煤炭行业动态跟踪-煤企25H1中报综述：煤企业绩触底，后市量价有望边际修复

煤炭动态跟踪-煤企25H1中报综述:煤企业绩触底，后市量价有望边际修复证券研究报告陈潇榕S1060523110001（投资咨询资格） 邮箱：chenxiaorong186@pingan.com.cn 马书蕾S1060524070002（投资咨询资格） 邮箱：mashulei362@pingan.com.cn平安证券研究所2025年9月9日请务必阅读正文后免责条款煤炭 强于大市（维持）核心摘要•25H1煤价跌幅相对超预期，三季度以来基本面好转、价格回暖。2025年1-5月煤价受国内供应充足、动煤下游火电需求偏弱、焦煤下游钢材消费难恢复等的影响，价格出现超预期下跌。三季度以来，供应端，反内卷事件催化，安监和查超产加严，7月新疆、山西等地月产量同比回落，因安全环保问题减停产的煤矿受局部地区强降雨、查超产等影响而复产较慢；此外，近期山西多地煤矿陆续开始短暂性停产检修，或对短期供应有一定制约；需求端，夏季耗煤旺季到来后，南方多地高温持续，火电发电量重回正增长，动力煤主流港口库存加速去化，而焦煤下游钢厂高炉开工率和铁水产量维持高位，矿端库存加速去化后，目前维持在较低水平。煤炭整体基本面有所好转，价格有所改善。•25H1煤企经营情况：25Q2产销环比回升，售价和利润继续承压。2025H1主要上市煤企煤炭业务合计销售收入同比下降21.8%，25Q2环减7.1%，同减24.9%。分煤种来看，25H1主要用于钢铁冶炼的炼焦煤和喷吹煤受下游需求仍显疲软影响，相关煤企收入同比降幅分别为34.8%、23.6%；主要用作化工原料的无烟煤生产企业煤炭收入同降21.7%，动力煤生产企业煤炭收入同降17.8%；从25Q2单季度来看，焦煤、喷吹煤等价格底部偏弱震荡但降幅收窄，而动力煤价格受火电需求较弱影响持续下跌，相关企业收入继续承压。量：25H1主要上市煤企（30家）合计煤炭产量同比增加5.9%，25Q2产量环比增加3.0%；25H1合计煤炭销量同比减少3.3%，25Q2销量环比增加6.6%。价：25H1主要上市煤企（30家）销售均价约512元/吨，yoy-26.3%，25Q2销售均价qoq-11.6%；25H1煤企单位销售成本均值约为388元/吨，yoy-11.5%， 25Q2售价qoq-5.7%；25H1煤企单吨毛利约124元/吨，yoy-51.7%，25Q2单吨毛利qoq-28.4%。煤价持续下行导致部分高成本矿企已面临亏损，虽在不计期间费用的情况下大部分企业尚能盈利，但煤价继续下行或使边际高成本矿因亏损而退出生产。•投资建议：市场方面，三季度以来反内卷事件催化，安全严监管+查超产限制产量，加上耗煤旺季动煤需求回暖，焦煤下游补库需求提升、矿端库存走低，煤价环比已有所改善；展望后市，我们认为安监和限超产工作仍将阶段性约束煤矿增产，叠加金九银十传统消费旺季来临，焦煤终端制造业和地产、基建需求有望回升，从而支撑其价格；煤企方面，高长协比例的销售模式叠加煤企优化的盈利能力和目前较良好的资产负债率有利于保障高分红高股息的兑现，截至2025年9月1日收盘价下的主要上市煤企股息率(TTM)均值约为5.0%，相较于当日十年期国债收益率1.8%高出3.2个百分点，在低利率环境下高股息的煤炭板块仍具备较好投资价值。综上，我们建议关注资源禀赋优越、量价有韧性、高股息的动力煤领先企业-中国神华、中煤能源、山煤国际，发展煤电一体化的企业：新集能源、昊华能源，及底部反转、弹性较大的喷吹煤和无烟煤企业：潞安环能、华阳股份。•风险提示：1）国内煤炭库存超预期增加，供需基本面失衡的风险。