血糖和呼吸业务表现亮眼，海外成长可期

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 鱼跃医疗(002223) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 贺鑫 医药行业联席首席分析师 执业编号：S1500524120003 邮 箱：hexin1@cindasc.com 曹佳琳 医药行业分析师 执业编号：S1500523080011 邮 箱：caojialin@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 血糖业务增长 40%，海外拓展成效凸显 “产品+营销”双轮驱动，塑造家用医疗器械领先品牌 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 血糖和呼吸业务表现亮眼，海外成长可期 [Table_ReportDate] 2025 年 09 月 04 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年中期报告，2025 年上半年实现营业收入 46.59 亿元（yoy+8.16%），归母净利润 12.03 亿元（yoy+7.37%），扣非归母净利润9.14 亿元（yoy-5.22%），经营活动现金流 11.67 亿元（yoy+15.13%）。其中 2025Q2 收入 22.23 亿元（yoy+7.06%），归母净利润 5.78 亿元（yoy+25.43%）。 点评： ➢ 呼吸+血糖双轮驱动成长，海外本地化布局成效凸显。2025 年上半年实现营业收入 46.59 亿元（yoy+8.16%），展现稳定增长态势，其中家用呼吸机系列随着性能大幅提升的第三代睡眠呼吸机上市，叠加欧洲、泰国等渠道突破，收入同比增超 40%，未来随着公司更静音、更智能的新品上市，呼吸业务有望保持较快增长势头；血糖管理板块随着 CGM 新产品 Anytime4 系列、Anytime5 系列陆续推向市场，呈现较快增长，2025H1 糖尿病护理解决方案实现收入 6.74 亿元（yoy+20%），我们认为随着 AI 技术赋能，公司 CGM 产品智能化水平有望提高，产品竞争力有望进一步提升，驱动血糖业务板块持续增长。从区域维度来看，随着公司本地化布局成效凸显，叠加 Inogen 渠道赋能，2025H1 公司实现外销收入 6.07 亿元（yoy+26.63%），其中东南亚、欧洲均实现高速增长，我们认为随着公司持续完善海外市场布局，核心产品如制氧机、呼吸机、BGM、CGM 陆续完成市场准入，并逐步放量，海外市场有较大成长潜力。 ➢ 布局 AI 智能穿戴医疗设备，搭建健康管理生态体系。公司作为国内领先的家用医疗器械厂商，正积极开展 AI 智能穿戴医疗设备的研发工作，致力于利用人工智能、大数据、物联网等技术，将数智科技与医疗设备深度融合，逐步打造“硬件+软件+数据”的一体化健康管理生态体系。在硬件端，公司以健康管理为核心，积极开发覆盖呼吸、血糖、血压全场景健康管理的 AI 智能穿戴医疗设备，在软件和数据端，公司对鱼跃AIAgent 应用程序与现有的“鱼跃健康管家”平台进行整合升级，实现对多维健康数据的采集与管理、分析与解读，提升用户粘性。我们认为公司在家用医疗器械领域有较为广泛的用户基础，通过 AI、物流网等技术赋能，有望率先实现从“设备销售”到“健康管理方案输出”的业务转型，打开长期成长天花板。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为86.39、99.09、113.79 亿元，同比增速分别为 14.2%、14.7%、14.8%，实现归母净利润为 21.04、24.53、28.82 亿元，同比分别增长 16.5%、16.6%、17.5%，对应 2025 年 9 月 3 日股价 PE 分别为 18、15、13倍，维持“买入”投资评级。 ➢ 风险因素：市场竞争风险；境外市场拓展不及预期风险；技术创新能力 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 7,972 7,566 8,639 9,909 11,379 增长率 YoY % 12.3% -5.1% 14.2% 14.7% 14.8% 归属母公司净利润(百万元) 2,396 1,806 2,104 2,453 2,882 增长率 YoY% 50.2% -24.6% 16.5% 16.6% 17.5% 毛利率% 51.4% 50.1% 49.7% 49.8% 50.0% 净资产收益率ROE% 20.4% 14.4% 14.6% 14.7% 14.8% EPS(摊薄)(元) 2.39 1.80 2.10 2.45 2.88 市盈率 P/E(倍) 15.45 20.50 17.59 15.09 12.84 市净率 P/B(倍) 3.15 2.95 2.56 2.21 1.91 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 9 月 3 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 9,385 9,259 11,376 13,916 17,039 营业总收入 7,972 7,566 8,639 9,909 11,379 货币资金 7,215 6,619 8,571 10,900 13,733 营业成本 3,877 3,772 4,347 4,970 5,691 应收票据 0 27 0 0 0 营业税金及附加 81 74 86 99 113 应收账款 448 715 816 908 1,011 销售费用 1,088 1,361 1,369 1,571 1,798 预付账款 42 42 52 60 65 管理费用 411 428 449 525 614 存货 1,412 1,440 1,570 1,657 1,818 研发费用 504 547 587 694 797 其他 268 416 367 390 411 财务费用 -157 -236 -198 -256 -326 非流动资产 6,582 6,387 6,411 6,438 6,408 减值损失合计 -93 -47 -46 -46 -45 长