浙江自然：全球产业链布局，引领露营经济

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 浙江自然(605080) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 浙江自然：全球产业链布局，引领露营经济 [Table_ReportDate] 2025 年 08 月 27 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年半年度业绩报告。2025H1 实现收入 6.85 亿元（同比+14.2%），归母净利润 1.46 亿元（同比+44.5%），扣非归母净利润 1.33 亿元（同比+7.2%）；单 Q2 收入 3.29 亿元（同比+0.7%），归母净利润 0.50 亿元（同比-20.1%），扣非归母净利润 0.47 亿元（同比-30.9%）。 点评：Q2 受关税影响，我们预计部分客户延迟发货，此外海外供应链产能爬坡阶段性影响发货，高基数下增速略放缓；盈利能力承压主要系产品结构变化、海外产能占比提升，以及研发费用投入加大。 产品结构多元，新品类贡献重要增量。分品类来看，1）充气床垫方面，我们预计关税导致下游客户下单节奏扰动、美国业务承压，非美地区维系稳健增长。公司 TPU 产品替代 PVC 的渗透率提升叠加持续拓展新客户，全年增速有望表现平稳。2）箱包：子公司柬埔寨美御保温硬箱产能加速爬坡，同时公司加速海外基地自动化升级以及信息化平台建设，生产效率高速提升，盈利能力稳步改善，我们预计伴随新产能&新产品放量，H2 增长有望提速；3）水上用品：受益于关税政策变化，越南基地竞争优势凸显，此外公司持续拓展水上新品类，我们预计工厂订单景气，未来有望延续高增。 三大海外基地同步发展，份额提升可期。公司海外基地主要包括越南基地（水上用品为主，已切入气床）、柬埔寨基地（箱包为主，包括硬箱和软箱）、摩洛哥基地，目前海外基地建设均进入收获期，我们预计贸易摩擦背景下公司全球供应链份额有望提升。此外，前期海外基地盈利能力较弱，公司已持续聚焦规模效应提升、全流程降本增效，后续海外基地盈利能力有望改善。 盈利短暂承压，营运能力稳定。2025Q2 公司毛利率为 31.1%（同比-5.1pct），净利率 15.1%（同比-3.9pct）；销售/研发/管理/财务费用率分别为2.4%/3.6%/6.5%/-0.3%（同比分别+0.7pct/+0.9pct/+2.2pct/+0.2pct）；Q2 经营性现金流净额为 1.03 亿元（同比+0.71 亿元），存货/应收账款/应付账款周转天数分别为 92.15 天/65.81 天/65.90 天（同比分别-6.89 天/+6.28 天/-6.47 天）。 盈利预测：公司从传统户外床垫出发，到新能源车精致轻奢露营生活方式，加强水上用品和保温箱包的市场拓展，公司引领露营经济，贴合大消费发展趋势。我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 2.5、3.5、4.3 亿元，对应 PE 估值分别为 16.7X、11.9X、9.6X。 风险因素：海外需求复苏不及预期，原材料&汇率波动，关税纷争加剧。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 823 1,002 1,251 1,747 2,154 增长率 YoY % -13.0% 21.7% 24.8% 39.7% 23.2% 归属母公司净利润(百万元) 131 185 247 348 429 增长率 YoY% -38.6% 41.7% 33.4% 40.7% 23.5% 毛利率% 33.8% 33.7% 34.0% 35.8% 36.1% 净资产收益率ROE% 7.0% 9.1% 11.1% 13.8% 14.8% EPS(摊薄)(元) 0.92 1.31 1.74 2.45 3.03 市盈率 P/E(倍) 31.50 22.24 16.67 11.85 9.60 市净率 P/B(倍) 2.20 2.02 1.85 1.63 1.42 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 8 月 26 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 1,315 1,408 1,587 2,037 2,519 营业总收入 823 1,002 1,251 1,747 2,154 货币资金 342 181 181 294 523 营业成本 545 664 826 1,122 1,377 应收票据 3 6 5 8 10 营业税金及附加 9 9 12 17 21 应收账款 136 188 205 301 376 销售费用 20 24 31 47 65 预付账款 11 8 12 18 20 管理费用 59 71 73 100 118 存货 215 290 347 468 585 研发费用 36 36 44 70 86 其他 607 735 836 948 1,005 财务费用 -9 -13 -5 -5 -9 非流动资产 841 942 987 983 972 减值损失合计 -4 -10 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 7 25 13 0 0 固定资产（合计） 468 678 722 712 698 其他 -20 -3 3 5 5 无形资产 174 187 180 174 167 营业利润 148 222 286 402 501 其他 200 77 85 97 106 营业外收支 0 -3 0 0 0 资产总计 2,156 2,350 2,574 3,019 3,491 利润总额 148 219 286 402 501 流动负债 234 295 325 475 580 所得税 20 30 40 55 69 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 128 190 246 347 432 应付票据 60 28 57 82 84 少数股东损益 -2 5 -1 0 3 应付账款 108 198 175 264 342 归属母公司净利润 131 185 247 348 429 其他 67 70 93 128 1