恒瑞医药(600276)公司深度报告：创新领航，扬帆四海

公司深度报告公司研究证券研究报告请务必阅读正文之后的声明渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格1 of 40公司深度报告创新领航，扬帆四海——恒瑞医药(600276)公司深度报告分析师：侯雅楠SAC NO：S11505241200012025 年 09 月 17 日医药生物-------化学制剂证券分析师侯雅楠houyn@bhzq.com022-23839211研究助理评级：买入上次评级：最新收盘价：69.15最近半年股价相对走势恒瑞医药：创新领航，扬帆四海恒瑞医药为我国制药龙头企业，坚持科技创新和国际化双轮驱动，拥有 110多款商业化药物，包括 23 款新分子实体创新药和 4 款其他创新药。公司股权结构稳定，员工持股计划激发创新活力，在研管线不断丰富，技术平台多维度广泛开拓，研发投入继续加大，2024 年营收净利创新高。创新药：多点开花，商业化进程可期公司 2025-2027 年预计获批上市创新药及适应症约 47 项，涵盖肿瘤、自免、减重等多个领域。肿瘤方面，乳腺癌、肺癌等大病种多方位布局，拥有达尔西利、吡咯替尼、海曲泊帕等商业化产品，瑞康曲妥珠单抗具备 BIC 潜力，有望成为下个重磅炸弹，布局 PD-(L)1 卡瑞利珠单抗和阿得贝利单抗，多适应症获批提高销售峰值。代谢和心血管方面，把握 GLP-1 双/多靶点趋势，具备 BIC 潜力，HRS9531 体重管理适应症 NDA 已获受理，瑞卡西单抗获批上市实现心血管领域突破。免疫和呼吸系统，艾玛昔替尼获批 4 项适应症，夫那奇珠单抗为首个获批上市的国产自研 IL-17 抗体，自免管线迎来收获期。出海：开拓海外机遇，着力实现共赢公司 BD 进程不断加快，与 MNC 加强合作，历次 BD 合作中首付款和里程碑金额稳步提升，2025 年已实现与默沙东、默克、GSK 多家 MNC 的 BD 合作，同时再次采用 NewCo 模式实现对外授权。产品力不断增强，国际认可度提升。全球布局 14 个研发中心，已在美国、欧洲等国家启动超 20 项海外临床试验，产品在 40 多个国家实现商业化，拓展海外研发边界。仿制药：集采冲击缓，发力首仿药公司 2024 年获美国 FDA 对首仿药三项 ANDA 批准，新品仿制药上市营收贡献或与集采导致的下滑相对冲，仿制药整体营收有望实现企稳。盈利预测公司从前期 follow-on 到单个创新药获批上市到如今多种类创新药全面储备，以平台化保障公司长期创新药商业化进程，促进营收放量。中性情景下，我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 80.5/98.8/117.1 亿元，EPS 分别为 1.21/1.49/1.76 元/股，对应 2025 年 PE 为 57.05 倍，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：药品研发失败风险，药品集采风险，海外地缘政治风险，行业竞争激烈导致价格下降的风险，关键预期不能成立的风险。财务摘要（百万元）2023A2024A2025E2026E2027E营业收入22,82027,98532,65337,39642,514(+/-)%7.3%22.6%16.7%14.5%13.7%息税前利润（EBIT）4,6066,8008,56210,44012,382(+/-)%39.5%47.6%25.9%21.9%18.6%归母净利润4,3026,3378,0459,87811,715(+/-)%10.1%47.3%27.0%22.8%18.6%每股收益（元）0.681.001.211.491.76公司深度报告请务必阅读正文之后的声明渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格2 of 40表：三张表及主要财务指标资产负债表（百万元）2023A2024A2025E2026E2027E利润表（百万元）2023A2024A2025E2026E2027E货币资金20,74624,81633,03939,17647,025营业收入22,82027,98532,65337,39642,514应收票据及应收账款5,5205,06510,47310,85311,058营业成本3,5253,8484,3134,7865,279预付账款1,2211,1471,3611,5111,666营业税金及附加219258294374425其他应收款4386691104118销售费用7,5778,3369,1459,93810,737存货2,3142,4172,7672,9913,227管理费用2,4172,5562,8003,0573,309其他流动资产334435435435435研发费用4,9546,5837,8089,30310,964流动资产合计31,28735,31550,15557,30866,037财务费用-478-573-695-925-1,097长期股权投资6956668249821,140资产减值损失-107-33-90-90-90固定资产合计5,4515,1325,8136,4236,961信用减值损失1729252525无形资产8841,1921,4701,7331,982其他收益498399327374425商誉00000投资收益-4940187213长期待摊费用336275263251240公允价值变动收益-58109000其他非流动资产383479700700700资产处置收益35779资产总计43,78550,13667,09375,36785,129营业利润4,9107,4919,25711,36513,479短期借款00000营业外收支-243-321000应付票据及应付账款1,5101,9671,8662,0712,284利润总额4,6677,1709,25711,36513,479预收账款00000所得税费用3898331,2031,4771,752应付职工薪酬559910净利润4,2786,3378,0539,88811,726应交税费219427331380432归属于母公司所有者的净利润 4,3026,3378,0459,87811,715其他流动负债124444少数股东损益-25081012长期借款00000基本每股收益0.681.001.211.491.76预计负债00000财务指标2023A2024A2025E2026E2027E负债合计2,7514,0453,6894,0624,453营收增长率7.3%22.6%16.7%14.5%13.7%股东权益41,03346,09063,40371,30580,676EBIT 增长率39.5%47.6%25.9%21.9%18.6%现金流量表（百万元） 2023A2024A2025E2026E2027E净利润增长率10.1%47.3%27.0%22.8%18.6%净利润4,2786,3378,0539,88811,726销售毛利率84.6%86.2%86.8%87.2%87.6%折旧与摊销794871172261349销售净利率18.7%22.6%24.7%26.4%27.6%经营活动现金流净额7,6447,4231,2199,31211,366ROE10.6%13.9%12.8%14.0%14.6%投资活动现金流净