零售行业2020年度投资策略：稳中求变，效率升级

1 稳中求变，效率升级 ——零售行业2020年度投资策略 康璐（研究助理） 邮箱：kanglu@r.qlzq.com.cn 手机：18817502392 （同微信） 龙凌波（研究助理） 邮箱：longlb@r.qlzq.com.cn 手机：18800109686 （同微信） 江琦（分析师） 执业证书编号：S0740517010002 邮箱：jiangqi@r.qlzq.com.cn 证券研究报告 2020/1/8 中泰证券研究所 专业|领先|深度|诚信 电商行业：供应链效率提升，推动零售业数字化升级 后电商时代，销售规模增长主要来源于用户规模扩大和客单价提升的健康平衡：市场下沉的拉新效果最优，低线用户加速渗透；而持续丰富平台产品结构、打造全渠道多元化消费场景可满足多层级消费者需求，增加用户粘性，刺激交叉销售，推动客单价的稳步提升。 现在的电商平台不仅是高速增长的销售渠道，更是推动全渠道零售产业链升级的赋能者，影响力加速渗透到新品研发、全域营销、运营、终端销售等多个环节，在推进B端数字化转型方面大有可为，数字化服务能力出色的公司有望通过广告、物流等服务持续提升变现率。重点关注阿里巴巴、美团点评、苏宁易购。 电商代运营行业景气度高，市场呈现出专业化、精细化趋势，龙头企业品牌运营经验深厚、供应链/渠道资源丰富，市占率有望进一步提升。整体来看，美妆/服饰/3C品类代运营需求大，具备专业/跨品类运营能力和完整服务价值链的公司发展空间较大；服务性收入占比较高、盈利能力稳健的公司更具投资价值。重点关注宝尊电商、壹网壹创。 电商品牌借助渠道红利实现快速崛起，在消费升级优质赛道的品类红利基础上，持续进行品类扩充，提升品牌力，推动销售规模的可持续增长，看好转型轻资产平台模式输出品牌等核心价值、数据赋能提升产业链效率的公司。重点关注南极电商、三只松鼠。 核心观点 中泰证券研究所 专业|领先|深度|诚信 传统零售：处于后电商时代的重构阶段，渠道形态从机会型增长转向能力型成长。 超市行业现阶段的主旋律是经营提效，包含三个方面（1）供应端的提效主要体现在商品品类的扩充、仓储物流的高效以及精细化的管理运营等方面；（2）产品端的提效主要是自有品牌的开发，为利润率提升创造空间；（3）渠道端的提效则可以分为两条路径：一是不同业态的组合协同发展，二是线上线下的渠道融合。总体看好永辉和家家悦的生鲜供应链能力支撑持续扩张；看好占据核心社区流量的红旗连锁；看好大润发等品类齐全的大卖场未来能够更快地打通线上业务。重点关注永辉超市、家家悦、红旗连锁。 百货行业关注超跌标的的边际业绩修复，数字化转型较早以及具备多业态经营能力的百货龙头有望突围。百货作为中高端可选消费品的流通渠道，对经济周期的变动更为敏感。由于百货公司的区域性较强，长期看龙头公司较难出现大幅超出行业平均的表现。未来具备渠道下沉能力以及多业态（超市、便利店等）运营能力的百货公司可以享受一定的估值溢价。重点关注天虹股份、王府井。 黄金珠宝行业整体较为低迷，关注具备渠道+产品双重优势的龙头公司的内生增长机会。2019年珠宝行业景气度维持低位，7-11月连续5个月同比负增长。考虑到黄金珠宝消费与经济周期较强的相关性，我们预计2020年黄金珠宝行业整体增速依旧会呈现放缓趋势。随着小品牌的出清，未来龙头可享受集中度提升的红利。重点关注周大生、老凤祥。 母婴行业在人口出生率下滑的背景下，看好在品类和增值服务方面打造差异化的母婴专卖店。母婴商品属于线上渗透率较高的品类，但线下仍是母婴产品销售的主要渠道。母婴专卖店连锁化率较低，能够打造差异化构建护城河的母婴连锁有望享受行业集中度提升红利。重点关注爱婴室。 核心观点 中泰证券研究所 专业|领先|深度|诚信 风险提示： （1）互联网零售行业具备较高弹性，若市场下行风险较大，则板块的高弹性将带来较大下行压力； （2）传统线下零售企业转型线上需大量资本及费用开支，线上业绩低于预期等； （3）线上线下融合未达预期，管理层对转型未达成统一。 核心观点 中泰证券研究所 专业|领先|深度|诚信 目录  消费市场宏观环境：必选稳健可选分化，电商继续领先增长  电商：供应链效率升级，推动零售业数字化升级  超市：龙头优势巩固，寻求破局之道  百货：亟待数字化转型，下沉市场布局空间大  黄金珠宝：高端消费景气度下滑，看好具备渠道和产品优势的龙头  母婴：看好在品类和增值服务方面打造差异化的母婴专卖店  零售行业核心推荐标的 中泰证券研究所 专业|领先|深度|诚信 消费市场宏观环境：必选稳健可选分化，电商继续领先增长 社零总额&限额以上企业零售总额当月同比增速 来源：Wind 中泰证券研究所 CPI&食品类CPI持续走高 来源：Wind 中泰证券研究所 中泰证券研究所 专业|领先|深度|诚信 猪价大涨拉动CPI持续高位，利好必选消费品。 根据国家统计局数据，2019年11月社会消费品零售总额当月增速8.0%，环比提高0.8%；1-11月社会消费品累计增速8%（剔除汽车后增速为9%）。在年末各大电商促销的刺激下，整体消费略有回暖。 2019年全年，在猪价大涨的拉动下，CPI持续走高，尤其是食品类CPI，当月同比增速在11月达到19.10% 分品类来看，食品、日用品等必选消费依旧保持良好增长；可选消费品中：全年化妆品保持较高速增长，金银珠宝品类相对低迷。 消费回暖，必选消费品稳健，可选消费品分化 各业态商品零售额增速 来源：Wind 中泰证券研究所 中泰证券研究所 专业|领先|深度|诚信 粮油食品类：当月同比服装鞋帽针纺织品类:当月同比化妆品类:当月同比金银珠宝类:当月同比日用品类:当月同比家用电器和音像器材类:当月同比中西药品类:当月同比文化办公用品类:当月同比家具类:当月同比通讯器材类:当月同比汽车类:当月同比2018-1110.6%5.5%4.4%5.6%16.0%12.5%9.3%-0.4%8.0%-5.9%-10.0%2018-1211.3%7.4%1.9%2.3%16.8%13.9%10.6%-4.0%12.7%-0.9%-8.5%2019-0210.1%1.8%8.9%4.4%15.9%3.3%10.3%8.8%0.7%8.2%-2.8%2019-0311.8%6.6%14.4%-1.2%16.6%15.2%11.8%-4.0%12.8%13.8%-4.4%2019-049.3%-1.1%6.7%0.4%12.6%3.2%11.5%3.6%4.2%2.1%-2.1%2019-0511.4%4.1%16.7%4.7%11.4%5.8%11.2%3.1%6.1%6.7%2.1%2019-069.8%5.2%22.5%7.8%12.3%7.7%10.4%6.5%8.3%5.9%17.2%2019-079.9%2.9%9.4%-1.6%13.0%3.0%11.6%14.5%6.3%1.0%-2.6%2019-0812.5%5.2%12.8%-7.0%13.0%4.2%7.7%19.8%5.7%3.5%-8.1%2019-0910.4%3.6%13.4%-6.6%12.0%5.4