煤炭开采行业煤价专题研究：长期的煤炭价格将呈现震荡向上趋势

长期的煤炭价格将呈现震荡向上趋势——煤价专题研究证券研究报告2025年10月17日煤炭开采陈晨(证券分析师)徐萌(联系人)S0350522110007S0350125070001chenc09@ghzq.com.cnxum02@ghzq.com.cn评级：推荐(维持)相对沪深300表现表现1M3M12M煤炭开采9.3%17.2%-1.4%沪深3002.1%15.3%20.5%最近一年走势相关报告《煤炭开采行业周报：供给约束下港口煤价止跌回暖（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-10-12《煤炭开采行业周报：平煤集团与河南能源集团计划整合，区域性煤炭资产重整正当时（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-09-28《煤炭开采行业周报：动力煤产地供给收紧，下游补库需求释放，港口煤价延续环比上涨（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-09-22-19%-10%-1%9%18%27%2024/10/172025/01/152025/04/152025/07/142025/10/12煤炭开采沪深300请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3煤价专题研究分析与总结u 本篇报告解决了以下核心问题：通过对煤炭行业售价的各项构成进行分析，剖析煤价上涨内在驱动因素，对长期煤价预判起到一定指引作用。u 复盘过去30年北港5500大卡动力煤价格走势，价格呈现震荡向上且波动放大趋势。u 煤炭行业售价由单位完全成本和单位税前净利润两方面构成。ü 煤炭行业完全成本主要包括三项：（1）销售或营业成本；（2）税金及附加（核心是资源税）；（3）期间费用。ü 通过对比12家煤企单位营业成本发现，人工成本、其他成本（安全投入、环保投入）、原材料及燃料动力等上涨具有共性。同时以郑州煤电为代表的东部区域矿井产量下滑导致成本全面提升值得重视，这可能是导致行业成本曲线变得陡峭的重要因素。ü “十三五”以来，各主产区相继上调资源税率，山西、内蒙古、陕西榆林原煤资源税率已达到上限10%，新疆接近上限，如果按照平均上调2-3pct，坑口售价500-600元/吨，则资源税率上调至少带动成本上升10-20元/吨。ü 以晋控煤业为代表的动力煤企业，2024年单吨期间费用36元/吨，相比较“十三五”期间2020年的37元/吨，整体单位期间费用变动不大，其中财务费用下降，管理费用上升，二者实现对冲。ü 通过复盘煤企27年的税前利润率发现，1999-2025年（截至8月末）间煤炭开采行业平均税前利润率为10% ，波动区间为-3%至25% ，回报合理。u 综上所述，复盘行业30年经验，煤炭价格呈现震荡向上趋势，背后的驱动因素包括人工成本刚性上涨，安全投入、环保投入的持续加大，原材料动力等大宗商品涨价，以及地方政府加大征税力度等，从行业发展大趋势来看，上述驱动因素依然存在，煤价长期内仍然有上涨的诉求，过程可能是曲折的，但是方向应该是明确的。维持煤炭开采行业“推荐”评级。u 风险提示：1）煤炭价格波动超预期风险；2）煤炭进口影响风险；3）可再生能源持续替代风险；4）政策调控力度超预期的风险；5）经济增速不及预期风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明41、过去30年煤价呈现震荡向上趋势u 复盘过去30年北港5500大卡动力煤价格走势，价格呈现震荡向上且波动放大趋势。ü 1995-2005年，煤价基本在200-400元/吨区间波动，中枢约在272元/吨；ü 2005-2015年，煤价基本在400-800元/吨区间波动，中枢约在584元/吨；ü 2015-2025年（截至9月末），煤价基本在400-1200元/吨区间波动，中枢约在726元/吨；图：过去30年北港5500大卡动力煤价格走势（单位：元/吨）资料来源：Wind、国海证券研究所备注：2025年数据为截至9月末请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明52、煤炭行业售价由单位完全成本和单位税前净利润两方面构成u 煤炭行业售价由单位完全成本和单位税前净利润两方面构成。u 煤炭行业完全成本主要包括三项：（1）销售或营业成本；（2）税金及附加（核心是资源税）；（3）期间费用。u 以陕西煤业为案例，通过对其2016年以来售价详细拆分发现，完全成本上涨主要是因为原材料、燃料及动力，人工成本，折旧及摊销、其他营业成本，税金及附加等上涨所致。图：以陕西煤业为案例，2016年以来自产煤售价详细拆分资料来源：Wind、陕西煤业公司公告、国海证券研究所备注1：营业成本中其他包括安全生产费、维简及井巷工程费；外委业务费；矿山环境恢复治理与土地复垦基金；其他。2024年分别为48、21、13、12元/吨。备注2：2020年开始销售费用中的运输费调整到营业成本里。备注3：表格中CAGR的年份区间为2016-2024年。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明63、煤企单位营业成本对比--12家代表性企业数据图：2024年相比较“十三五”期间，动力煤代表企业自产煤单位销售成本抬升约80元/吨资料来源：Wind、各公司公告、国海证券研究所（单位均为“元/吨”）备注：2020年开始销售费用中的运输费调整到营业成本里。单位销售成本剔除掉运费影响u 2016-2020年（“十三五”期间），动力煤代表企业（12家）平均自产煤单位营业成本为181元/吨，2024年平均为255元/吨，平均抬升接近80元/吨。其中，中国神华、陕西煤业、中煤能源分别抬升56、71、19元/吨，郑州煤电抬升129元/吨。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明73、煤企单位营业成本对比--中国神华图：中国神华自产煤单位销售成本2024年相较2016-2020年均值抬升56元/吨资料来源：中国神华公司公告、国海证券研究所（单位均为“元/吨”）备注：自产煤生产成本剔除掉修理费、运费影响u 2024年相较2016-2020年均值，中国神华单吨销售成本上升56元/吨（剔除修理费、运费），主要是人工成本（+25元/吨），其他成本（+24元/吨），原材料、燃料及动力（+5元/吨）等上升。u 参照中国神华分类，煤炭企业的生产成本主要分为5方面：原材料、燃料和动力，人工成本，修理费，折旧及摊销，其他成本；2024年中国神华各项占比分别为15%、26%、5%、12%、41%。其他成本又包括三方面：（1）与生产直接相关的支出，包括维简安全费、洗选加工费、矿务工程费等；（2）生产辅助费用；（3）征地及塌陷补偿、环保支出、税费等，2024年（1）（2）（3）分别占比72%、17%和11%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明83、煤企单位营业成本对比--陕西煤业图：陕西煤业自产煤单位销售成本2024年相较2016-2020年均值抬升71元/吨资料来源：Wind、陕西煤业公司公告、国海证券研究所（单位均为“元/吨”）备注：剔除掉运费影响u 2024年相较2016-2020年均值，陕西煤业单吨销售成本上升71元/吨（剔除掉运费），主要是原材料、燃料及动力（+8元/吨），折旧摊销（+10元/吨），人工成本（+19元/吨）及其他成本（+32元/吨）上升。其他包括：安全生产费、维简及井巷工程费、外委业务费、矿山环境治理恢复与土地复垦基金及其他。u 备注：安全生产费、维简费：不同矿井计提费用标