华鲁恒升(600426)二季度业绩环比提升，新项目投产贡献增量

2025 年 08 月 25 日 强烈推荐（维持） 二季度业绩环比提升，新项目投产贡献增量 周期/化工 目标估值：NA 当前股价：26.06 元 事件：公司发布 2025 年中报，报告期内实现营业收入 157.64 亿元，同比下降7.14%，归母净利润 15.69 亿元，同比下降 29.47%，扣非净利润 15.59 亿元，同比下降 30.29%；其中二季度单季实现收入 79.92 亿元，环比增长 2.84%，归母净利润 8.62 亿元，环比增长 21.95%。同时公司公告投资建设气化平台升级改造项目，控股子公司一体化项目部分装置投产。 ❑ 核心产品销售均价同比下降，以量补价减缓业绩压力。报告期内，公司着眼节能降耗和挖潜增盈，持续开展标杆管理、精细化管理，抓好在线优化创新，提升智能化管控水平，降低操作频次，有效减少能耗，平台体系及主要产品煤耗、电耗、汽耗等指标均优于年初目标。2025 年上半年，公司新能源新材料相关产品、化学肥料、有机胺系列产品、醋酸及衍生品销售均价同比均有所下降，但随着荆州基地和德州基地新项目投产放量，新能源新材料相关产品、化学肥料销量同比明显增长，以量补价减缓了业绩下滑压力。 ❑ 二季度盈利能力提升明显，主导产品销量环比继续增长。二季度单季，公司综合毛利率 19.6%，环比提高 3.3 pct，公司新能源新材料相关产品、化学肥料、有机胺系列产品、醋酸及衍生品销售收入环比一季度均有所增长，其中化学肥料销售均价环比上涨，新能源新材料相关产品、有机胺系列产品、醋酸及衍生品销量环比增长。成本端，二季度动力煤、原料煤、纯苯、丙烯市场均价环比一季度均有所下降，进一步降低公司成本压力。 ❑ 高效推进两地项目投产，规划新项目奠定未来成长性。报告期内，公司统筹推进项目规划、加速新项目落地、高效推进两地项目投产，形成多层次项目梯队，多个储备项目已启动前期准备工作。公司酰胺原料优化升级项目建成投产，20 万吨二元酸进入收尾阶段；根据最新公告，荆州基地年产 20 万吨 BDO、16 万吨 NMP 及 3 万吨 PBAT 生物可降解材料一体化项目部分装置已打通流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。同时公司公告计划投资30.39 亿元，建设气化平台升级改造项目，进一步增强公司未来成长性。 ❑ 维持“强烈推荐”投资评级。预计 2025~2027 年归母净利润分别为 36.0 亿、42.7 亿、48.2 亿元，EPS 分别为 1.70、2.01、2.27 元，当前股价对应 PE 分别为 15.4、12.9、11.5 倍，维持“强烈推荐”评级。 ❑ 风险提示：产品价格下跌、原材料价格上涨，新项目投产不及预期。 财务数据与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 27260 34226 32906 37543 41755 同比增长 -10% 26% -4% 14% 11% 营业利润(百万元) 4428 5008 4622 5485 6191 同比增长 -42% 13% -8% 19% 13% 归母净利润(百万元) 3576 3903 3602 4274 4824 同比增长 -43% 9% -8% 19% 13% 每股收益(元) 1.68 1.84 1.70 2.01 2.27 PE 15.5 14.2 15.4 12.9 11.5 PB 1.9 1.8 1.7 1.5 1.4 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 2123 已上市流通股（百万股） 2119 总市值（十亿元） 55.3 流通市值（十亿元） 55.2 每股净资产（MRQ） 15.1 ROE（TTM） 10.2 资产负债率 29.7% 主要股东 山东华鲁恒升集团有限公司 主要股东持股比例 32.08% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 6 24 16 相对表现 0 14 -16 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《华鲁恒升（600426）—主要产品价格同比下跌，一季度业绩有所下降》2025-04-27 2、《华鲁恒升（600426）—行业低迷期仍保持稳健增长，积极推进新项目建设》2025-03-31 3、《华鲁恒升（600426）—三季度业绩环比有所下降，荆州基地持续贡献增量》2024-10-31 周铮 S1090515120001 zhouzheng3@cmschina.com.cn 曹承安 S1090520080002 caochengan@cmschina.com.cn -20-10010203040Aug/24Dec/24Apr/25Aug/25(%)华鲁恒升沪深300华鲁恒升（600426.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 正文目录 一、 公司是国内煤化工优质企业，不断发展壮大 ............................................. 4 1、依托一头多线柔性联产平台，实现效益最大化 ............................................. 4 2、公司经营发展较为稳健，低景气度仍保持韧性 ............................................. 5 3、二季度部分产品价格环比下跌，销量环比有所增长 ...................................... 6 二、 公司核心竞争力强，产品价格处于底部区域 ............................................. 7 1、公司竞争优势明显，持续推动高质量发展 .................................................... 7 2、公司产品种类丰富，有助增强整体抗风险能力 ........................................... 10 三、 高效推进两地项目投产，规划新项目增强成长性 .................................... 11 四、 风险提示 .................................................................................................. 12 图表目录 图 1：公司主要工艺流程图 ................................................................................. 4 图 2：近几年公司营业收入及增速 ...................................................................... 5 图 3：近几年公司归母净利润及增速 .................................................................. 5 图 4：近几年公司净资产收益率 ..