7月交易所及银行间托管数据点评：基金卖利率买信用，意味着什么？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 基金卖利率买信用，意味着什么？ ——7 月交易所及银行间托管数据点评 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 点评报告 报告日期： 2025-08-17 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：1317532070 邮箱：yanzq@hazq.com [Table_Author] 分析师：洪子彦 执业证书号：S0010525060002 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com [Table_Report] 主要观点： [Table_Summary] [Table_Summary] ⚫ 广义基金卖利率买信用仍在延续 7 月银行间+交易所债券托管数据公布。从两市的托管数据来看，银行为增配主体，增持超 1.7 万亿元，广义基金在 7 月债市回调情况下增配量明显回落，保险机构小幅增持，而券商与外资则分别卖出利率债与 1Y 短债。 从相对滞后的托管数据中，我们发现全口径下广义基金的配债模式发生改变，即震荡市下卖利率而买信用。7 月银行间+交易所中广义基金对国债、地方债、政金债减持 1425 亿元、增持 423 亿元、减持 1142 亿元，但对中票与公司债分别增持 1190 亿元与 885 亿元，整体配置策略为卖利率而买信用，放在历史上看这一情况并不常见。 为何广义基金卖利率而买信用，我们认为原因主要有两点，一是资金宽松，二是对利率下行预期小，但也不认为能大幅上行。事实上，在此前基金发生类似的现券交易边际变化时，我们已对此进行一定分析，详见《基金为何卖利率而买信用？》（发布日期 2025/5/25），6 月以来随着大行持续买入短债，债市资金面也明显宽松，信用债的负 Carry 压力率先缓解，相较于信用债更有优势；另一方面，当市场预期利率的下行预期不高（例如 6月部分投资者预期十债的短期下限为 1.60%，当前则预期为 1.65%）且难以大幅上行时（通常大熊市期间信用债回调更迅猛），通过加杠杆的方式增配信用债获得更高的票息是震荡市较优的策略之一。此外，亦能说明在7 月债市调整的情况下赎回情况相对可控，部分基金选择卖出利率债进应对流动性压力。 从 8 月边际变化上看，这一现象仍在延续，广义基金的行为反映出震荡市的判断，后续利率下行有待新的催化剂出现。在近两周的现券交易中，基金通常为卖出利率而买入信用（中票、短融），或是买入利率的同时买信用的力度更大，是投资者对于债市震荡判断的行为体现。 ⚫ 风险提示 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 16 证券研究报告 正文目录 1 银行间及交易所托管量总览：银行间、交易所环比增幅均上升 ............................................................................... 4 2 分券种：利率债保持放量，中票和公司债规模上升，金融债规模上升 .................................................................... 4 2.1 利率债：地方债、政金债余额持续增加，总量增幅较上月有所下降 ................................................................ 5 2.2 信用债：总量增加，企业债和短融余额持续缩量 ............................................................................................. 7 2.3 同业存单：余额下降，商业银行、广义基金和境外机构持有量持续减少 ......................................................... 9 2.4 金融债：余额增加，商业银行、广义基金等增持 ........................................................................................... 10 3 分机构：配置盘托管量明显增加 ............................................................................................................................ 10 4 风险提示................................................................................................................................................................. 15 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 16 证券研究报告 图表目录 图表 1 银行间和交易所市场托管总量（单位：万亿元，%） .......................................................................................... 4 图表 2 银行间和交易所市场托管量环比增长（单位：万亿元，%） ............................................................................... 4 图表 3 分券种托管规模环比变动（单位：亿元） ............................................................................................................ 5 图表 4 国债分机构托管量环比变动（单位：亿元） ........................................................................................................ 6 图表 5 地方债分机构托管量环比变动（单位：亿元）............................................