信用｜化债进行到哪里了？

请阅读最后一页的重要声明！ 信用 | 化债进行到哪里了？ 证券研究报告 固收专题报告 / 2025.08.19 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 联系人 李飞丹 lifd@ctsec.com 相关报告 1. 《 信 用 | 继 续 把 握 票 息 》 2025-08-17 2. 《 期 货 ｜ 等 待 转 机 出 现 》 2025-08-17 3. 《还有哪些转债“进可攻，退可守”？》 2025-08-17 核心观点 “一揽子化债政策”提出已有两年，当前化债走到什么位置了？ ❖ 隐债化解进度几何？2025 年置换债发行持续推进，目前已披露发行计划19042.34 亿元，年内进度达到 95.21%，特殊新增专项债披露发行规模也达到了 8505.78 亿元。2024 年以来，累计落地化债资金 63225.88 亿元，占 2028 年之前需化解的隐债余额的比重为 51.4%。总体来看，目前地方政府隐性债务化解工作进度预计已过半。 据不完全统计，截至目前已有广东、北京、上海三个省/直辖市和 22 个地级市（含直辖市的区）及 113 个县区宣告完成“全域隐债清零”目标。7 月 29日，内蒙古宣布退出化债重点省份。 ❖ 退名单进展如何？7 月 30 日政治局会议指出“积极稳妥化解地方政府债务风险，严禁新增隐性债务，有力有序有效推进地方融资平台出清。”平台出清主要就是平台退名单，年初两会新闻发布会指出 2024 年末已经有 40%的地方政府融资平台退出了融资平台序列，各地都在积极推进化债。随着内蒙古退出重点省份，其余重庆、广西、辽宁等地也在积极谋求退名单，我们预计到2025 年末，全国退名单整体进展或可达到 70-80%。 ❖ 经营性债务处置进展如何？化解方面，平台退名单，意味着经营性债务的化解。两会指出，2024 年末平台经营性债务化解进度 25%，随着退平台进度的推进，预计年末债务化解进度也将过半。降成本方面，当前发债成本大幅下降，在大行和政策行支持下，高息债务大部分被置换，融资成本明显下降。从报表估算来看，2024 年城投综合融资成本下降至约 4.72%，较 2023 年下降约 7bp。 ❖ 产业化转型在路上。城投转型在路上，一方面是政策方向，另外也是发展和融资的主观需求。各地都成立了各类产投平台，也已经有较多主体开始在债券市场亮相。 ❖ 总体来看，“一揽子化债政策”持续推进，化债已经进入下半程，化债周期内预计信用风险仍然可控，需要进一步关注后化债周期的信用资质发展。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 内容目录 1 2024 年以来有哪些化债大动作？ .............................................................................. 3 2 隐债化解进度几何？ ............................................................................................... 4 3 退名单进展如何？ .................................................................................................. 7 4 经营性债务如何处置？ ............................................................................................ 8 5 产业化转型在路上 ................................................................................................. 11 6 小结 ................................................................................................................... 12 7 风险提示 ............................................................................................................. 13 图表目录 图 1： “35 号文”以来城投融资政策变化梳理 ............................................................... 3 图 2： 2025 年置换隐债专项债和特殊新增专项债发行进展 ............................................... 4 图 3： 各省份有息债务及化债资金对比 ......................................................................... 5 图 4： 已宣布隐债清零的地区 ...................................................................................... 6 图 5： 各地区退名单进展 ............................................................................................ 7 图 6： 声明市场化经营主体企业................................................................................... 8 图 7： 2024 年以来新发行债券的平均票面成本 .............................................................. 8 图 8： 国开行在化债中发挥重要作用 ............................................................................ 9 图 9： 近年来城投平台有息债务结构变化 ...................................................................... 9 图 10： 银行口径城投贷款规模及增速 .....................................................................