首次覆盖：自由点何以破局：拥抱变革，乘势而起

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 百亚股份（003006.SZ）首次覆盖 自由点何以破局：拥抱变革，乘势而起 2025 年 09 月 29 日 ➢ 全国化扩张的区域个护龙头，电商、外围省份快速成长。百亚股份成立于2010 年，主要从事个人卫生用品的研发、生产和销售，产品主要涵盖卫生巾（2024 年收入占比为 93.6%）、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等，旗下拥有“自由点”、“好之”、“丹宁”等多个知名品牌，2024 年营收/净利润分别为 32.5/2.9 亿元，同增 51.8%/20.7%。公司自川渝地区起家，传统经销、KA 渠道稳健，抖音电商、外围省份扩张迅速，市占率与品牌知名度稳步提升。 ➢ “悦己消费”引领女性卫生用品行业高端化，国产新兴品牌弯道超车。2024年中国女性卫生用品市场规模约 1050.5 亿元，同比增长 2.9%。回顾卫生巾行业发展历程，可将其分为两个阶段：1）量增：2008-2017 市场规模 CAGR 约 9.5%，主要受益于卫生巾渗透率不断提升推动量增；2）价升：2018-2024 年市场规模CAGR 约 3.2%，增长主要靠价升驱动，在女性受教育水平提高、经济实力持续增强背景下，女性消费者消费观念转变，对品牌、质量的要求持续提升，2019-2024 年女性经期护理产品平均售价 CAGR 为 4.5%。我们判断未来增长的主要驱动因素仍将为高端新品推出带来的单价提升，行业主线为：1）高端化：女性消费水平提升，产品技术、成分升级+产品形态扩充；2）线上化：线上销售占比持续提升，引流效果较优；3）规范化：新国标实施在即，或将加速行业洗牌；4）国产替代：头部品牌市占率下滑，国产新兴品牌有望弯道超车。 ➢ 自由点何以破局：敏感洞察行业趋势，拥抱变革，乘势而起。  产品端：公司学习化妆品打法，针对消费者痛点快速推新，研发投入增长，持续进行新产品储备。传统产品定位中端，同时顺应行业高端化趋势推出FREEMORE 大健康系列，占比持续提升，带动公司片单价及毛利率上行。  渠道与营销：1）线上：2024 年抖音交易规模约 35000 亿元，涨势迅猛。公司顺应行业线上化趋势，积极布局抖音平台，发力内容营销，打造热门视频，抖音视频种草曝光量远超同行。2016-2024 年公司电商营收 CAGR 约60.7%，目前营销策略从单一抖音投放转向品牌的全域投放，未来天猫、拼多多、京东等平台有望持续增长，带动电商渠道营收与盈利能力持续提升。2）线下：公司采取多种营销手段，根据不同节日特征，结合消费者需求进行促销，打法丰富。此外，公司终端销售人员工作积极性较高。公司核心五省稳健增长，外围市场加速拓展，全国化初见成效，未来盈利能力有望提升。 ➢ 投资建议：公司系个护区域龙头企业，持续发力全国化拓展成效显著，同时线上快速扩张，大健康新品引领行业，带动毛利率提升，看好公司规模扩张的同时盈利能力逐渐改善。我们预计 2025-2027 年归母净利润分别为 3.6/4.8/6.1 亿元，对应 PE 为 31X/23X/18X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格提升；行业竞争加剧等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 3,254 3,926 4,967 6,179 增长率（%） 51.8 20.6 26.5 24.4 归属母公司股东净利润（百万元） 288 358 476 614 增长率（%） 20.7 24.5 32.8 29.2 每股收益（元） 0.67 0.83 1.11 1.43 PE 38 31 23 18 PB 7.6 7.0 6.3 5.6 资料来源：ifind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 9 月 29 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 25.73 元 [Table_Author] 分析师 徐皓亮 执业证书： S0100522110001 邮箱： xuhaoliang@glms.com.cn 分析师 李陌凡 执业证书： S0100525060002 邮箱： limofan@glms.com.cn 百亚股份(003006.SZ)/轻工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 全国化扩张的区域个护龙头，电商、外围省份快速成长 ............................................................................................ 3 1.1 历史沿革：川渝起家的区域个护龙头 ............................................................................................................................................ 3 1.2 产品结构：产品矩阵丰富，品牌定位清晰 .................................................................................................................................... 3 1.3 股权结构及管理层情况：股权结构集中，管理层从业经验丰富 .............................................................................................. 4 1.4 业绩情况：营收高增，费用前置投放致使利润增速慢于收入 .................................................................................................. 5 2 “悦己消费”引领女性卫生用品行业高端化，国产新兴品牌弯道超车 .................................................................... 10 2.1 发展历程：行业整合发展，消费需求升级 .................................................................................................................................. 10 2.2 行业规模：女性受教育水平与工资水平提升推动行业稳健增长 ............................................................................................ 10 2.3 行业主线：高端化、线上化、规范化、国产替代 ...