2025年半年报深度点评：铜攀千重峰，金绽万丈芒

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 紫金矿业（601899.SH）2025 年半年报深度点评 铜攀千重峰，金绽万丈芒 2025 年 08 月 31 日 ➢ 事件：公司发布 2025 年半年报。2025H1 公司实现营收/归母净利润1677/232.9 亿元，同比增长 11.5%和 54.4%，实现扣非归母净利润 216.2 亿元，同比增长 40.1%。单季度看，2025Q2，公司实现营收/归母净利润 888/131.2亿元，同比增长 17.4%和 48.8%，环比增长 12.5%和 29.1%，实现扣非归母净利润 117.4 亿元，同比增长 27.5%，环比增长 18.8%。业绩符合业绩预告。 ➢ 2025H1 归母净利润同比增长 54.4%，2025Q2 归母净利润同比增长48.8%。利润增长主要得益于黄金量价齐升，公司黄金板块盈利大幅增长。从利润占比来看，得益于金价大幅上涨，公司黄金板块毛利超过铜板块，成为利润贡献最大板块。2025H1，金/铜/铅锌/白银/碳酸锂/其他板块（铁钼钨钴硫酸等）毛利占比分别为 38.6%/38.5%/2.1%/2.1%/0.2%/18.5%。从产量来看，2025H1公司矿产铜、矿产金分别为 57 万吨、41 吨，分别同比变化+10%、+17%。单季度看，公司矿产铜、矿产金产量分别为 28.2 万吨、21.9 吨，分别同比增长10.6%、17.9%，环比变化-1.8%、+15.1%。矿产金环比增长 3 吨，主要或来自于加纳阿基姆金矿 4 月并表、波格拉复产爬坡、贵州水银洞金矿爬坡等项目增长。从价格来看，2025Q2，矿产金、矿产银、矿产铜、矿产锌售价环比分别变化+15.03%、+7.61%、+0.16%、-4.84%。从成本来看，2025H1 公司矿产金的金锭销售成本同比增长 14.5%，矿产铜的铜精矿销售成本同比增长 13.6%，2025Q2，矿产金、矿产铜环比分别增长 8.21%、1.24%。主要是由于（1）部分矿山品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升；（2）因黄金价格大幅上涨，以金价为基准计算的权益金同步大幅提升；（3）新并购企业过渡期成本高。 ➢ 核心看点：①铜金产量内生性增长。铜板块，塞尔维亚 Timok+Bor、刚果金卡莫阿、西藏的巨龙、朱诺、雄村，三大世界级铜矿业集群 2025-2028 年均将持续贡献增量；金板块，多项目齐头并进，波格拉复产、海域金矿、Rosebel、萨瓦亚尔顿、阿基姆构成新生增量，黄金产量持续增长。②持续勘探增储。公司坚持矿产资源勘查、并购双轮驱动，2025H1，公司权益口径资源量较年初新增铜资源量 204.9 万吨，储量 132.2 万吨；新增金资源量 88.8 吨，金储量 34.5 吨；新增当量碳酸锂资源量 83.4 万吨，储量 35.8 万吨。③拆分紫金黄金国际上市。海外黄金资产有望迎来重估。 ➢ 投资建议：考虑到公司铜金产量持续增长，铜金价格上涨，我们预计 2025-2027 年公司将实现归母净利 449 亿元、494 亿元、532 亿元，对应 8 月 29 日收盘价的 PE 为 14x、12x 和 12x，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：项目进度不及预期，铜金等价格下跌，海外地缘政治风险，汇率风险等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 303,640 335,848 367,605 390,388 增长率（%） 3.5 10.6 9.5 6.2 归属母公司股东净利润（百万元） 32,051 44,889 49,434 53,179 增长率（%） 51.8 40.1 10.1 7.6 每股收益（元） 1.21 1.69 1.86 2.00 PE 19 14 12 12 PB 4.4 3.6 2.9 2.5 资料来源：ifind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 8 月 29 日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 23.08 元 [Table_Author] 分析师 邱祖学 执业证书： S0100521120001 邮箱： qiuzuxue@glms.com.cn 分析师 张弋清 执业证书： S0100523100001 邮箱： zhangyiqing@glms.com.cn 分析师 李挺 执业证书： S0100523090006 邮箱： lting@glms.com.cn 相关研究 1.紫金矿业（601899.SH）2025 年一季报深度点评：单季利润创新高，真金不怕火炼-2025/04/12 2.紫金矿业（601899.SH）2024 年年报深度点评：笃守宏猷，再攀万重峰-2025/03/23 3.紫金矿业（601899.SH）2024 年业绩预告点评：行稳致远，再创佳绩-2025/01/22 4.紫金矿业（601899.SH）2024 年三季报深度点评：历史最佳业绩，成长不止-2024/10/20 5.紫金矿业（601899.SH）动态报告：收购加纳 Akyem 金矿，优质资产再下一城-2024/10/11 紫金矿业(601899)/金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 事件：公司发布 2025 年半年报 ............................................................................................................................... 3 2 黄金量价齐升，季度业绩再创新高 ........................................................................................................................... 4 3 毛利端拆解：黄金成为利润贡献最多板块 ................................................................................................................. 6 4 费用端：Q2 费用环比持稳，负债环比略有增长........................................................................................................ 9 5 Q2 非经常性利润环比增加，主要得益于投资收益和公允价值变动增利 .................................................................. 11 6 经营性现金流充裕，且随着项目投产达产有望持续增加 ......................................................