商贸零售深度报告：IP系列深度之三-海外复盘：任天堂——创造惊喜的游戏王国

证券研究报告：商贸零售|深度报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业投资评级 强于大市|维持 行业基本情况 收盘点位 2332.96 52 周最高 2501.51 52 周最低 1731.43 行业相对指数表现（相对值） 资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所 分析师:李鑫鑫 SAC 登记编号:S1340525010006 Email:lixinxin@cnpsec.com 近期研究报告 《8 月社零数据如何？》 - 2025.09.16 IP 系列深度之三 海外复盘：任天堂——创造惊喜的游戏王国 ⚫ 投资要点 IP 产业海外发展早于中国，很多公司旗下 IP 都已家喻户晓，如日本的三丽鸥（Hello Kitty）、万代（高达）、任天堂（宝可梦）等，美国的迪士尼（星黛露）、孩之宝（小马宝莉）、美泰（芭比娃娃）等，丹麦的乐高。这些公司大多起源于二战以后，腾飞大多在 2000 年左右，而我国 IP 潮玩行业起源于 2010s，快速发展在 2020s 以后。 因此我们推出 IP 海外复盘系列，这是系列三，复盘创造惊喜的游戏王国——任天堂。 任天堂：游戏内容跨界创作，给予玩家新奇体验。任天堂从纸牌起家，经过百年发展已经转变为市值超 1000 亿美元的游戏巨头。公司以硬件为基础、软件为核心竞争力，业务覆盖游戏平台、移动和 IP以及其他三大板块，其中游戏平台业务占比超 90%。随着软件收入占比不断提升，公司核心竞争力不断凸显。同时公司通过动漫、卡牌、手游、主题乐园、电影等方式进一步深挖原创游戏类 IP 商业价值，拓宽业务边界，实现多元发展。 发展历史：从纸牌工厂到游戏领航者。任天堂经过四个阶段的发展，逐渐从玩具厂商转型为游戏内容生产者。（1）1889-1962。乘纸牌行业复苏的东风，从手工作坊成长为现代企业，积累原始资本并成功上市。（2）1963-1977。纸牌娱乐受到冲击，任天堂开始探索新业务，最终锚定玩具赛道并以电子类玩具表现最为突出，为游戏机业务奠定基础。（3）1977-2000s。凭借电子玩具生产经验，成功切入游戏和游戏机领域，硬件和软件相辅相成形成独特竞争力，诞生了Famicom、Game Boy 等大热游戏机产品以及《超级马里奥兄弟》《塞尔达传说》《宝可梦红/绿》等经典游戏作品。（4）2000s-2020s。面对游戏玩家减少的挑战，任天堂积极推进“扩大游戏人口”战略，通过 NDS、Wii、Switch 等游戏机给玩家带来全新的游戏体验，既吸引了新的消费者加入玩家行列，也满足了老玩家对游戏难度的要求。同时，公司着力扩大 IP 覆盖对象，通过多样化的展现形式让马里奥、宝可梦等 IP 生命周期进一步延长。 跨界传播：马里奥和宝可梦。任天堂的优势在其软件，因此公司以经典 IP 为基础，通过多方面尝试提升 IP 运营能力，将这一优势进一步放大。马里奥在不断迭代的游戏作品中呈现出不同的形象，在数次尝试后电影内容也获得了观众认可，同时在主题乐园以及 IP 授权方面持续拓展，和明星一样穿梭在不同的产品形态中。宝可梦作为全球商业价值最高的 IP，以游戏为本体、动漫和卡牌为两翼构建了良好-6%-1%4%9%14%19%24%29%34%39%2024-102024-122025-032025-052025-072025-10商贸零售沪深300发布时间：2025-10-17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 的协同生态，三者相互促进，使宝可梦世界观愈发立体。通过手机游戏、IP 授权、社区活动等运营方式，任天堂在宝可梦 IP 的运营中逐渐形成了多层次、跨媒体的商业矩阵。马里奥和宝可梦两个成熟 IP 焕发新生，表明任天堂在 IP 运营的过程中已经摸索出一套独特的方法论。 ⚫ 投资建议 IP 潮玩行业商业模式大致可分为造星（IP 平台化）和追星（IP商业化）两类，大部分公司最初都是追星模式，最终/终极目标都是造星模式。复盘当下海外 IP 公司，他们目前都为 IP 平台化公司，即具有极强的 IP 打造能力，但是他们的发展并非一帆风顺，也并非最初就是平台化公司。我们梳理他们的发展历程，大致可分为三类：1）玩具起家的如乐高、孩子宝、美泰等；2）渠道起家的如三丽鸥等；3）内容起家的如迪士尼、任天堂等。 我国 IP 产业发展起步较晚，当下阶段，我们认为无论是造星模式（IP 平台化）还是追星（IP 商业化）公司均有机会。 相关标的：泡泡玛特、布鲁可、名创优品等。 ⚫ 风险提示： 市场竞争加剧风险；现有 IP 受欢迎程度下降风险；新 IP 热度不及预期风险；政策超预期风险。 重点公司盈利预测与投资评级 代码 简称 投资评级 收盘价 （港元） 总市值 （亿港元） EPS（元） PE（倍） 2025E 2026E 2025E 2026E 9992.HK 泡泡玛特 买入 273.00 3666 4.99 7.87 47.34 30.02 300590.SZ 布鲁可 买入 108 269 4.32 7.02 20.36 12.53 9896.HK 名创优品 未评级 44.74 554 2.35 3.02 17.93 13.94 资料来源：iFinD，中邮证券研究所（注：未评级公司盈利预测来自 iFinD 机构的一致预测） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 公司概况：带来全新娱乐体验的游戏巨头 ..................................................... 5 1.1 基本情况：游戏内容跨界创作，给予玩家新奇体验 .......................................... 5 1.2 管理团队：山内家族打下江山，继任者开拓新局面 .......................................... 6 1.3 财务分析：游戏业务左右业绩走向，软件竞争力持续提高 .................................... 8 2 发展历史：从纸牌工厂成长为游戏领航者 .................................................... 10 2.1 1889-1962：乘势而起，纸牌业务起家 ................................................... 10 2.2 1963-1977：过渡时期，探索发展方向 ................................................... 12 2.3 1977-2000s：锚定赛道，电子游戏巨头 .................................................. 13 2.4 2000s-2020s：扩大游戏人口，主机掌机融合 ............................................. 15 3