磷复肥业务收入占比提升，磷矿项目进展顺利

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月28日优于大市云图控股（002539.SZ）磷复肥业务收入占比提升，磷矿项目进展顺利核心观点公司研究·财报点评基础化工·农化制品证券分析师：杨林证券分析师：董丙旭010-880053790755-81982570yanglin6@guosen.com.cndongbingxu@guosen.com.cnS0980520120002S0980524090002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价11.09 元总市值/流通市值13394/9773 百万元52 周最高价/最低价11.60/6.77 元近 3 个月日均成交额190.26 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《云图控股（002539.SZ）-2025 年一季度业绩高增，拟投建贵港项目填补华南产能空白》 ——2025-04-27《云图控股（002539.SZ）-磷复肥业务稳健发展，一体化布局不断完善》 ——2025-03-23《云图控股（002539.SZ）-公司三季度业绩稳健，看好公司一体化布局》 ——2024-10-28《云图控股（002539.SZ）-阿居洛呷磷矿获批，助力磷矿自给提升》 ——2024-10-15《云图控股（002539.SZ）-二季度净利同环比提升，主营产品复合肥销量增长》 ——2024-08-30公司主营业务收入占比大幅提升，毛利率改善明显。公司 2025 年中报显示，2025 年上半年公司营业收入 114.00 亿元，同比增长 3.59%，归母净利润 5.11亿元，同比增长 12.60%。毛利率为 11.99%，较去年同期提高 1.45 pct，净利率为 4.48%，较去年同期提高 0.35 pct。其中公司第二季度营业收入 56.89亿元，同比降低 5.99%，归母净利润为 2.57 亿元，同比增长 6.94%。2025年上半年公司磷复肥业务营收占比为 63.35%，较去年同期提升 9.36%，主业地位进一步巩固。公司合成氨及磷矿项目稳步推进，产业链日趋完善。公司深耕复合肥主业，产能+产品双轮驱动。2025 年上半年，公司磷复肥业务实现营收 72.22 亿元，同比增长 21.55%，销量保持稳定增长。公司布局了广西贵港和新疆阿克苏两大战略基地，填补区域产能空白。2025 年上半年，公司高毛利的水溶肥和新型肥料销售量稳步提升。公司销售渠道不断完善，海外市场稳定增长，公司复合肥市场份额稳步提升。纯碱行业持续低迷，价格低位震荡。2025 年上半年，公司纯碱实现销售收入3.23 亿元，毛利率 12.32%。2025 年上半年轻质纯碱均价 1362 元/吨，去年同期均价 2086 元/吨，同比下降 34.71%。今年上半年商品房销售面积同比负增长，地产需求较为疲软，光伏玻璃行业也面临产能过剩压力，纯碱整体需求增长乏力。由于天然碱开采成本低，且产能投放预期较强，氨碱法和联碱发企业可能出现亏损，落后产能或持续退出。黄磷随下游需求好转，毛利同比提升。2025 年上半年，公司黄磷实现销售收入 6.20 亿元，毛利率为 19.87%。据卓创咨询数据，2025 年上半年主流市场黄磷均价为 23649 元/吨，去年同期均价 22888 元/吨，同比上涨 3.32%。2025年上半年我国黄磷产量为 28.36 万吨，同比增产了 12.53%。全年来看，黄磷行业供需矛盾仍存，库存压力持续存在，价格很难大幅上行。公司持续向上游资源布局，产业链不断完善。公司 70 万吨合成氨项目稳步推进，进展顺利。阿居洛呷磷矿 290 万吨采选工程正式进入矿山建设期，牛牛寨东段磷矿 400 万吨采矿工程已初步形成优化方案。公司产业链持续完善。风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；项目进度不及预期等。投资建议：公司构建了从上游磷矿资源到下游除尿素外的氮肥完整产业链，并在积极建设合成氨项目及上游磷矿，产业链持续完善。目前复合肥产销量有望持续增长，产品结构不断优化。我们上调公司盈利预测，预计公司2025-2027 年 归 母 净 利 润 分 别 为 10.01/12.07/13.63 亿 元 ， （ 此 前8.53/9.72/11.19 亿元），对应 EPS 分别为 0.83/1.00/1.13 元，（此前为0.71/0.80/0.93 元），对应当前股价 PE 为 13.4/11.1/9.8。维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)21,76720,38124,27125,82427,417(+/-%)6.2%-6.4%19.1%6.4%6.2%归母净利润(百万元)892804100112071363(+/-%)-40.2%-9.8%24.5%20.5%12.9%每股收益（元）0.740.670.831.001.13EBITMargin5.6%6.1%7.3%7.9%8.2%净资产收益率（ROE）10.8%9.1%10.6%11.8%12.2%市盈率（PE）15.016.613.411.19.8EV/EBITDA13.212.810.79.28.6市净率（PB）1.621.521.411.311.20资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司主营业务收入占比大幅提升，毛利率改善明显。公司 2025 年中报显示，2025 年上半年公司营业收入 114.00 亿元，同比增长 3.59%，归母净利润 5.11 亿元，同比增长 12.60%。毛利率为 11.99%，较去年同期提高 1.45 pct，净利率为 4.48%，较去年同期提高 0.35 pct。其中公司第二季度营业收入 56.89 亿元，同比降低 5.99%，归母净利润为 2.57 亿元，同比增长 6.94%。2025 年上半年公司磷复肥业务营收占比为63.35%，较去年同期提升 9.36%，主业地位进一步巩固。公司合成氨及磷矿项目稳步推进，产业链日趋完善。图1：云图控股营业收入及增速图2：云图控股归母净利润及增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：云图控股分版块营业收入（亿元）图4：云图控股分版块毛利润（亿元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理公司深耕复合肥主业，产能+产品双轮驱动。2025 年上半年，公司磷复肥业务实现营收 72.22 亿元，同比增长 21.55%，销量保持稳定增长。公司布局了广西贵港和新疆阿克苏两大战略基地，填补区域产能空白。报告期内公司高毛利的水溶肥和新型肥料销售量稳步提升。公司销售渠道不断完善，海外市场稳定增长，公司复合肥市场份额稳步提升。2025 年上半年国内复合肥呈现“成本驱动型上涨”的特点，氯化钾价格保持上涨，磷酸一铵维持高位运行，尿素价格小幅下跌。今年上半年 45%硫基复合肥山东市场均价 3127 元/吨，同比上涨 1.26%。8 月 27 日，中国 45%复合肥月度均价为 2945 元/