历久弥新 行稳致远

敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 领先的家电全品类龙头，2021 年战略主轴升级为“科技领先、用户直达、数智驱动、全球突破”，进入 B、C 业务双轮驱动阶段。 核心优势： 1）极致高效的公司治理。2012 年以来美的保持扁平的事业部组织架构，23 年美的高管占员工总比重仅 0.1%，自 14 年重组上市以来每年推出滚动激励，形成了“放权清晰”、“权责对等”、“高效激励”的组织管理特征。 2）深度垂直整合下的制造优势。美的在上游零部件、中游自动化生产、下游物流仓储等环节均有自主布局，转子压缩机内销份额接近 50%，收购 KUKA 后，工业机器人密度从 18 年约 200 台/万人提升至 24 年约 640 台/万人，未来有望进一步提升生产自动化水平。 3）领先的数字化探索。2012 年起美的在数字化探索方面持续投入，“632”系统实现了中台统一，“T+3”生产&美云销&安得智联大幅提高了制造、渠道及物流效率，实现了在空调产业的反超。未来，美的有望通过深化 DTC 变革实现全价值链的数字化运营。 增长驱动： 1）C 端：空调扩容+结构升级+OBM 出海打开空间。内销方面，近五年我国空调保有量 CAGR 达 5.1%，保有量类比日本 1990s 时期，未来提升空间、趋势确定；美的“COLMO”+“TOSHIBA”高端运作效果显著，2023 年高端营收增速超过 20%，2024 年高端零售额同比+45%；外销方面，美的海外业务中 OBM 占比已超 40%，看好本土化研产销带来的潜力。 2）B 端：行业高成长+份额提升拉动增长。美的 B 端业务本身所处的行业规模足够大、成长性良好，如新能源车热管理、工业机器人等均是未来 5 年 CAGR 在 10%左右的赛道，储能则处于需求爆发期。美的 B 端业务尚处于成长的早期阶段，新能源车热管理份额仅不到 1%，KUKA 的全球份额不到 10%，基于各事业部间资源的协同性和美的自身扎实的制造能力，B 端业务增长有望加速兑现。 盈利预测、估值和评级 预计 25-27 年公司实现营业收入为 4474.3、4821.6、5202.9 亿元，同比+9.4%、+7.8%、+7.9%，归母净利润 430.0、474.6、522.9亿元，同比+11.6%、+10.4%、+10.2%。给予公司 2026 年 14x 的目标 PE 估值，对应目标价为 86.56 元，给予“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动；人民币汇率波动；需求不及预期；关税风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 373,710 409,084 447,426 482,163 520,288 营业收入增长率 8.10% 9.47% 9.37% 7.76% 7.91% 归母净利润(百万元) 33,720 38,537 43,003 47,455 52,294 归母净利润增长率 14.10% 14.29% 11.59% 10.35% 10.20% 摊薄每股收益(元) 4.799 5.034 5.603 6.183 6.813 每股经营性现金流净额 8.06 7.75 6.10 6.82 7.60 ROE(归属母公司)(摊薄) 20.70% 17.78% 18.62% 19.27% 19.88% P/E 11.38 14.94 12.84 11.63 10.56 P/B 2.36 2.66 2.39 2.24 2.10 来源：公司年报、国金证券研究所 02,0004,0006,0008,00010,00012,00055.0059.0063.0067.0071.0075.0079.00240819241119250219250519 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、制造为基，走向 B、C 业务并重的全球性综合性科技集团 ........................................... 5 1.1、横纵拓展，由“做大”到“做强” ........................................................ 5 1.2、核心竞争力：治理+制造+数字化多维驱动，全价值链效率优势构筑壁垒 ........................ 7 2、C 端业务成长逻辑：内销注重结构提升，海外强化 OBM 运营能力 ................................... 13 3、B 端业务成长逻辑：着眼当下，布局未来，长期空间广阔 ......................................... 18 3.1、新能源及工业技术：压缩机&电机领跑全球，多产业布局强化产业链垂直整合能力 .............. 18 3.2、智能建筑科技：深耕二十载，楼宇为翼拓边界 ............................................. 21 3.3、机器人与自动化：KUKA 底蕴深厚，强化中国市场布局 ...................................... 24 4、盈利预测与估值 ............................................................................. 26 5、风险提示 ................................................................................... 28 图表目录 图表 1： 美的集团重点事件梳理（单位：亿元） .................................................... 5 图表 2： 美的重点收购事件梳理 .................................................................. 5 图表 3： 美的集团产品及品牌矩阵 ................................................................ 6 图表 4： 美的国内、海外毛利率多年表现稳健 ...................................................... 7 图表 5： 美的各个业务板块毛利率 ................................................................ 7 图表 6： 2012 年美的确立事业部制度 .............................................................. 7 图表 7： 2021 年之后美的维持扁平化结构 .......................................................... 8 图表 8：