华夏安博仓储物流REIT申购价值深度分析

略研究 申购策略 证券研究报告 REIT 分析 2025 年 10 月 15 日 华夏安博仓储物流 REIT 申购价值深度分析 相关研究 - 本期投资提示： ⚫ 申购策略观点: 华夏安博仓储物流 REIT 底层资产地处珠三角，发起人为全球物流地产巨头安博公司。基础设施项目 22-24 年营业收入稳步增长，整体加权出租率维持在 97%以上，高于可比 REITs 均值，其中东莞两项目维持满租状态；但区域未来供给持续提升叠加需求不确定性较大，区域租金及出租率或承压。预期项目资产未来 12 个月的公允价值区间为18.40～24.03 亿元，IRR 为 6.28%~7.16%。招募书预测 25/26 年分派率(年化)为4.70%/4.72%，25 年高于可比 REITs 的均值 3.91%。今年以来 REITS 上市首日/4 日收盘累计涨幅均值分别为 28%/34%，且保持零破发，但近期 REITs 指数已回调且二级市场换手率低迷，预期本基金上市初期仍将获得一定关注，但首日及上市初期的涨幅或有所收窄。 ⚫ 地处珠三角，背靠全球物流地产巨头。基础设施项目为广州开发区项目（2 栋三层坡道电梯仓库和 1 栋双层电梯仓库，主要服务辖区内制造、商贸及城配物流）、东莞石排项目（8 栋单层仓库，服务高新制造、三方服务及跨境贸易）和东莞洪梅项目（含 2 栋分拨中心，适配电子商务客户、零售商和制造业企业城市配送），可供租赁面积分别为 12.56/14.33/8.08万平方米。广州及东莞市场高标仓需求旺盛，空置率处于较低水平，但预计 25 年-27 年将分别有 397/190 万平方米新增供应，叠加跨境电商在境内的后续租仓需求存在较高不确定性，空置率或将有所提升。项目的发起人为全球物流地产巨头安博公司，原始权益人为安博中国，截至 25Q1 末，安博公司在亚洲的资产总面积约 0.1 亿平方米，含 288 处资产，分布在苏州、成都、上海、杭州、北京等核心城市，可扩募资产丰富。 ⚫ 运 营 稳 健 、 新 签 约 租 金 下 调 。 22-25 年 Q1 ， 基 础 设 施 项 目 合 计 实 现 营 业 收 入166.48/169.93/174.06 百万元，稳定增长；实现 EBITDA 113.33/ 123.09/109.83 百万元，24 年下滑主要系广州项目计提 1544 万元非现金资产减值损失，剔除该因素后 EBITDA 同比基本持平；整体加权出租率为 99.61%/99.93%/97.69%/ 97.08%，高于可比 REITs 均值，其中东莞两项目维持满租状态；24 年有效租金单价增长 1.2%~5.5%，但 25 年新签约租金相较于存量下调 0.73%~13.04%；前五大租户收入占比 75.62%，相对可比均值集中度略低；2025 年到期租约续租进展良好，大部分租约将于 26-28 年到期，合计占比 85.69%。盈利能力方面，22-24 年毛利率维持在 64%~66%区间内，EBITDA 率 24 年受广东速城税金增加影响有所下滑，除该年度外维持在 68%~73%区间内，二者均低于可比均值。 ⚫ 预期项目公允价值 18.40～24.03 亿元，IRR 为 6.28%~7.16%。谨慎、中性和乐观情形下，测算基础设施项目未来 12 个月的估值区间为 18.40～24.03 亿元，相比招募书评估价值（21.71 亿元）差异在-15.26%～10.67%。对应 IRR 分别为 6.28%、6.71%、7.16%，高于可比 REITs 平均 IRR 5.00%。中性情形下，测算估值为 20.94 亿元，相比评估值-3.56%。 ⚫ 25 年中性资本化率 5.03%，低于可比 REITs 均值。基于估值结果以及给定折现率计算，谨慎、中性和乐观情形下，2025 年资本化率分别为 4.69%/5.03%/5.39%，而可比 REITs 2025年资本化率平均值为 6.13%，中性假设下测算的资本化率低于可比 REITs 平均水平。 ⚫ 预测 25 年净现金流分派率高于可比均值。本基金 25 年 4 月-12 月、26 年预测可供分配金额为 7,963.99、10,613.69 万元，对应现金流分派率(年化)为 4.70%、4.72%，小幅高于可比 REITs 均值，仅次于中外运 REIT。 ⚫ 风险提示：租户较为集中、租约集中到期、租户欠缴违约、市场租金下调、出租率波动风险 证券分析师 彭文玉 A0230517080001 pengwy@swsresearch.com 朱敏 A0230524050004 zhumin@swsresearch.com 任奕璇 A0230525050002 renyx2@swsresearch.com 联系人 朱敏 (8621)23297818× zhumin@swsresearch.com 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页共27页 简单金融成就梦想 1.地处珠三角，全球物流地产巨头赋能 ................... 5 1.1 项目坐落广州和东莞，各项目区位优势显著 ........................................................ 5 1.2 所在区域高标仓市场需求旺盛，空置率处于低位 ................................................ 6 1.3 外资物流巨头体系支撑，项目公司运营表现较为稳定 ........................................ 8 2. 运营稳健、收入增长，但利润率相对较低 ........ 10 2.1 22-24 年营收稳步增长，计提减值导致 EBITDA 波动 ..................................... 10 2.2 出租率稳居高位，租金高于比准市场 ................................................................. 11 2.2.1 近期出租率超 97%，但预测至 25 年 9 月末整体下滑 ................................. 12 2.2.2 25 年新签租金相较于存量普遍下调 ................................................................ 13 2.2.3 租户集中度相对较低，前十大占比 97%........................................................ 14 2.2.4 各项目租约将于 26-28 年集中到期 ................................................................ 16 2.2.5 换租期间空置率低于 3% .......................