2025年半年报点评：煤化工行业领军者，煤气化平台优势突出

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2025 年 09 月 02 日 证 券研究报告•2025 年 半年报点评 买入 （ 首次） 当前价： 26.88 元 华鲁恒升（600426） 基 础化工 目标价： 35.80 元（6 个月） 煤化工行业领军者，煤气化平台优势突出 投资要点： 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：钱伟伦 执业证号：S1250525070005 电话：13122028826 邮箱：qwl@swsc.com.cn 分析师：甄理 执业证号：S1250525050004 电话：021-68413856 邮箱：zhli@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 21.23 流通 A 股(亿股) 21.19 52 周内股价区间(元) 19.88-27.99 总市值(亿元) 570.72 总资产(亿元) 482.81 每股净资产(元) 15.06 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：华鲁恒升发布 2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入 157.64亿元，同比减少 7.14%，实现归母净利润 15.69亿元，同比减少 29.47%；2025年二季度实现营业收入 79.92亿元，同比减少 11.17%，环比增长 2.84%，实现归母净利润 8.62 亿元，同比减少 25.62%，环比增长 21.95%。  公司是国内煤化工行业的领军企业，依托煤气化平台打造“一体多线”产业链。公司现有山东德州、湖北荆州两大基地，业务涵盖化学肥料、基础化学品、化工新材料、新能源材料等四大板块，具有 40余种产品，DMF、甲胺、二元酸、碳酸酯等产品市场占有率居全国前列。公司依托煤气化平台，打造“一体多线”循环经济柔性多联产运营模式，布局高附加值化工新材料，形成了多元化的产品矩阵，目前公司具有尼龙 6产能 20万吨/年、己内酰胺产能 30万吨/年、己二酸产能 52.66 万吨/年、异辛醇产能 20 万吨/年、碳酸二甲酯产能 60 万吨/年、尿素产能 307 万吨/年、DMF 产能 48万吨/年、醋酸产能 150 万吨/年。  煤炭价格下行缓解成本压力，化肥利润贡献靠前。2025年上半年，公司新材料产品、肥料、醋酸及衍生品、有机胺营收分别为 76.20亿元、38.79亿元、17.06亿元、11.55 亿元，分别占比 48%、25%、11%、7%。从盈利水平看，肥料贡献多数利润，报告期实现 11.65 亿毛利，占比达到 41%。从具体产品来看，根据公司生产经营数据公告，公司多数产品面临价格下行压力，2025H1 价格变化情况为尿素（1450-2060 元/吨）、异辛醇（6280-7080元/吨）、尼龙 6（7970-10310元/吨）、己二酸（6000-7700 元/吨）、己内酰胺（7610-9960 元 /吨）、醋酸（2120-2630元/吨）、碳酸二甲酯（2920-5220元/吨）。成本端，受高供应、弱需求、高库存影响，煤炭价格下行，原料端压力有所缓解。  加大研发创新力度，新产品扩能提供新动能。公司坚持加大研发创新力度，2025上半年研发费率为 2.23%。公司加强与科研院所及高等院校合作，针对关键技术共同开发，促进科技成果转化力度。公司新项目也在持续推进，20万吨/年二元酸项目、荆州恒升 BDO和 NMP 一体化项目均已接近收尾阶段，新产品有望为公司提供成长新动能。  盈利预测与投资建议。公司是煤化工龙头企业，依托洁净煤气化平台，打造“一体多线”产业链，尿素、有机胺、醋酸等产品规模靠前，随着荆州基地放量，有望打开成长空间。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为 10.03%，给予2025 年 20 倍 PE，目标价 35.80 元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：新项目投产不及预期风险；尿素价格下跌风险；极端天气风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 342.26 352.93 366.93 377.59 增长率 25.55% 3.12% 3.97% 2.90% 归属母公司净利润（亿元） 39.03 38.05 44.89 51.98 增长率 9.14% -2.51% 17.97% 15.81% 每股收益 EPS（元） 1.84 1.79 2.11 2.45 净资产收益率 ROE 12.73% 11.24% 11.93% 12.61% PE 15 15 13 11 PB 1.84 1.70 1.55 1.41 数据来源：Wind，西南证券 -11%-1%9%19%29%39%24/924/1125/125/325/525/725/9华鲁恒升 沪深300 22775 华 鲁恒升（600426） 2025 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 华鲁恒升：煤化工行业领军者，煤气化平台优势突出..................................................................................................................... 1 1.1 多元业务布局，德州、荆州基地协同发展 .................................................................................................................................. 1 1.2 主营产品价格下行，成本压力有所缓解 ....................................................................................................................................... 2 2 盈利预测与估值 ............................................................................................................................................................................................ 4 2.1 盈利预测......................................................................................................................................................................