主题量化投资系列之二：基于“反内卷”的量化投资策略研究-招商证券

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 08 月 28 日 专题报告 ——主题量化投资系列之二 自 2024 年下半年起，“防止内卷式恶性竞争”的政策表述频繁出现，并在 2025年逐步被纳入制度化框架。基于这一宏观政策信号，本文将系统解析内卷的经济机制及其在产业链中的具体表现，并在此逻辑框架下，运用量化方法构建一套可回测、可实施的选股策略，以捕捉政策主导下的结构性投资机会。 q 近年来，中国经济在转型升级的关键阶段逐渐暴露出产业内卷、低水平重复竞争、结构性产能过剩等系统性问题，严重抑制了资源效率与企业盈利能力。自 2024 年下半年起，“防止内卷式恶性竞争”的政策表述频繁出现，并在 2025 年逐步被纳入制度化框架。受此驱动，光伏、钢铁、汽车、锂电材料等重点行业陆续进入新一轮结构出清周期。 q 反内卷具备可量化的结构逻辑，这一政策主线在不同行业中呈现出相似的演进方式：政策信号释放后，行业迅速作出响应，行业内个股的经营行为随之调整（如减产、稳价等）。随着这些举措落地，企业基本面逐步改善，最终带动资本市场定价修复。 q “内卷—反内卷”的过程可分为三个阶段：产能扩张、竞争加剧、出清与修复。（1）在典型内卷行业的起始阶段，市场存在较强的需求增长与政策推动预期。企业在景气上行时倾向于以“抢占份额”逻辑主导产能扩张，此阶段投资回报并非核心考量。（2）在经历高强度的产能扩张后，随着现有及预期产能的大幅增加，行业竞争格局趋于激烈，价格战已难以避免，最终逐步演化为盈利塌陷与边际成本恶化的“内卷式”竞争第二阶段。（3）在出清初现以及结构性修复阶段中，往往伴随两个变化：一是弱势企业被迫退出或转型；二是强势企业的经营效率出现边际改善。此外，行业集中度提升也是行业出清阶段的另一个显著信号。 q 我们构建了“反内卷”背景下可落地的主动量化选股策略。在因子设计时，围绕产业出清、盈利修复、结构优化三条主线，可以将因子分为三个层次：行业结构因子、公司基本面因子和估值因子。策略整体可分为两步，第一步为行业筛选，我们根据行业集中度因子对行业进行筛选，剔除那些行业集中度无明显提升、竞争格局依然“内卷”的行业，聚焦在符合政策意图、出现出清迹象的行业上。第二步为个股筛选，我们根据结构修复得分对个股进行进一步精选。高分股票意味着它们在盈利反转、效率提升、研发投入和估值修复等各方面综合得分很高，符合我们“反内卷”受益公司的画像。 q 自反内卷政策发力以来，基于行业市值集中度提升的反内卷策略年化收益达 82.84%，相对于中证 500 的年化超额收益为 62.00%，信息比为 4.93，相对收益回撤比高达 14.41；基于行业营收集中度提升的反内卷策略相对于中证 500 的年化超额收益为 45.32%，信息比为 3.56，相对收益回撤比达6.63。 风险提示：本报告结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 刘凯 S1090524120001 liukai11@cmschina.com.cn 研究助理 董晓宇 dongxiaoyu@cmschina.com.cn 基于“反内卷”的量化投资策略研究 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 正文目录 引言 ................................................................................................................... 4 一、“反内卷”的量化表达 .................................................................................... 5 1.1.“反内卷”具备可量化的结构逻辑 ................................................................... 5 1.2. 策略设计的逻辑映射框架 ........................................................................... 6 二、典型行业内卷特征复盘 ............................................................................... 7 2.1.产能扩张阶段 .............................................................................................. 7 2.1.1.光伏行业 ................................................................................................... 8 2.1.2.钢铁行业 ................................................................................................... 9 2.1.3.新能源汽车行业 ...................................................................................... 10 2.1.4.锂电池行业 ............................................................................................. 10 2.2. 价格战与盈利塌陷 ................................................................................... 11 2.3. 行业出清与结构性修复 ............................................................................ 12 2.3.1. 识别高质量企业的“底部信号” ................................................................ 12 2.3.2. 行业集中度提升 .................................................................................... 14 三、基于“反内卷”的量化投资策略 ................................................................... 15 3.1.因子设计逻辑 ...............