信用｜利差为什么没有大幅上行？

请阅读最后一页的重要声明！ 信用 | 利差为什么没有大幅上行？ 证券研究报告 固收专题报告 / 2025.08.31 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 联系人 李飞丹 lifd@ctsec.com 相关报告 1. 《流动性 | 9 月资金表现是否遵照季节性？》 2025-08-30 2. 《高频｜一线城市销售回暖，螺纹钢继续累库》 2025-08-30 3. 《期货｜如何运用基差策略增厚收益？》 2025-08-28 核心观点 ❖ 本周，股市对债市扰动仍在，但反应继续钝化，周一甚至走出股债双牛。整周来看，信用债 4 年及以内多下行，5 年及以上上行，二永债整体修复。 机构行为方面，银行间基金继续卖长债，但整体买入有所加强。保险、理财及其他产品类，整体净买入力度有所下降。交易方面，普信债交易中枢维持在不高的水平，二永债长久期交易占比仍然不低。 ❖ 信用利差为什么没有大幅上行？ 7 月以来的调整中，短信用、低等级信用债收益率调整幅度显著更小。长久期收益率、利差调整幅度更高。而 2024 年三季度的调整呈现出收益率、利差普遍上行，且等级越低调整幅度越高。整体对比，本轮调整中信用利差上行幅度较小。原因我们认为可以归纳为以下几点： ①资金利率中枢仍然较低，短端的支撑强。②年初至今，票息策略表现最稳定，即短信用下沉具有较高的稳定性。③当前基本面仍不支持债市整体上行。 ❖ 后市如何展望？ 尽管债市对股市反应在钝化，但股市持续强于预期，仍然是制约当前债市情绪的主要因素。 对于信用债，流动性较弱，扰动因素较多，信用利差的压降就面临一定困难。因而，信用债投资上，仍然建议维持相对谨慎的策略，筛选久期 2 年左右有一定收益的城投债和产业债，通过二永和长利率适当博取资本利得。 ❖ 如何参与？ 把握票息资产，阶段性博取资本利得。策略形态上，维持哑铃型策略更适宜，短端主要是 2 年左右的短信用，中长端通过二永和长利率博取资本利得。 交易型账户仍建议 2 年左右有一定票息优势的城投和产业债+高等级二永做交易；配置型账户建议关注有一定票息的城投和产业债。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 内容目录 1 市场回顾：二永债引领信用债短端收益率下行 .............................................................. 5 1.1 市场表现如何？ .................................................................................................. 5 1.2 基金转为增持信用债 ............................................................................................ 7 1.3 成交占比：市场交易久期中枢维持 ......................................................................... 8 2 市场展望：继续把握票息 ......................................................................................... 9 2.1 为什么信用利差没有大幅上行？ ............................................................................ 9 2.2 非金信用债发行期限边际缩短............................................................................... 13 3 信用买什么？ ....................................................................................................... 13 3.1 二永获利适当等待 .............................................................................................. 13 3.2 关注 2 年左右的高票息资产 ................................................................................. 14 4 数据跟踪：一级发行情况统计 ..................................................................................18 5 数据跟踪：二级估值变动细节 .................................................................................. 23 6 风险提示 ............................................................................................................. 26 图表目录 图 1： 本周收益率变动 ............................................................................................... 5 图 2： 本周信用利差变动............................................................................................ 5 图 3： 信用债收益率变动............................................................................................ 5 图 4： 信用利差变动 .................................................................................................. 5 图 5： 信用收益率和利差变动 ..................................................................................... 6 图 6： 保险