保险行业2025年中报综述：负债端“反内卷”政策成效显著，投资端表现分化

证 券 研 究 报 告负债端“反内卷”政策成效显著，投资端表现分化证券分析师：罗钻辉 A0230523090004孙冀齐 A0230523110001 2025.9.16——保险行业2025年中报综述www.swsresearch.com证券研究报告2核心观点：负债端“反内卷”政策成效显著，投资端表现分化◼利润表现分化，EV稳步增长。1H25 A股上市险企归母净利润yoy+3.7%至1782亿元，受投资表现及金融资产会计分类、利率波动等因素影响，上市险企利润增速位居-23.5%至1103.5%区间；从利源结构来看，1H25 A股上市险企保险服务业绩、投资业绩合计分别达1310.50/928.45亿元，占税前利润比重分别达58.0%/41.1%，利源结构相对均衡。截至6月末，上市险企EV较24年末增速位居2.6%-18.4%区间，表现稳健。◼负债端“反内卷”政策持续显效，NBV、COR表现亮眼。1）人身险方面，多数险企NBVM同比改善驱动NBV延续高增态势。A股上市险企1H25合计实现NBV754.22亿元，同比增长30.5%，上市险企1H25NBV增速位居14.0%-58.4%区间。细分结构来看：i)量：经营策略差异影响下，上市险企新单增速分化。A股上市险企1H25合计实现新单4613.61亿元，同比增长8.8%，上市险企1H25新单增速位居-6.1%至100.5%区间。ii）价：NBVM同比优化为多数险企NBV增长的核心驱动力。1H25上市险企NBVM同比增速位居-3.9pct至8.8pct区间，预定利率下调+“报行合一“持续推进，多数险企NBVM延续改善趋势。细分渠道来看，个险渠道NBV增速稳健，新单阶段性承压；银保渠道NBV同比高增，为NBV增长的核心驱动力。A股上市险企银保渠道1H25 NBV合计yoy+138.1%至218.94亿元，贡献NBV增量的72.0%。分红险转型成效超预期，看好产品结构优化对险资提升权益配置比例的推动作用。2）财产险方面， COR优化驱动承保利润同比高增。1H25财险业务原保险保费收入增速放缓，部分头部机构聚焦优结构、控风险，保费增速低于行业。1H25财险“老三家”人保财、平安财、太保财市占率合计达63.0%，yoy-0.6pct，受益于大灾影响同比下降+优结构、控风险、降成本经营策略成效显现，1H25上市险企COR同比降幅位居0.3pct至2.6pct区间，带动6家上市险企承保利润合计yoy+67.9%至248.68亿元。◼投资表现分化，二级市场权益配置比例提升。投资资产规模稳步提升，7家上市保险公司投资资产规模合计较年初增长7.5%至21.9万亿元，占行业整体保险资金运用余额比重的60.3%。投资表现相对分化，1H25上市险企净投资收益率位于2.8%-3.8%区间，较去年同期下行0.1pct-0.4pct。受权益市场波动及FVTPL债券投资贡献高基数影响，总投资表现较为分化。1H25上市险企股票+基金投资规模提升4862亿元。以股票+基金作为二级权益规模（如披露权益型基金则使用股票+权益型基金口径），截至2025年6月末，上市公司二级市场权益配置比例合计达13.2%；其中，股票占比9.4%，基金占比3.8%。截至2025年6月末，上市险企二级权益配置规模较年初增长20.3%，增幅达4862亿元。七家上市险企合计来看，1H25分类为FVOCI/FVTPL的股票规模合计增长2973/1385亿元，分类为FVOCI/FVTPL的股票占股票配置规模的比重分别为41.3%/58.7%，较24年末+7.3pct/-7.3pct。◼投资分析意见：影响利差表现的双重因素负债成本、长端利率近期均实现边际改善，看好险资入A趋势下板块后续表现，我们持续推荐中国人寿（H）、中国太保、新华保险、中国平安、中国人保、中国财险、阳光保险。◼风险提示：长端利率下行，市场波动加剧、监管政策趋严、大灾影响超预期。主要内容31. 利润表现分化，EV稳步增长2. 负债端：“反内卷”政策持续显效，NBV、COR表现亮眼3. 资产端：投资表现分化，二级市场权益配置比例提升4. 投资分析意见5. 风险提示www.swsresearch.com证券研究报告41.1 1H25 A股上市险企归母净利润 yoy+3.7%至1782亿元◼受投资表现、会计分类等因素影响，1H25上市险企利润增速分化。1H25 A股上市险企合计实现归母净利润1781.92亿元，同比增长3.7%；细分公司来看，1H25归母净利润表现众安在线6.68亿元(yoy+1103.5%)、新华保险147.99亿元(yoy+33.5%)、中国财险244.54亿元(yoy+32.3%)、中国人保265.30亿元(yoy+16.9%)、中国太平67.64亿港元(yoy+12.2%) 、 中 国 太 保 278.85 亿 元 (yoy+11.0%) 、 阳 光 保 险 33.89 亿 元 (yoy+7.8%) 、 中 国 人 寿 409.31 亿 元(yoy+6.9%)、中国平安680.47亿元(yoy-8.8%)、友邦保险25.34亿美元(yoy-23.5%)，受投资表现及金融资产会计分类、利率波动等因素影响，利润表现相对分化。◼内含价值稳步增长。截至6月末，上市险企EV表现人保健康356.62亿元（较24年末+18.4%）、阳光保险1284.86亿元（较24年末+11.0%）、人保寿险1305.61亿元（较24年末+9.0%）、中国太平2550.77亿港元（较24年末+8.9%）、新华保险2793.94亿元（较24年末+8.1%）、中国平安15013.49亿元（较24年末+5.5%）、中国人寿14778.27亿元（较24年末+5.5%）、中国太保5889.27亿元（较24年末+4.7%）、友邦保险708.53亿美元（较24年末+2.6%）。资料来源：公司公告，申万宏源研究；中国太平为亿港元，友邦保险为亿美元图1：上市险企归母净利润(亿元)及同比-8.8%6.9%11.0%16.9%32.3%33.5%12.2%7.8%-23.5%1103.5%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%0100200300400500600700800中国平安中国人寿中国太保中国人保中国财险新华保险中国太平阳光保险友邦保险众安在线1H241H25yoy图2：上市险企EV（亿元）及较2024年末变化5.5%5.5%4.7%8.1%8.9%9.0%11.0%2.6%18.4%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0200040006000800010000120001400016000中国平安中国人寿中国太保新华保险中国太平人保寿险阳光保险友邦保险人保健康年末年月末较年末变化www.swsresearch.com证券研究报告-100%-50%0%50%100%150%200%中国人寿 新华保险 中国太保 中国人保 中国平安 中国太平 友邦保险 阳光保险 中国财险 众安在线保险服务业绩投资业绩其他51.2 保险服务业绩稳健，投资业绩表现分化图3：1H25上市险企税前利润结构拆解◼保险服务业绩为税前利润的核心来源