工业富联(601138)乘风AI浪潮，竞争优势提升

司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 电子 2025 年 08 月 20 日 工业富联 (601138) ——乘风 AI 浪潮，竞争优势提升 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 工业富联产品包括服务器、交换机、消费电子结构件等，1H25 净利润增长近 40%。公司主营业务包括云计算（AI 服务器、通用服务器等）、通信及移动网络设备（苹果等消费电子精密结构件、高速交换机等）、工业互联网。2024 年公司云计算领域营收 3193.8 亿元，同比增长 64.4%，营收占比 52.5%，首度超过通信及移动网络设备领域。2024 年海外营收占比超 4 成，主要为墨西哥及越南。公司 1H25 营收 3607.6 亿元，同比增长 35.6%，归母净利润 121.1 亿元，同比增长 38.6%。公司业绩增速近 2 年呈提升趋势。 ⚫ AI 服务器需求旺盛，全球四大云厂 2Q Capex 同比+64%，工业富联良率提升单台利润有望增长。工业富联云计算业务重点关注四大云厂资本开支预期，全球四大云厂二季度行业合计 Capex 为 958 亿，同比+64%、全年投入乐观，体现 AI 云订单需求旺盛。服务器管理芯片企业信骅业绩高增、6 月营收创历史新高，反映 GB 系列销售旺盛。新一代 GB300产品工业富联有望进一步提升份额，工业富联凭借 GB200 量产、良率提升经验，有望在GB300 进一步获得高市占率和更优单台利润。工业富联 2Q 整体服务器营收增长超 50%，其中 CSP 服务器营收同比增长超 150%，AI 服务器营收同比增长超 60%。 ⚫ 高速交换机市场增长迅猛，工业富联 800G 交换机业绩快速提升，1H25 营收较 2024 全年增长 3 倍。受高速交换机需求驱动，2Q24 以来交换机市场总体规模同比增速持续向上，全球数据中心网络架构持续向更高带宽、更低延迟演进，以积极响应 AI 大模型训练与推理对网络性能要求的急剧增长。根据 IDC，生成式 AI 数据中心以太网交换机市场将从 2023年的约 6.4 亿美元增长至 2028 年超过 90 亿美元，年复合增长率高达 70%。工业富联产品结构持续向高端演进，2025 上半年 800G 高速交换机营收较 2024 全年增长近三倍。 ⚫ 消费电子精密结构件受益 AI 手机创新驱动，工业富联领先地位稳固，1H25 营收增 17%。苹果手机出货量整体稳定，1Q25 同比增速 9.4%，全球市占率 19%。受益于 AI 手机、可穿戴设备等新兴终端的创新带动，市场需求逐步回暖，头部品牌围绕 AI 功能进行产品迭代，带动智能终端结构性升级。AI 大模型在终端侧的部署逐步实现边缘化和轻量化，进一步打开高端移动终端的增长空间，为行业带来新机遇。1H25 公司相关产品出货表现优于市场整体水平，领先地位进一步巩固。 ⚫ 投资分析意见：首次覆盖给予公司“买入”评级。预计公司 2025~2027 年营收分别为 8434、13203、17156 亿元，对应增速分别为 38.5%、56.5%、29.9%，归母净利润分别为 305、505、594 亿元，对应同比增速分别为 31.5%、65.5%、17.6%，对应 2025~2027 年动态PE 分别为 32、19、16 倍。采用 PE 估值并给予公司 2026 年 25.2 倍 PE，对应目标市值12713 亿元，对应上涨空间 30.9%，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：国际环境变化使得电子行业贸易受影响；行业产品技术迭代带来的业务规模下滑风险。 市场数据： 2025 年 08 月 19 日 收盘价（元） 48.91 一年内最高/最低（元） 48.91/14.58 市净率 6.4 股息率%（分红/股价） 1.31 流通 A 股市值（百万元） 971,264 上证指数/深证成指 3,727.29/11,821.63 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2025 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 7.64 资产负债率% 60.33 总股本/流通 A 股（百万） 19,859/19,858 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： - 证券分析师 杨海晏 A0230518070003 yanghy@swsresearch.com 袁航 A0230521100002 yuanhang@swsresearch.com 李天奇 A0230522080001 litq@swsresearch.com 联系人 李天奇 (8621)23297818× litq@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2024 2025H1 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 609,135 360,760 843,395 1,320,264 1,715,571 同比增长率（%） 27.9 35.6 38.5 56.5 29.9 归母净利润（百万元） 23,216 12,113 30,523 50,522 59,428 同比增长率（%） 10.3 38.6 31.5 65.5 17.6 每股收益（元/股） . . . . . 毛利率（%） 7.3 6.6 6.5 6.4 5.9 ROE（%） 15.2 8.0 16.6 21.6 20.2 市盈率 42 32 19 16 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 08-1909-1910-1911-1912-1901-1902-1903-1904-1905-1906-1907-1908-19-100%0%100%200%(收益率)工业富联沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共22页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖给予公司“买入”评级。预计公司 2025~2027 年营收分别为 8434、13203、17156 亿元，对应增速分别为 38.5%、56.5%、29.9%，归母净利润分别为 305、505、594 亿元，对应同比增速分别为 31.5%、65.5%、17.6%，对应 2025~2027 年动态 PE分别为 32、19、16 倍。采用 PE 估值并给予公司 2026 年 25.2 倍 PE，对应目标市值12713 亿元，对应上涨空间 30.9%。 关键假设点 云计算业务：预计 AI 服务器下游需求旺盛，同时工业富联凭借交付能力较强、市占率提升，预计 AI 服务器持续带动下公司云计算领域营收将大幅增长。预计公司云计算业务 2025~2027 营收分别为 5175、9110、12094 亿元，同比增速分别为 62.0%、76.0%、32.8%。 通信及移动网络设备业务：预计工业富联高速交换机营收规模持续加速爆发，营收占比持续提升，同时消费电子结构件业务伴随市占率提升营收稳步上涨，预计公司通信及移动网络设备 2025~2027 营收分别为 3239、4073、5040 亿元，同比增速分别为12.5%、25