2）下游需求不及预期的风险。3）矿山安全事故发生的风险。4）煤企资本开支增加，股息率和分红比例下调风险。25H1煤价跌幅超预期，Q3以来基本面好转、价格回暖资料来源：wind，平安证券研究所2025年1-5月煤价受国内供应充足、动煤下游火电需求偏弱、焦煤下游钢材消费较难恢复等的影响，价格出现超预期下跌。秦皇岛港动力煤市场价最低降至610元/吨左右，逐渐接近秦皇岛港下水煤（5500Q）长协价格区间570-770元/吨的下沿，京唐港山西主焦煤库提价降至1230元/吨左右的历史较低点，已较充分地交易了需求偏弱以及供应端山西煤矿复产、新疆产量持续增加等原因带来的基本面过剩现状；6月是全国第24个安全生产月，矿山安全和环保监管加严，部分地区煤矿阶段性停产，煤价开始企稳回升。三季度以来，供应端，反内卷事件催化，安监和查超产加严，7月新疆、山西等地月产量同比回落，因安全环保问题减停产的煤矿受局部地区强降雨、查超产等影响而复产较慢；此外，近期山西多地煤矿陆续开始短暂性的停产检修，或对短期供应有一定制约；需求端，夏季耗煤旺季到来后，南方多地高温持续，火电发电量重回正增长，动力煤主流港口库存加速去化，而焦煤下游钢厂高炉开工率和铁水产量维持高位，矿端库存加速去化后，目前维持在较低水平。煤炭整体基本面有所好转，价格有所改善。煤炭市场价格走势（元/吨）CCTD主流港口动力煤库存（万吨）4000450050005500600065007000750080008500010203040506070809101112202020212022202320242025-9.0 -20-1001020304050607080通信有色金属综合电子机械设备计算机传媒医药生物国防军工基础化工汽车建筑材料电力设备钢铁农林牧渔美容护理环保社会服务轻工制造非银金融纺织服饰银行商贸零售家用电器建筑装饰房地产石油石化公用事业交通运输食品饮料煤炭区间涨跌幅2025/1/1--2025/9/1（%）25H1煤炭行业指数表现偏弱，煤价下行使煤企净利承压资料来源：wind，平安证券研究所，注：统计口径为在P14基础上增加山西焦煤、电投能源两家公司（虽未披露25H1细节经营数据，但山西焦煤主营煤炭业务，电投能源中煤炭业务占比较高，因此纳入统计范围），共32家。考虑到图形显示问题，右侧上图未显示净利亏损较大的华电能源，右侧下图未显示归母净利同比变动幅度大的郑州煤电2025年年初至9月1日，申万一级煤炭行业指数下跌9.0%，在申万一级31个行业中排名末尾，主要受25H1煤炭基本面宽松，煤价超预期下跌影响，煤企业绩相对承压。个股方面，煤炭32家上市企业中，12家上涨、20家下跌，涨幅排名前五的分别是安源煤业、大有能源、电投能源、辽宁能源、华电能源。其中，辽宁能源和华电能源协同发展煤+电业务，电投能源则以电解铝+煤炭为主，煤价下行的同时火电燃料成本下降，因此业绩受煤价下跌影响较小；安源煤业则拟以煤炭业务与控股股东江钨控股持有的57%金环磁选进行资产置换，主营业务变动或带来市值重估。申万一级行业指数涨跌幅排序煤企区间涨跌幅和25H1归母净利润同比情况主要上市煤企市盈率(TTM)（倍）-50050100150200盘江股份郑州煤电甘肃能化永泰能源苏能股份恒源煤电兰花科创冀中能源潞安环能辽宁能源上海能源山西焦煤昊华能源平煤股份开滦股份华阳股份中国神华广汇能源内蒙华电陕西能源山煤国际兖矿能源淮北矿业陕西煤业晋控煤业伊泰B股电投能源中煤能源新集能源大有能源安源煤业市盈率PE(TTM,截至2025年9月1日收盘价)（倍）-200-150-10