海外债市系列之五：海外央行购债史，日本央行篇

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外债市系列之五海外央行购债史——日本央行篇核心观点固定收益专题研究证券分析师：赵婧证券分析师：田地0755-229407450755-81982035zhaojing@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513080004S0980524090003证券分析师：季家辉证券分析师：董德志021-61761056021-60933158jijiahui@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522010002S0980513100001基础数据中债综合指数254.4中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)1.85企业/公司/转债规模(千亿)72.8/23.4/6.3市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《债海观潮，大势研 判——债“熊”交易为时尚早》 ——2025-09-03《固定收益专题报告-转债强赎—事前判断及事后表现》 ——2025-08-31《海外债市系列之四-多维度中美债券基金对比研究》 ——2025-08-28《资金观察，货币瞭望——央行呵护资金面，预计 8 月资金利率下行》 ——2025-08-15《公募基金二季度转债持仓分析-一级债基为增配主力，低价个券替银行底仓》 ——2025-07-27我们以时间为轴，系统性地剖析日本央行购债政策从推出至今的各个关键阶段。我们深入探讨每个阶段的宏观经济背景、政策目标以及购债方式的演变，并重点分析其对该国债券市场收益率曲线方向、形态以及流动性的深远影响。第一阶段(1960s-1980s)：传统工具的萌芽金融自由化背景下，日本央行买卖债券逐渐成为日本货币政策工具的重要组成部分。此阶段日本央行购债的核心目标是调节货币供给，平滑因财政收支、税款上缴等因素造成的短期流动性波动，其角色更像是一个流动性的“稳定器”。第二阶段(1990 年-2000 年)：“零利率”后的探索随着日本陷入“失去的十年”，日本央行在传统降息空间逐渐耗尽的过程中，开始逐步增加债券的购买量，但此时相关政策整体仍显犹豫和被动，购债尚未被确立为对抗通缩的核心工具。第三阶段(2001 年-2012 年)：量化宽松(QE)的首次登场与反复为应对 2001 年互联网泡沫破裂对全球经济的冲击，日本央行在全球范围内首次正式开启了量化宽松政策。期间日本 QE 政策 2006 年曾短暂退出。观察上述期间日本 10 年期国债收益率走势，量化宽松政策的确增加了国债需求，但是短期内也不一定能推动国债收益率持续下行。第四阶段(2013 年-2016 年)：异次元宽松(QQE)的震撼在“安倍经济学”的框架下，日本推出了“质化与量化宽松”政策，日本央行购债的规模、方式和目标都达到了前所未有的高度，央行也自此成为日本债券市场中拥有绝对主导力量的参与者。QQE 的实施效果立竿见影，大规模、长久期的购债操作直接将日本的中长期国债收益率压至历史低位，整条收益率曲线被极度“压平”。第五阶段(2016 年-2023 年)：收益率曲线控制(YCC)的精细化调控2016 年 9 月，日本央行再次进行政策框架创新，引入 YCC。我们看到，随着 YCC 波动区间的放开，日本 10 年期国债收益率波动范围加大，收益率水平也逐步走高，YCC 政策实现了对 10 年期国债收益率的精准控制。第六阶段(2024 至今)：告别非传统，迈向正常化在经历了长达二十余年的超常规货币宽松之后，日本央行在 2024 年迈出了历史性的一步，正式结束了负利率和收益率曲线控制(YCC)政策，并宣布将逐步缩减购债规模。相应的，日本国债收益率快速上行。日本央行作为当前国债市场的最大持有者，它的角色从“最大买家”转变为“逐步减持者”，对市场构成前所未有的考验。风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录第一阶段(1960s-1980s)：传统工具的萌芽 ......................................... 4宏观背景及购债政策目标：“金融自由化”，央行通过公开市场调节货币供给 .................... 4购债方式：公开市场二级市场买卖 ........................................................ 4债市市场影响分析 ...................................................................... 5第二阶段(1990 年-2000 年)：“零利率”后的探索 ................................... 5宏观背景与购债政策目标：资产泡沫破灭与长期停滞，营造持续宽松的货币政策环境 ............ 6购债方式：新增购买短期国债 ............................................................ 6债券市场影响分析 ...................................................................... 6第三阶段(2001 年-2012 年)：量化宽松(QE)的首次登场与反复 ........................ 7宏观背景与购债政策目标：互联网泡沫破裂与货币政策框架调整 .............................. 7购债方式：多次增加购债额度 ............................................................ 7债券市场影响分析 ...................................................................... 8第四阶段(2013 年-2016 年)：异次元宽松(QQE)的震撼 ............................... 9宏观背景与购债政策目标：安倍经济学“三支箭” .......................................... 9购债方式：系统性加码 .................................................................. 9债券市场影响分析 ..................................................................... 10第五阶段(2016 年-2023 年)：收益率曲线控制(YCC)的精细化调控 .................... 10宏观背景与购债政策目标：优化 QQE ..................................................... 11购债方式：盯住利率，数量灵活 .......................