港股9月策略月报：流动性驱动港股新一轮上涨，聚焦三进攻%2b两底仓

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 09 月 15 日 专题报告 ——港股 9 月策略月报 展望后市，港股市场仍然主要是依靠流动性驱动，内外流动性充裕港股有望迎来新一轮上涨。从港股中报数据来看，港股公司业绩增速处于历史较低水平，新旧经济结构分化明显，以科技为主导的结构性行情具有坚实的盈利支撑。配置方向上聚焦三进攻（科技、有色、非银）+两底仓（困境反转、红利）。 ❑ 港股 9 月核心观点。短期看，港股市场仍然主要是依靠流动性驱动，内外流动性充裕港股有望迎来新一轮上涨。9 月制约流动性因素有所缓解：1）美联储降息推进；2）香港市场资金面偏紧问题缓解；3）南向资金持续流入港股市场；4）中报“靴子落地”，盈利担忧利空出尽。中长期来看，随着供需格局改善，经济企稳回升，可能将迎来需求景气拐点，上市公司的盈利也有望底部反转。港股作为全球估值洼地，估值修复空间很大。 ❑ 基本面与政策：弱复苏格局延续，政策强调落地执行。港股公司业绩增速处于历史较低水平，新旧经济结构分化明显。中国延续更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策基调，更强调政策的落地和有效性。产业政策聚焦“人工智能+”，国务院印发相关行动意见，新质生产力培育进入加速期。 ❑ 流动性与估值：内外资合力支撑，估值洼地优势凸显。美国 8 月非农就业数据惨淡，大幅低于预期，失业率升至近四年新高。9 月降息几成定局，年内累计降息 75bps 已成基准情形。南向资金持续流入，年内净流入突破 1 万亿港元，成交占比升至 30%左右，成为市场重要支撑。香港本地流动性 8 月曾短暂收紧，HIBOR 快速上行。但随着港元汇率企稳和金管局暂停净回笼，流动性正边际改善。 ❑ 配置策略：三进攻（科技、有色、非银）+两底仓（困境反转、红利） ❑ “三进攻”聚焦弹性品种。科技股：互联网巨头中报“靴子落地”，外卖大战对 AI 投入影响有限，扩大成长性资本开支，未来高增可期。高端制造板块成长潜力可持续。恒生科技指数估值仅为纳斯达克一半，有修复空间。有色金属：由美元贬值、低利率和流动性三重驱动，仍具上行弹性。黄金还受益于避险属性和央行购金需求。非银金融β增强：券商在沪深京市场日成交量和两融创历史新高的背景下，经纪、自营等业务全面开花；保险股则受益于权益投资收益改善和利差上行，且与 A 股存在显著折价。 ❑ “两底仓”适合长线布局。“困境反转”策略：以必需消费为代表，行业经历 4 年困境后，初现供需拐点。估值却仍处历史最低 20%分位。长期竞争优势突出的龙头还可提高市占率和利润率实现α式增长。高股息策略：恒生高股息率指数股息率 6.12%，分红能力稳定。在南向资金日益增长的“固收+”产品需求带动下，居民存款“被动搬家”，红利股配置需求持续旺盛。 ❑ 风险提示：美联储货币政策超预期、海外政策超预期收紧。 相关报告 1、《港股 IPO 的抽水效应如何——港股系列研究报告（1）》 2、《港股市场流动性跟踪框架 ——港股系列研究报告（2）》 张夏 S1090513080006 zhangxia1@cmschina.com.cn 涂婧清 S1090520030001 tujingqing@cmschina.com.cn 王德健 研究助理 wangdejian@cmschina.com.cn 流动性驱动港股新一轮上涨，聚焦三进攻+两底仓 敬请阅读末页的重要说明 2 策略研究 一、大势研判：流动性驱动反弹，突出结构性机会 短期观点：港股市场仍然主要是依靠流动性驱动，内外流动性充裕港股有望迎来新一轮上涨。9 月制约流动性因素有所缓解：1）美联储降息推进；2）香港市场资金面偏紧问题缓解；3）南向资金持续流入港股市场；4）中报“靴子落地”，盈利担忧利空出尽。港股市场在经历回调之后，有望迎来反弹。 中长期观点：未来随着供需格局改善，经济企稳回升，可能将迎来需求景气拐点。上市公司的盈利也有望底部反转。同时，科技产业的资本开支和研发投入，长期将逐步转化为企业盈利，并通过撬动产业链上下游成为新的增长点。经济政策在中长期有望发挥一定效果。同时，香港股市作为中国企业融资的重要离岸资本市场，也将持续获得当局政策支持。随着美国降息周期开启，美联储 QT 缩表进程结束，中美宽松有望共振。南下资金和外资都将在低利率环境下流入港股市场。港股作为全球估值洼地，估值修复空间很大。因此，港股中长期仍有较大上行空间。 1、基本面：港股上市公司业绩增长处于历史较低水平 根据港股上市公司半年报，2025 年上半年，全部港股公司收入下降 0.9%，净利润增长 5.4%；全部港股公司（除金融、石油、地产）收入增长 0.5%，净利润增长 11.7%；恒生指数成分公司收入增长 2.6%，净利润下降 1.3%。从过去 7 年的维度看，处于历史较低水平。 图 1：港股收入同比增速较去年同期放缓 图 2：港股净利润同比增速好于去年同期水平 资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 新旧经济分化明显。以信息技术、医药、可选消费为代表的新经济业绩增速亮眼，以能源和地产为代表的旧经济不景气，结构分化明显。从中报反映的库存周期的角度看： 1）信息技术、可选消费（不含汽车及消费者服务）、必需消费（食品饮料）、医疗保健处于“主动加库存”周期，最为景气； 2）工业（不含商业服务）、可选消费（汽车及消费者服务）处于“被动加库存”周期，可能存在产能过剩； 3）能源、公用事业、房地产处于“主动去库存”周期，为景气底部； 4）通讯服务业、原材料、工业（商业服务）、必需消费（不含食品饮料）处于“被动去库存”周期，供需格局逐渐改善。 -20%-10%0%10%20%30%40%50%1H252H241H242H231H232H221H222H211H212H201H202H191H192H181H18全部港股除金融、石油、地产恒生指数-100%-50%0%50%100%150%200%1H252H241H242H231H232H221H222H211H212H201H202H191H192H181H18全部港股除金融、石油、地产恒生指数 敬请阅读末页的重要说明 3 策略研究 图 3：新旧经济收入同比增速 图 4：新旧经济收入净利润同比增速 资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 2、政策：强调落地，支持新经济产业 继续实施更加积极的财政政策。其核心逻辑是通过政府“加杠杆”（扩大支出和投资）来带动企业和居民信心回升，并在这一过程中，兼顾短期稳增长与中长期调结构、促改革、防风险的多重目标。 继续实施适度宽松的货币政策，强化逆周期调节，综合运用多种货币政策工具，服务实体经济高质量发展。其政策内容目标是保持货币信贷合理增长，推动社会综合融资成本下降，引导信贷结构调整优化，保持汇率基本稳定，加强风险防范化解。 当前更加强调具体效果的落地和执行。随着美国迎来降息周期，中国国内财政和货币政策将有更多空间，政策端有望持续发力，带来消费需求的边际改善，同时反内卷有望从供给端对顺周期板块带来中长期催化。中美的经济政策将迎来“双宽松”共振。 图 5：中央政府和