7月经济数据解读：高基数扰动显现，关注“宽信用”博弈-华创证券

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券日报 2025 年 08 月 15 日 【债券日报】 高基数扰动显现，关注“宽信用”博弈 ——7 月经济数据解读  多因素叠加下，7 月经济增长动能较 6 月有所放缓。按生产法构建的月度 GDP增速预测模型显示，工业生产、服务业生产保持在 5%以上仍是有力支撑，但投资分项转负的拖累较为突出。按公共财政支出的季节性环比推测同比，7 月或在 0.5%-1.0%，则 7 月 GDP 增速或在 3.8%-4.0%附近，而 6 月在 4.8%左右。  由于去年 7 月下旬“两新”开始扩围加力，8 月之后高基数扰动还将进一步释放，现有政策力度下，未来读数或仍面临一定的下行压力。而全年“5%”目标需要下半年平均增速至少达到 4.7%以上，7 月已低偏于这一水平，指向“稳增长”发力的必要性相对上升。方向上，固投是当前需求端的“薄弱项”，也存在较大的政策空间。一是，关注城市更新加速带来的增量。二是，关注政策性金融工具的启用。参考 2022 年经验，工具到位后，信贷与基建或较快体现“宽信用”效果，关注后续的数据验证与扰动。  对于债市而言，反内卷、消费补贴、城市更新等叙事下的“强预期”难以证伪，风险偏好上行压制债市情绪，尽管 7 月数据继续体现“弱现实”，但长端对数据利好的进一步定价有限。往后看，目前经济动能已低偏于下半年的目标增速，数据走弱也可能加速“宽信用”政策落地、甚至进一步追加，叠加 8 月下旬起政府债券供给与缴款扰动放大，短期债市仍处于“逆风期”，但边际上可关注“宽货币”与“宽信用”预期的博弈，以及由此带来的交易行情，交易盘可把握情绪修复的窗口及时止盈，或换仓至流动性更优的品种。  7 月数据解读：季节性叠加高基数，供需同步放缓 1、基建：1-7 月基建投资（不含电力）累计同比+3.2%，全口径基建投资累计同比+7.3%。单月看，7 月不含电力基建投资同比-5.1%、全口径基建同比-1.9%，自 2021 年四季度以来再度转负。其中水利、交运、电力三大类投资增速均有下滑，中央投资项目对基建读数的支撑也有转弱。7 月极端天气不利于施工，项目停工有所增多，建筑业 PMI 放缓也指向这一特征。 2、房地产：1-7 月地产投资累计同比增速-12.0%，单月同比-17.0%，比 6 月扩大 4.1pct。极端天气对房建需求的释放形成一定抑制。房地产开发资金来源同比降幅扩大至-15.3%，房企信用扩张仍有约束。 3、制造业投资：7 月制造业投资同比-0.3%，较上月下滑 5.4pct。外部经贸谈判、“反内卷”等外部环境下，企业投资意愿或延后释放。同时，“两新”政策效果或有退坡，去年 7 月基数开始走高，设备工器具购置的拉动也有转弱。 4、消费：“以旧换新”品类零售进一步放缓。7 月社零同比+3.7%，较 6 月下滑 1.1pct，社零环比季调-0.14%，仍处于 2018 年以来同期偏低水平。“以旧换新”品类除通讯器材外，其他零售增速均放缓。补贴资金下达时点偏晚、换新需求前置、去年基数走高等均抑制读数。 5、工业：淡季生产节奏放缓，但韧性仍在。7 月工业增速同比+5.7%，较 6 月下滑 1.1pct。工增环比季调+0.38%，进一步回落。极端天气影响下，能源需求旺季，电力燃气及水的生产供应业增加值同比继续抬升。但约束采矿业、制造业生产节奏。此外，7 月出口交货值再度回落至+0.8%，对美“抢出口”效应弱化，对生产的支撑也有转弱。  风险提示：“宽信用”效果存在不确定性。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com 执业编号：S0360522080003 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪 20250415》 2025-04-15 《【华创固收】“抢出口”强势，转口贸易扩张——3 月进出口数据点评》 2025-04-14 《【华创固收】转债市场日度跟踪 20250414》 2025-04-14 《【华创固收】积极信号中的季节性因素——3 月金融数据解读》 2025-04-14 《【华创固收】转债市场日度跟踪 20250411》 2025-04-11 华创证券研究所 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、7 月经济数据概览：高基数扰动显现，关注“宽信用”博弈 .................................. 4 二、7 月数据解读：季节性叠加高基数，供需同步放缓 .............................................. 5 （一）基建：单月增速转负，电力投资支撑转弱 ......................................................... 5 （二）房地产：投资降幅扩大，销售增速略有改善 ..................................................... 6 （三）制造业投资：基数扰动，设备购置增速延续“退坡” .......................................... 6 （四）消费：“以旧换新”品类零售进一步放缓 .............................................................. 7 （五）工业：淡季生产节奏放缓，但韧性仍在 ............................................................. 7 三、风险提示 ..................................................................................................................... 8 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 7 月经济增速或在 3.8%-4.0%附近，比二季度有所下移 ....................................... 4 图表 2 新增信贷连续 2 个月以上低于预期，降息概率相对上升（%，亿元） .............. 5 图表 3 2022 年企业中长期贷款增速持续高于同期（亿元） ............................................ 5 图表 4 7 月建筑业施工景气回落（%） ...............................................................................