公司首次覆盖报告：甘肃国资旗下核心电力平台，火水风光多元化协同发展

甘肃国资旗下核心电力平台，火水风光多元化协同发展 [Table_CoverStock] —甘肃能源(000791)公司首次覆盖报告 [Table_ReportDate] 2025 年 09 月 24 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司首次覆盖报告 [Table_StockAndRank] 甘肃能源(000791) 投资评级 买入 上次评级 - [Table_Chart] 资料来源：聚源，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元） 6.49 52 周内股价波动区间(元) 7.22-5.65 最近一月涨跌幅(％) -1.67 总股本(亿股) 32.44 流通 A 股比例(％) 45.26 总市值(亿元) 210.53 资料来源：聚源，信达证券研发中心 李春驰 电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001 联系电话：010-83326723 邮 箱：lichunchi@cindasc.com 邢秦浩 电力公用分析师 执业编号：S1500524080001 联系电话：010-83326712 邮 箱：xingqinhao@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 甘肃国资旗下核心电力平台，火水风光多元化协同发展 [Table_ReportDate] 2025 年 09 月 24 日 报告内容摘要: [Table_Summary] 甘肃能源为省属龙头电力平台，火水风光多种电源共同发展。甘肃能源的控股股东为甘肃省电力投资集团，是甘肃省内第二大发电主体和省属龙头上市公司，体内火水风光多种电源共同发展。截至 2025H1，公司在运控股装机合计 753.97 万千瓦，其中火电/水电/风电/光伏控股装机分别为400/170.02/110.35/73.6 万千瓦。 清洁能源为基筑底利润，火电注入大幅提高业绩。分板块来看，公司清洁能源板块经营稳健增长，2019-2023 年公司营收自 22.68 亿元增至 26.41 亿元，CAGR 为 3.88%；归母净利自 4.23 亿元增长至 5.21 亿元，CAGR 为5.38%。2024 年，公司通过发行股份及支付现金方式，收购控股股东旗下火电常乐电厂 66%股权。常乐电厂注入完成后业绩实现全年并表，2024 年公司营收大幅增加至 86.95 亿元，归母净利大幅增加至 16.44 亿元。2025H1公司实现营业收入 39.31 亿元，实现归母净利润 8.25 亿元。常乐公司注入后，公司各项经营利润指标都有显著改善。 火电板块：一期背靠疆煤独占外送优势，二期新投产贡献业绩增量。一期为“陇电入湘”唯一支撑火电，二期定位省内调峰电源。截至 2024 年底，公司火电板块控股机组为常乐电厂。其中，一期 400 万千瓦煤电机组是“陇电入湘”酒泉-湖南±800 千伏特高压直流输电工程唯一配套调峰火电项目，电量通过祁韶直流直送湖南省内消纳；二期 5 号机组已经投产，6 号机组有望于 9 月底投产运营。成本端：背靠疆煤外运区位，燃料成本优势凸显。常乐电厂地处酒泉市瓜州县布隆吉乡柳沟工业园区，距新疆哈密市仅约 400 公里；厂址南靠兰新铁路，并以专用线接至兰新铁路柳沟站。凭借其区位优势，常乐电厂的主要煤炭采购来源为疆煤。疆煤市场运行相对独立，价格较内地煤价更低且波动更小。常乐电厂度电营业成本持续低于同行业全国性及其他区域性火电公司。一期外送湖南电价：执行“基准电价+浮动电价”机制，价格机制优于省内且较平稳，容量电价执行湖南标准。常乐一期外送湖南，采用湖南当地较高的煤电容量电价。电量电价执行“基准电价+浮动电价”机制，基准价高于甘肃省内煤电基准价；且在“基准区间”外的浮动部分按六五折，因而整体电价波动幅度大幅收窄。二期送甘肃省内电价：电量电价高于外送，容量电价获超预期提升。常乐二期（5-6 号机组）定位为甘肃省内调峰电源，省内火电结算均价不仅高于甘肃燃煤基准价，同样远高于外送火电结算均价。且甘肃容量电价标准获得超预期提升，常乐二期有望获益。 水电板块：甘肃小水电量价稳定，电源稀缺性凸显，控参股机组共筑公司业绩基石。截至 2024 年，公司控股水电装机容量 170.02 万千瓦。公司水电装机均为 2~30 万千瓦的小机组，主要分布在白龙江、黑河、大通河、洮河以及黄河干流流域。电量方面，公司水电发电量受当季流量影响波动较大。电价方面，公司水电参加中长期及现货市场交易。2025 年上半年，公司水-10%0%10%20%30%40%24/0925/0125/05甘肃能源沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 电板块平均上网电价同比实现大幅上涨。成本方面，公司水电机组折旧占成本主要部分。由于公司水电装机大部分于 2000-2010 年左右投产，水电板块折旧有望于 2030-2040 年间逐步到期，折旧到期后机组利润有望呈现明显提升。此外，公司还大比例参股国投小三峡股权。国投小三峡公司合计机组容量 75.45 万千瓦。其整体经营业绩稳定，近五年年均为公司贡献 1 亿元左右的投资收益。参控股水电合计稳定贡献归母净利约 3~4 亿元，共筑公司业绩基石。 新能源板块：装机电量以风电为主，未来成长潜力较大。截至 2025H1，公司控股风电与光伏装机分别为 110.35 万千瓦和 73.6 万千瓦，主要分布在甘肃河西地区。2025 年 7 月，甘肃 “136”号文衔接落地，但综合来看甘肃存量项目机制电量保障一般，增量项目执行期限较短。2025 年上半年，新能源入市对公司新能源电价及利润影响较大：风电上网电价同比-18.61 分/千瓦时，光伏上网电价同比-6.22 分/千瓦时。从未来成长角度看，公司在手获得核准新能源项目合计 610 万千瓦。其中，庆阳绿电项目配合数据中心建设落地、腾格里沙漠大基地项目或将以外送形式进行消纳，项目利用小时数与上网消纳电量均有较强保障。公司后续新能源产能扩张潜力较大，有望给公司持续带来业绩增长。 潜在资产注入可能：集团在手火电在运在建合计 4.67GW，已扭亏为盈注入可期。除常乐公司以外，公司控股股东甘肃电投集团旗下还有武威、张掖、金昌三家火电公司，合计在运装机 2.67GW，在建装机 2GW。根据控股股东的同业竞争承诺，其旗下火电资产若符合条件有望注入上市公司。2024年张掖与金昌电厂较 2022-2023 年均实现扭亏为盈。若后续电厂盈利水平进一步稳健提升，有望实现注入并成为上市公司火电板块的增量产能。 盈利预测与投资评级：甘肃能源作为甘肃省内电力运营龙头旗下常规能源整合平台，背靠集团股东优势，火水风光多种电源协同发展，业绩稳定性较强；叠加未来在建及注入项目持续落地，具有较高增长潜力。我们预测公司2025-