银行业专题研究：14天OMO、MDS、MLF的定价

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 银行 证券研究报告 2025 年 10 月 11 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘杰 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110002 liujiea@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《银行-行业专题研究:同业存单的“预算线”》 2025-10-10 2 《银行-行业专题研究:从银行视角看国债买卖重启》 2025-09-23 3 《银行-行业专题研究:银行赎回压力 大吗？》 2025-09-18 行业走势图 14 天 OMO、MDS、MLF 的定价 14 天 OMO、买断式逆回购（以下简称 MDS）、MLF 均为利率招标、多重价位中标，在这一模式下，银行司库在申报时会有三点考虑： 第一，理论上，OMO、MDS、MLF 均属于央行投放的基础货币，既然有央行信用背书，定价应低于同期限市场类利率。 第二，这些工具已弱化政策属性，意味着各家机构的中标利率并不统一，而是存在一定差异，甚至不排除会出现 OMO、MDS、MLF 高于市场利率的情况。 第三、银行司库在申报这些工具时，我们预计主要考虑四点：政策利率、市场利率、自身头寸、同业情况，具体而言：1、政策利率。7 天 OMO 利率作为基准利率，目前为 1.4%，这意味着其 他货币政策 工具利率， 都不会低 于这一水平 。例如， MDS 框定 的利率区间 为1.4%-1YMLF 利率（由银行申报 MLF 时决定）。2、市场利率。在框定利率区间后，银行司库一般会选择同期限市场利率，作为货币政策工具报价的参考系。例如，MDS 和 1YMLF 则会分别参考 3M 和 6M、以及 1Y 同业存单（AAA）收益率。3、自身头寸。资负缺口大、头寸相对紧缺的银行，对买断式逆回购的需求更大一些，报的定价也会相对更高。4、同业情况。为获得资金，在多重报价机制下，银行可能不会在低于同期限市场利率点位上，赋予过多的申报量，最终可能导致部分银行中标价格略高于同期限市场利率。 因此，当前 14 天 OMO、MDS、MLF 等货币政策工具的中标利率，具有一定“随行就市”特点，即便部分单月加权平均中标利率环比上个月出现下调，也并不意味着央行释放了降息信号，降息与否更多应看 7 天 OMO 利率。 对于当前三类工具加权平均中标利率的大致区间，我们做如下判断： 我们预计 14 天 OMO 利率维持在 1.45%左右。历史上，7 天与 14 天 OMO 的利差大约在15bp，基于此，9 月下旬开展的 14 天 OMO，加权平均中标利率应该在 1.55%左右。但实际情况可能并非如此：一方面，14 天 OMO 的期限位于 7 天 OMO 和 3MMDS 之间，按理银行在申报时，框定的利率区间为 1.4%-3MMDS 利率。9 月份 3MMDS 的加权平均中标利率应该在 1.55%左右，甚至部分机构可能略高一点。因此，司库框定的 14 天 OMO 利率区间应维持在 1.4-1.55%。另一方面，9 月份美联储如期降息 25bp，但国内 7 天 OMO 利率并未同步调整。不过，银行司库在报价时，会假定 7 天 OMO 利率降息 10bp 至 1.3%，根据过去 7 天和 14 天 15bp 利差，推演 14 天 OMO 利率中枢应维持在 1.45%左右，并据此报价。 对于 3M 和 6MMDS，以及 1YMLF，按照前述逻辑： 1、我们预计 10 月 9 日投放的 1.1 万亿 3MMDS 利率维持在 1.5%左右，环比 9 月 5 日下调5bp。2、我们预计 9 月 15 日投放的 6000 亿 6MMDS 利率维持在 1.65%左右。10 月中旬央行或将再度询 6MMDS，若 6M 同业存单利率在此期间维持稳定，届时 6MMDS 利率有望跟随 3M 同步下调 5bp。3、我们预计 9 月 25 日投放的 6000 亿 1YMLF 利率在 1.70%左右。 因此，投资者后续判断各类货币政策工具定价水平，尤其是 MDS 和 MLF 利率是否下调，只需关注同期限同业存单利率变化即可。但需要强调两点： 1、上述货币政策工具利率均为我们预测的加权平均利率中枢值，事实上，各家行的报价利率、中标利率均存在一定差异。例如，10 月 9 日的 3MMDS 利率为 1.50%，但实际中标利率可能分布在 1.45%、1.50%、1.55%，甚至不排除个别机构流动性较为充裕而申报 1.4%的价格（但不一定中标）。 2、若市场利率出现大幅上行，是否会导致货币政策工具的中标利率也出现“加息”情况。不排除存在一定“阻尼效应”，即在市场利率大幅上行之时，银行司库的申报利率会按兵不动，或仅非对称小幅抬升。 3、从 7 天 OMO 到 1YMLF，是否会存在 5bp 的“等差数列”。虽然当前 7 天 OMO 为 1.4%，14天OMO为1.45%，3MMDS为1.5%，看似形成了5bp的期限利差，但6MMDS和1YMLF是否会分别降至 1.55%和 1.6%，更多还是要看同期限市场利率走势，并非恒定不变。。 风险提示：货币政策呵护力度不够、政府债供给前置、央行窗口指导。 -8%-3%2%7%12%17%22%2024-102025-022025-06银行沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 14 天 OMO、MDS、MLF 的定价..................................................................................................... 3 2. 风险提示 .................................................................................................................................................. 4 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 14 天 OMO、MDS、MLF 的定价 自 2025 年 9 月 19 日，央行重启 14 天 OMO，并调整为固定数量、利率招标、多重价位中标之后，除 7 天 OMO 之外，14 天 OMO、买断式逆回购（MDS）、MLF 均已按上述模式操作。 在三类工具中，14 天 OMO 并非常态化操作，根据过往规律主要集中在：春节前、9 月下旬、12 月下旬。而对于 MDS 和 MLF，央行基本上形成了按月的常态化操作，甚至 MDS有每月操作两次的趋势。 由于三类工具均为利率招标、多重价位中标，央行不再公布其定价水平，这反而增加了市场对于中标利率的关注度。因此，有必要对这三类工具的定价机制做一个简要梳理，以回应市场关切。 首先，14 天 OMO、MDS、MLF 均为利率招标、多重价位中标，在这一模式下，银行司库在申报时