利基DRAM量价齐升，定制化存储多领域进展顺利

证券研究报告：电子| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-102024-122025-032025-052025-072025-10-1%16%33%50%67%84%101%118%135%152%169%兆易创新电子资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）202.01总股本/流通股本（亿股）6.67 / 6.67总市值/流通市值（亿元）1,348 / 1,34852 周内最高/最低价225.49 / 82.39资产负债率(%)13.3%第一大股东朱一明研究所分析师:吴文吉SAC 登记编号:S1340523050004Email:wuwenji@cnpsec.com兆易创新(603986)利基 DRAM 量价齐升，定制化存储多领域进展顺利l投资要点NOR Flash：市占率与结构双优。目前公司 NOR Flash 的全球市场份额为 20%左右，连续两年排名第二名，今年将继续站稳第二名的位置，并且推动长期持续的业务增长。得益于汽车、存储和计算、工业等领域的拉动，今年以来 Flash 的下游需求更加多元化，结构亦得到良好调整。今年 Flash 在存储与计算、汽车板块的收入占比明显提升，预计这个趋势将延续。展望未来，公司仍然坚持以市占率为核心目标，在以下领域持续深耕：1)工业方面，公司在国内工业市场已经占据主要份额，未来将积极向外拓展欧洲、日本等海外市场。2)公司持续看好汽车市场的发展趋势，因为汽车的电动化以及电动汽车的增长市场主要在国内，增长的引擎主要为国内客户，所以公司保持了与国内外主要 Tier 1 和车企的良好合作关系。目前公司车规 Flash 已经在国内市场占据一定份额，未来将国内外双线并举，积极推动车规 Flash 的出海和海外市场的拓展。3)积极把握端侧 AI 带来的容量提升和新终端涌现的机遇。利基型 DRAM：预计涨价趋势延续。2024 年及以前的利基 DRAM市场主要由海外大厂主导，主要三大海外厂商占据了利基 DRAM 市场的主要份额。今年以来，行业供应格局出现了显著变化，海外大厂把产能往包括 DDR5 在内的主流产品迁移，逐渐淡出了利基 DRAM市场，使得行业出现明显的供应缺口。利基 DRAM 产品的价格从三月开始出现上涨，至第二季度出现了明显上涨。公司利基 DRAM 产品线的毛利率也从第一季度开始爬升。在行业供不应求的状态下，公司预计涨价趋势至少在下半年会得到延续。目前新产品导入推广顺利，DDR4 8Gb 在年初量产以后，又恰逢供应短缺，公司迅速在 TV、工业等领域实现了产品的导入和在客户端的量产，目前已经成为 DRAM 部门重要的收入组成部分；LPDDR4 小容量产品营收贡献占比也达到了两位数。公司正在积极推进自研料号的流片和和测试导入。在定制化存储方面，公司积极与逻辑芯片客户合作，覆盖了多种端侧的应用，目前已有一些项目落地。MCU：新产品收入贡献加速增长。2025H1 公司 MCU 的收入同比增长接近 20%，受益于国补和备货的因素，下游需求旺盛。新产品方面，1)公司的高性能 MCU GD32H7 系列，采用 M7 内核，主频达到 600MHz，是国内率先基于 M7 内核实现量产的 MCU，广泛用于数字信号处理、电机变频、电源储能等各类应用场景。公司基于 H7的系列开发出 AI 的应用,比如用 H7 实现 AI 直流拉弧检测的方案在客户端得到了广泛的欢迎和产品的导入。2)包括 GD32F5 系列，采用 M33 内核，主频 200MHz，全面适配于能源电力、光伏储能、工业自动化、PLC 等应用场景，也实现了大规模应用。其中，光模发布时间：2025-10-17请务必阅读正文之后的免责条款部分2块产品上半年收入同比实现高速增长，全年来看对整个部门的营收贡献有望达到高个位数。未来，公司将继续构建产品力的护城河，今年公司新产品的收入贡献有望达到 10%以上，未来这一比例将继续提升。同时，公司持续加强在汽车 MCU 方面的资源投入和能力提升。l投资建议我们预计公司 2025/2026/2027 年分别实现收入 96/119/145 亿元，实现归母净利润分别为 16/21/27 亿元，维持“买入”评级。l风险提示宏观环境和行业波动风险，供应链风险，人才流失风险，汇率风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）735696231190414468增长率(%)27.6930.8223.7121.54EBITDA（百万元）1124.181940.082507.642962.52归属母公司净利润（百万元）1102.541608.232100.022698.63增长率(%)584.2145.8730.5828.50EPS(元/股)1.652.413.154.04市销率（P/S）18.3214.0111.329.32市净率（P/B）8.177.576.926.23EV/EBITDA55.8664.8049.5241.30资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3.1 相对估值我们参考 A 股存储与 MCU 公司进行相对估值分析，参考公司 2025 年 iFind 一致预期 PS均值为 16.49x。公司始终坚持多级成长，多元化布局的业务发展战略。目前公司 NOR Flash 的全球市场份额为 20%左右，连续两年排名第二名，今年预计将继续站稳第二名的位置，并且推动长期持续的业务增长。MCU 和利基 DRAM 业务作为成长性业务，将贡献未来重要的收入和利润增量。此外公司制定和实施了 AI 战略，除了广泛使用新的技术和工具以外，公司积极投入资源发展包括定制化存储、AI MCU 等新业务,并且广泛与优秀的 AI 伙伴共建生态。未来，公司产品结构将趋于多元化，从目前较高程度依赖 Flash 的局面，变成 Flash、MCU、利基 DRAM、汽车、模拟等多产品线共同发展多点开花。同时公司将加大对国际市场的布局，力争做到产、研、供、销、服的全面覆盖。维持“买入”评级。图表1：相对估值表（可比公司数据来自 iFind 一致性预期，兆易创新营业收入预测值采用中邮证券研究所预测值）资料来源：iFind，中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分4[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入735696231190414468营业收入27.7%30.8%23.7%21.5%营业成本4561589772218774营业利润832.8%46.2%34.8%28.6%税金及附加31405061归属于母公司净利润584.2%45.9%30.6%28.5%销售费用371452536608获利能力管理费用491630714796毛利率38.0%38.7%39.3%39.4%研发费用1122125114291678