PPI改善动能放缓与出口压力下的经济韧性

证券研究报告：宏观报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《出口韧性、“反内卷”，引领 PPI边际改善》 - 2025.08.25 宏观研究 PPI 改善动能放缓与出口压力下的经济韧性  核心观点 从高频数据来看，工业生产或相对平稳，工业需求有所分化，或因 8 月和 9 月暴雨等极端天气影响，水利防护工程建设带动沥青需求回升，但有效需求不足尚未显著改善，螺纹钢库存上升，反制开工率回落，房地产销售环比回暖，入境流量加快转换为消费增量，海上丝路指数和我国港口集装箱运价指数显示，出口或存在边际放缓压力，整体来看，9 月经济运行或相对平稳。从高频数据，有几点边际变化值得关注： 一是短期 PPI 增速仍有望持续回升，支撑名义增速边际改善，但PPI 回升动能边际放缓。7 月以来，“反内卷”政策持续升温，相关行业价格有所回升，PPI 同比增速跌幅收窄。值得注意的是，因有效需求不足问题尚未显著改善，供给端并未显著限产，如螺纹钢等行业因价格回升，库存有所回升，或加剧供需失衡问题，PPI 同比增速回升的可持续有待观察。短期“反内卷”政策并未降温，仍会支撑 PPI同比增速仍会小幅回升，但四季度增速或边际放缓，预计年内 PPI 同比增速或难以回升至-2%水平之上。 二是短期出口或存在边际回落压力，关注“一带一路”沿线贸易合作趋强，特别是中欧合作。因美国关税政策影响，上半年我国存在较为明显“抢出口”行为，与此同时，美国圣诞采购季订单提前下达，预期四季度出口增速或存在边际放缓压力。但非美贸易合作有所加强，或在一定程度上对冲我国对美出口增速回落压力，如中欧合作有所增强，重点关注新疆、陕西等地区外贸，其中，2025 年 1 至 8 月，新疆外贸进出口总值 3563.1 亿元，同比增长 25.4%，连续 3 年跨越三个千亿元级台阶；1 月至 7 月，陕西进出口总值 2894.8 亿元，同比增长 9.6%，高出全国 6.1 个百分点，增速居全国第十位。 三是入境游热度不减，关注入境游转换为消费增量。在一系列政策红利的持续释放下，全国各地区入境游呈现出蓬勃发展的态势，未来入境游逐步转换为消费增量，且入境消费亦逐步从“政策驱动”向“价值驱动”转型，或成为支撑消费的重要因素。  风险提示： 海外地缘政治冲突加剧；政策效果不及预期。 发布时间：2025-09-29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 资产表现 ................................................................................. 4 2 高频数据显示价格因素支撑平稳，PPI 改善动能放缓 ............................................ 4 2.1 30 大中城市商品房销售同环比转正，销售有所改善 ......................................... 4 2.2 工业需求有所分化，水利工程建设或有所加强 ............................................. 6 2.3 入境流量加快转换为消费增量 ........................................................... 7 2.4 9 月外贸或小幅边际回落 ............................................................... 8 2.5 生产或保持平稳 ....................................................................... 9 2.6 8 月 PPI 同比增速跌幅持续收窄，动能放缓 ............................................... 10 2.7 PPI 改善动能放缓，关注入境流量向消费增量转型 ......................................... 11 3 国内外宏观热点 .......................................................................... 12 3.1 国外宏观热点 ........................................................................ 12 3.2 国内宏观热点 ........................................................................ 21 风险提示 ................................................................................. 29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 大类资产价格变动一览 ........................................................... 4 图表 2： 30 大中城市商品房成交面积:周度 .................................................. 5 图表 3： 30 大中城市商品房成交面积:周度：一线城市 ........................................ 5 图表 4： 30 大中城市商品房成交面积:周度：二线城市 ........................................ 5 图表 5： 30 大中城市商品房成交面积:周度：三线城市 ........................................ 5 图表 6： 100 大中城市成交土地占地面积（万平方米） ........................................ 6 图表 7： 100 大中城市成交土地溢价率（%） ................................................. 6 图表 8： 螺纹钢现货价格 ................................................................. 7 图表 9： 螺纹钢主要钢厂开工率 ........................................................... 7