16.65%，报告期内公司继续加大自主品牌及直销渠道拓展，Q3 销售费用 3.54 亿元，同比增幅超 50%，导致短期盈利承压。毛利率维持改善，净利率因短期营销投入加大而承压。公司 2025 前三季度整体销售毛利率 42.83%，同比+0.85pct，其中单 Q3 毛利率为 42.92%，同比+1.08pct。年内受美国对贸易伙伴加征普遍关税影响，公司中国工厂对美出口订单短期受阻，零食出口代工业务短期有所承压，但公司依靠自有品牌及直销渠道拓展，带动整体毛利率维持同比增势。公司 2025前三季度整体销售净利率 10.84%，同比-2.01pct，其中单 Q3 净利率为8.91%，同比-4.16pct，主要系销售费用率增加所致。具体来看，公司 2025 前三季度销售费用为 10.34 亿元，同比+48.86%，对应销售费用率 21.82%（同比+2.90pct），主要系自有品牌收入增长、直销占比提升及公司新品推广使得相应业务推广费和销售服务费增加所致；2025 前三季度管理费用为 2.69 亿元，同比+26.91%，对应管理费用率 5.68%（同比-0.10pct）；2025 前三季度研发费用为 0.70 亿元，同比+17.09%，对应研发费用率 1.48%（同比-0.15pct）。公司致力“经销转直销”，不断增厚公司盈利能力。公司目前品牌矩阵完善，正积极拓展新品，并基于前期在品牌侧的扎实积累，积极推进渠道侧变革，加大自有品牌直销模式拓展。2025H1 公司在天猫、京东、抖音等第三方平台的直销收入已达 12.10 亿元，同比+39.72%，于总收入中占比已达 37.73%。未来随高毛利直销收入占比提升，公司自有品牌业务整体量利表现有望继续得到强化。风险提示：汇率大幅波动的风险；中美贸易冲突的风险；自主品牌产品推广不及预期的风险等。投资建议：我们维持公司 2025-2027 年归母净利润预测为 7.4/9.4/11.9亿元，对应 2025-2027 年 EPS 分别为 1.9/2.4/3.0 元。未来随高端品牌和直销模式拓展，公司主业有望保持量利高增，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)4,3275,2455,9267,0978,447(+/-%)27.4%21.2%13.0%19.8%19.0%归母净利润(百万元)4296257439431187(+/-%)60.7%45.7%19.0%26.9%25.9%每股收益（元）1.071.561.862.362.97EBITMargin12.3%14.3%15.3%16.4%17.3%净资产收益率（ROE）11.7%15.1%15.8%17.4%18.8%市盈率（PE）79.854.846.136.328.8EV/EBITDA55.041.133.526.421.4市净率（PB）9.348.267.286.335.44资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2自主品牌业务维持增长，费用端短期存在压力。公司 2025 前三季度实现营业收入47.37 亿元，同比+29.03%，其中单 Q3 实现营业收入 15.17 亿元，环比-12.88%，同比+21.85%，报告期内公司麦富迪品牌稳健扩张，弗列加特品牌增势亮眼，境内自有品牌业务整体收入维持增长。公司 2025 前三季度实现归母净利润 5.13 亿元，同比+9.05%，其中单 Q3 实现归母净利润 1.35 亿元，环比-22.35%，同比-16.65%，报告期内公司继续加大自主品牌及直销渠道拓展，Q3 销售费用 3.54 亿元，同比增幅超 50%，导致短期盈利承压。图1：乖宝宠物营业收入及增速图2：乖宝宠物单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：乖宝宠物归母净利润及增速图4：乖宝宠物单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率维持改善，净利率因短期营销投入加大而承压。公司 2025 前三季度整体销售毛利率 42.83%，同比+0.85pct，其中单 Q3 毛利率为 42.92%，同比+1.08pct。年内受美国对贸易伙伴加征普遍关税影响，公司中国工厂对美出口订单短期受阻，零食出口代工业务短期有所承压，但公司依靠自有品牌及直销渠道拓展，带动整体毛利率维持同比增势。公司 2025 前三季度整体销售净利率 10.84%，同比-2.01pct，其中单 Q3 净利率为 8.91%，同比-4.16pct，主要系销售费用率增加所致。具体来看，公司 2025 前三季度销售费用为 10.34 亿元，同比+48.86%，对应销售费用率 21.82%（同比+2.90pct），主要系自有品牌收入增长、直销占比提升