生猪养殖行业新周期系列报告之一：从2025年中报看猪周期新趋势

证 券 研 究 报 告从2025年中报看猪周期新趋势生猪养殖行业新周期系列报告之一证券分析师：盛瀚 A0230522080006 朱珺逸 A0230521080004 研究支持：朱珺逸 A0230521080004 ..www.swsresearch.com证券研究报告2投资案件：◼结论和投资分析意见：◼2025年上半年，生猪供给增加，猪价同比小幅回落。但生猪养殖板块上市公司2025中报业绩显著兑现：合计实现营业收入2019亿元，同比+18%；实现归母净利润159.24亿元，同比+866%；主要系猪企以量补价，降本增效所驱动。牧原股份、神农集团等企业凭借领先的养殖成本，实现了远超行业平均水平的头均盈利。从中报看，头部猪企已进入了新的发展阶段：积极压降负债，产能扩张放缓，资本开支减少，自由现金流规模显著提升。◼在基本面变化与政策指引的共同驱动下，行业产能去化节奏有望加快：短期盈利下行或加速低效产能淘汰，“反内卷”加码也将驱动母猪存栏下降。中长期看，行业正在进入稳健高质量发展阶段，养殖企业的盈利中枢和盈利稳定性有望显著抬升；同时，牧原股份等头部猪企资产负债表持续修复，现金流表现显著改善，股东回报提升下分红价值凸显。业绩与股东回报兑现良好的头部猪企正迎来一轮确定性的价值重估。◼原因与逻辑：◼本轮生猪养殖行业盈利周期较长，但行业预期保守，产能扩产规模有限。近期供给压力凸显，商品猪养殖再现亏损，悲观预期下仔猪、母猪价格也快速回落，陷入亏损境地。向后展望，“供给充裕” 仍是行业2025Q4-2026H1的主基调，猪价或延续低迷，养殖场户亏损延续。以此来看，本轮生猪养殖行业的内生性扩产周期已几近结束，养殖亏损或加快产能淘汰。◼同时，政策正在指引行业产能调减。近期生猪产能调控座谈会召开，进一步落实产能调控措施：计划于半年内调减100万头能繁母猪，进一步锚定了行业产能去化的大趋势。◼基本面+政策共同驱动下，生猪养殖行业产能去化节奏有望加快，建议关注板块左侧布局机会。◼有别于大众的认识：◼市场对于“反内卷”政策驱动生猪养殖行业产能调减的确定性和幅度仍有担忧，我们认为不应低估此轮政策的力度和决心。行业正进入稳健高质量发展阶段，企业盈利中枢和盈利稳定性均有望显著抬升。建议重视业绩和分红兑现良好的头部猪企。◼风险提示：养殖疫情出现；原材料价格波动等因素导致猪企养殖成本上行；产能推进进度放缓，出栏量增长低于预期等。主要内容31. 2025上半年生猪养殖行业基本面回顾2. 生猪养殖板块2025中报业绩回顾与分析3. “反内卷”背景下的行业展望4. 投资分析意见与风险提示www.swsresearch.com证券研究报告41.1 2025年上半年生猪养殖基本面回顾①：供给◼2025H1猪价震荡下跌，同比回落4%，整体维持平稳。2025年上半年，全国外三元生猪平均价格为14.80元/公斤，同比-4.21%。6月猪价最低水平曾下探至13.91元/公斤左右，后续价格小幅回升；整体呈现低位运行态势◼前期上游母猪产能增加，生产效率提升，生猪供给趋势性增加。能繁母猪产能持续增加：2024Q2-Q4能繁母猪存栏分别为4038、4062、4078万头，环比+1.15%、+0.59%、+0.39%；生产效率也有提升：窝均健仔数、产房存活率等指标进一步恢复。出栏量同比增长：2025Q1、Q2全国生猪出栏量为1.95、1.71亿头，同比分别增长0.11%、1.20%；上半年出栏量同比增长0.62%◼二次育肥进场，体重偏高供应压力后移：2025H1外三元生猪出栏均重为127.45公斤，同比+2.33%，为2021年后的同期最高水平图1：2025年上半年猪价走势（元/公斤）12.013.014.015.016.017.018.019.020.021.022.0194761714305000100001500020000250002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q2万头图2：生猪出栏量同比增加图3：外三元生猪出栏均重较高资料来源：农业农村部，国家统计局，涌益咨询，申万宏源研究1051101151201251301351401月4日2月4日 3月4日4月4日5月4日6月4日7月4日8月4日9月4日 10月4日 11月4日 12月4日kg/头2019年2020年2021年2022年年年年www.swsresearch.com证券研究报告51.2 2025年上半年生猪养殖基本面回顾②：消费◼屠宰量显著增加：2025Q1、Q2生猪定点屠宰企业屠宰量分别为9056、9299万头，同比+8.1%、+21.4%；5月、6月单月屠宰量同比分别增加20.6%、23.7%。从涌益咨询跟踪的样本屠宰企业看，2025H1日均宰量同比增加3.64%◼淡季猪肉消费偏稳，好于同期水平：25H1猪价同比跌幅小于下游供应（规模以上屠宰企业屠宰量）增幅图5：样本屠宰场日均屠宰量同比+3.6%（涌益咨询）050000100000150000200000250000300000350000头图4：规模屠宰企业屠宰量同比增加020004000600080001000012000万头资料来源：商务部，涌益咨询，申万宏源研究www.swsresearch.com证券研究报告61.3 2025上半年生猪价格走势复盘◼整体来看，2025年上半年猪价表现相对平稳，波动区间在14.0-16.5元/公斤图6：2025年上半年猪价走势复盘（单位：元/公斤）资料来源：农业农村部，申万宏源研究13.514.014.515.015.516.016.52025/01/012025/01/032025/01/052025/01/072025/01/092025/01/112025/01/132025/01/152025/01/172025/01/192025/01/212025/01/232025/01/252025/01/272025/01/292025/01/312025/02/022025/02/042025/02/062025/02/082025/02/102025/02/122025/02/142025/02/162025/02/182025/02/202025/02/222025/02/242025/02/262025/02/282025/03/022025/03/042025/03/062025/03/082025/03/102025/03/122025/03/142025/03/162025/03/182025/03/202025/03/222025/03/242025/03/262025/03/282025/03/302025/04/012025/04/032025/04/052025/04/0