固收利率新论：两条技术路线下的降息预期测算

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2025 年 09 月 29 日固定收益专题研究研究所：证券分析师：颜子琦S0350525090002yanzq@ghzq.com.cn证券分析师：刘畅S0350524090005liuc06@ghzq.com.cn[Table_Title]两条技术路线下的降息预期测算固收利率新论最近一年走势相关报告《债券研究周报：存款搬家进行时，对债市影响几何*靳毅，刘畅》——2025-09-02《债券研究周报：交易承压，配置入场*靳毅，刘畅》——2025-08-26《债券研究周报：如何解读 Q2 货政报告*靳毅，刘畅》——2025-08-19《债券研究周报：理财破局低利率，如何影响债市*靳毅，刘畅》——2025-08-12《债券研究周报：赎回缓释后，机构行为的新变量*靳毅，刘畅》——2025-08-05本篇报告解决了以下核心问题：如何通过利率互换定价与浮息债利差分析两条技术路线，量化当前市场交易中隐含的降息预期，以弥补传统流动性分析中的不足。以及如何基于当前的市场共识，判断未来若政策宽松落地可能带来的债市预期差与投资机会。从资金面到利率定价的核心问题当前对流动性的分析容易陷入定性臆测、过度聚焦历史、过度关注前瞻的问题，而有效的利率研判必须结合“纵向预测”与“横向定价”，其中后者是当前研究的核心堵点。为解决这一问题，本文通过利率互换定价与浮息债利差分析两条技术路线，分析当前市场交易中隐含的降息预期，为判断未来债市走势和投资机会提供依据。利率互换定价视角基于 1Y FR007 和当前 FR007 的利差，我们复盘了 2024 年以来市场降息预期从升温、达峰、修正、出清的四个演变阶段。从结果来看，该工具能提供连续、高频的市场预期信号，其可靠性源于活跃交易带来的定价效率，但与现券市场相比，投资者结构及交易动机上的差异，可能导致两者的定价出现短暂背离。浮息债利差视角基于挂钩 DR007 的国开债到期收益率和基准利率之差，我们从更贴近现券市场的层面分析了降息预期的动态变化。虽然其规模偏小、交易活跃度偏弱，但整体来看，这一指标也能够有效追踪降息预期。就目前的情况而言，市场的降息预期相较年初已发生大幅逆转，整体预期转向。当前市场的机会通过两条技术路线的交叉验证，可以看到现阶段的定价不仅没有包含进一步的宽松空间，甚至可能开始隐含一定的政策边际收紧预期。若四季度政策层面释放降息信号，甚至降息实际落地，可能因与当前极低的市场共识形成预期差，从而对债市形成重要利好。但仍需关注市场对于降息的解读方式，以及基本面、政策工具、市场结构及投资者情绪等多维因素的边际影响。风险提示相关结论主要基于过往数据计算所得，不能完全预测未来；报告采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差；中国央行货币政策不及预期；金融监管超预期；利率波动风险；通胀超预期；信贷超预期；流动性波动超预期；汇率波动超预期；债券存在违约风险。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2内容目录1、 从资金面到利率定价的核心问题............................................................................................................................ 42、 利率互换定价......................................................................................................................................................... 52.1、 如何通过利率互换观测隐含的降息预期？.......................................................................................................52.2、 利率互换预测出的降息预期是否可靠？.......................................................................................................... 63、 浮动利率定价......................................................................................................................................................... 74、 总结........................................................................................................................................................................95、 风险提示.............................................................................................................................................................. 10证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3图表目录图 1： 1Y 国债、10Y 国债、OMO 利率、IRS 价差走势..............................................................................................6图 2： 各月 1Y FR007 名义本金总额（亿元）.............................................................................................................7图 3： 240214.IB、250214.IB 点差变化...................................................................................................................... 9表 1： 浮息债规模及结构（亿元）...............................................................................................................................8证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分4在利率市场分析中，流动性是贯穿始终的核心变量。然而，传统分析框架多依赖于对流动性松紧方向的单一研判，存