海外产能爬坡驱动收入增长提速，盈利能力季度环比改善

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 振德医疗(603301) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 贺鑫 医药行业联席首席分析师 执业编号：S1500524120003 邮 箱：hexin1@cindasc.com 曹佳琳 医药行业分析师 执业编号：S1500523080011 邮 箱：caojialin@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 境外业务稳步增长，汇率波动短期影响利润 常规业务逐季向好，境外有望加速发展 减值计提短期影响盈利水平，国内外市场双轮驱动，成长可期 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 海外产能爬坡驱动收入增长提速，盈利能力季度环比改善 [Table_ReportDate] 2025 年 09 月 08 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年中期报告，2025 年上半年实现营业收入 21.00亿元（yoy+2.83%），归母净利润 1.28 亿元（yoy-20.70%），扣非归母净 利 润 1.18 亿 元 （ yoy-26.97% ） ， 经 营 活 动 现 金 流 1.61 亿 元（yoy+41.18%）。其中 2025Q2 实现营业收入 11.09 亿元（yoy+2.79%），归母净利润 0.77 亿元（yoy-12.76%）。 点评： ➢ 海外产能爬坡驱动收入增长提速，国内零售端仍待修复。2025 年上半年公司积极推动产业链全球化布局，加速海外生产基地建设和效率 提 升 ， 2025H1 公 司 境 外 主 营 业 务 实 现 收 入 12.92 亿 元（yoy+13.34%），增速显著快于公司整体，我们认为公司海外产能建设能有效满足当前贸易环境下国际客户对供应链多元化的需求，未来有望获得更多合作机会和业务商机；2025H1 国内市场医院线实现收入 5.33 亿元（yoy+0.99%），保持稳定，零售线实现收入 2.14亿元（yoy-37.07%），我们认为随着公司有效推进“721”产品聚焦策略，优化长尾产品，集中资源打造核心大单品，国内零售端业务有望修复。分产品来看，手术感控、现代伤口敷料、感控防护均保持较快增长，分别实现收入 9.04 亿元（yoy+14.19%）、3.90 亿元（yoy+17.83%）、1.38 亿元（yoy+11.86%）。 ➢ 汇兑收益+费用投入影响，利润端承压，Q2 环比已现改善趋势。2025年上半年公司销售净利率为 6.22%（yoy-1.97pp），主要是因为汇兑收益+费用投入影响，利润端承压，其中：①汇率波动导致汇兑收益减少，叠加利息收入减少，财务费用较去年同期增加；②公司海外生产基地尚处于产能效率爬阶段，短期费用支出增加；③开发新市场国际国内产品注册费用增加。从季度趋势来看，2025Q1、Q2 销售净利率分别为 5.29%、7.06%，环比呈现改善趋势。我们认为随着高毛利的现代伤口敷料、手术感控业务收入占比提升，叠加海外生产基地规模效应释放，公司盈利能力有望持续提升。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 46.17、53.36、61.99 亿元，同比增速分别为 8.3%、15.6%、16.2%，归母净利润分别为 3.90、5.19、6.42 亿元，同比增速分别为 1.1%、33.2%、23.8%，对应 2025 年 9 月 5 日股价，PE 分别为 17、13、10 倍。 ➢ 风险因素：市场开拓不及预期的风险；海外生产效率提升不及预期风险；汇率波动风险。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 4,127 4,264 4,617 5,336 6,199 增长率 YoY % -32.8% 3.3% 8.3% 15.6% 16.2% 归属母公司净利润(百万元) 198 385 390 519 642 增长率 YoY% -70.8% 94.1% 1.1% 33.2% 23.8% 毛利率% 34.7% 34.0% 35.1% 35.8% 36.1% 净资产收益率ROE% 3.7% 6.8% 6.5% 8.3% 9.6% EPS(摊薄)(元) 0.74 1.45 1.46 1.95 2.41 市盈率 P/E(倍) 33.88 17.45 17.26 12.96 10.47 市净率 P/B(倍) 1.25 1.19 1.13 1.07 1.00 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 9 月 5 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 2,720 2,650 3,828 4,265 4,878 营业总收入 4,127 4,264 4,617 5,336 6,199 货币资金 1,052 596 1,707 1,923 2,277 营业成本 2,695 2,813 2,997 3,425 3,961 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 33 40 39 47 55 应收账款 540 757 770 860 947 销售费用 381 369 402 464 539 预付账款 51 71 77 84 99 管理费用 513 522 609 704 806 存货 801 771 824 934 1,078 研发费用 139 135 143 165 192 其他 276 455 451 464 476 财务费用 -21 -18 21 4 -3 非流动资产 4,547 4,927 5,041 5,082 5,078 减值损失合计 -207 -42 -45 -40 -40 长期股权投资 123 122 122 122 122 投资净收益 7 11 9 11 13 固定资产（合计） 2,371 2,591 2,739 2,827 2,859 其他 40 120 88 114 141 无形资产 607 710 728 734 73