公司事件点评报告：SiC衬底材料全球领导者，有望受益于终端AI芯片技术迭代

2025 年 09 月 07 日 SiC 衬底材料全球领导者，有望受益于终端 AI芯片技术迭代 —天岳先进（688234.SH）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：吕卓阳 S1050523060001 lvzy@cfsc.com.cn 联系人：石俊烨 S1050125060011 shijy@cfsc.com.cn 基本数据 2025-09-05 当前股价（元） 77.28 总市值（亿元） 369 总股本（百万股） 477 流通股本（百万股） 430 52 周价格范围（元） 45.88-77.28 日均成交额（百万元） 435.03 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《天岳先进（688234）：基本面拐点进一步明确，单季度收入利润创新高》2024-09-22 2、《天岳先进（688234）：收入持续增长，基本面拐点进一步明确》2024-05-07 3、《天岳先进（688234）：2023Q4收入利润双增，产能爬坡顺利拐点 明确》2024-01-31 公司发布 2025 年半年报：2025 年上半年公司实现营业收入7.94 亿元，同比下降 12.98%；实现归母净利润 0.11 亿元，同比下降 89.32%;实现扣非归母净利润 -0.11 亿元，同比下降 111.37%。 投资要点 ▌ 公司业绩承压，大尺度 SiC 衬底研发力度提升 2025 年第二季度，公司实现营业收入 3.86 亿元，同比下降 20.63%，环比下降 5.42%;实现归母净利润 0.02 亿元，同比下降 95.77%，环比下降 72.27%；实现扣非归母净利润 -0.15 亿元，同比下降 127.63%，环比下降 504.37%。公司业绩承压主要原因系公司为持续加大碳化硅衬底材料在下游应用的渗透，提高公司产品市场占有率，衬底销售价格同比下降。研发方面，公司加大对大尺寸衬底研发投入，2025 年上半年，公司研发费用 7584.67 万元，同比增加 34.94%，主要用于大尺寸碳化硅衬底产品技术攻关以及 AR 眼镜等新兴应用领域的拓展。 ▌ SiC 材料满足 AI 芯片性能需求，终端 AI 大客户引领中介层材料升级 英伟达计划在 2027 年前将下一代 Rubin GPU 的 CoWoS 先进封装中介层材料从硅替换为碳化硅。台积电已联合日本 DISCO等设备商研发 SiC 中介层制造技术，首代 Rubin GPU 将沿用硅中介层，当新设备到位之后，预计英伟达将推动 SiC 中介层的导入。 SiC 做中介层的核心优势在于：1）散热性能突破：单晶 SiC热导率达 490W/m·K，可解决 CoWoS 封装中高带宽内存的散热挑战。2）封装体积缩小：SiC 耐化学性强，支持湿法刻蚀制备高深宽比通孔，可以通过非直线通孔设计缩短互连距离，使 2.5D 封装效果逼近 3D 封装。 从需求端来看，根据行家说三代半，一片 12 英寸晶圆分别可生产 21 个 3 倍光罩尺寸和 5 个 8 倍光罩尺寸的中介层，我们假设采用 3 倍光罩尺寸的中介层，2024-2026 年的需求分别为 1809 片/月、3952 片/月和 5333 片/月；假设采用 8 倍光-20020406080(%)天岳先进沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 罩尺寸的中介层，2024-2026 年的需求分别为 7600 片/月、16600 片/月和 22400 片/月。 从供给端来看，4H-SiC 单晶衬底、热沉级以及多晶 SiC 衬底可以用作 SiC 中介层。目前，天科合达、同光股份等 12 家厂商已率先实现 12 英寸 N 型 4H-SiC 单晶衬底的研发和量产。 从商业化的角度来看，12 英寸碳化硅有望成为先进封装的散热性能突破关键技术，先进封装将成为碳化硅的赛道，但是碳化硅要导入中介层材料市场，要突破 12 英寸切磨抛的关键技术。此外， SiC 中介层相较于硅材料价格仍然较高，亟待厂商后续降本方案。 ▌ 碳化硅衬底头部企业，海外客户拓展顺利 目前，公司已形成 6/8/12 英寸碳化硅衬底产品矩阵，包括12 英寸高纯半绝缘型碳化硅衬底、12 英寸导电 P 型及 12 英寸导电 N 型碳化硅衬底。其中，高质量低阻 P 型碳化硅衬底将极大加速高性能 SiC-IGBT 的发展进程，实现高端特高压功率器件国产化。产能方面，公司目前已形成山东济南、上海临港碳化硅半导体材料生产基地，设计产能每年超 40 万片。客户方面，截至目前，公司已与全球前十大功率半导体器件制造商中一半以上的制造商建立了业务合作关系。同时，公司积极开拓海外市场，高品质导电型碳化硅衬底产品加速“出海”，已获得英飞凌、博世、安森美等下游电力电子、汽车电子领域的国际知名企业合作。下游应用方面，公司产品已被运用于电动汽车、AI 数据中心以及光伏系统等领域。 ▌ 盈利预测 预测公司 2025-2027 年收入分别为 22.35、28.86、35.07 亿元，EPS 分别为 0.51、0.70、0.87 元，当前股价对应 PE 分别为 151.7、110.8、88.8 倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 SiC 中介层方案进度不及预期；公司产能释放不及预期；碳化硅衬底竞争加剧。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万元） 1,768 2,235 2,886 3,507 增长率（%） 41.4% 26.4% 29.2% 21.5% 归母净利润（百万元） 179 243 333 415 增长率（%） -491.6% 35.9% 36.9% 24.8% 摊薄每股收益（元） 0.42 0.51 0.70 0.87 ROE（%） 3.4% 4.4% 5.7% 6.6% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产: 现金及现金等价物 1,239 1,899 2,460 2,783 应收款 576 612 593 577 存货 1,022 1,012 1,004 1,002 其他流动资产 288 268 289 316 流动资产合计 3,125 3,791 4,346 4,677 非流动资产: 金融类资产 0 0 0 0 固定资产 3,615 3,407 3,203 3,314 在建工程 94 94 94 94 无形资产 275 261 247 234 长期股权投资 27 27 27 27 其他非流动资产 222 222 222 222 非流动资产合计 4,232 4,010 3,793 3,891 资产总计 7,357 7,801 8,139 8,569 流动负债: 短期借款 600 600 600 600 应付账款、票据 771 782 768 787 其他流动负债 126 126 126 126 流动负债合计 1,543 1,754 1,772 1,803 非流动负债