站上十年新起点，A股步入“慢牛”新周期

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 站上十年新起点，A 股步入“慢牛”新周期 [Table_Title2] [Table_Summary] 投资要点： 一、过去 A 股长期横向震荡的原因。1）2010 年起，A 股ROE 持续下行。中国在经济产业结构转型过程中，传统投资出口拉动增长的模式边际效应递减；2）2024 年以前，A 股募资规模（IPO、增发）持续高于分红金额，并且市场上行阶段往往伴随重要股东净减持规模增加，在增量资金入市不足阶段持续消耗流动性。 二、A 股新一轮牛市已然启动。1）全球贸易不确定性增强，但中国经济的强大韧性正在得到越来越广泛的国际认可；2）居民部门积累大量超额储蓄，资产荒权益市场吸引力提升。截至 2025 年上半年，住户存款向上偏离 2011-2019 年间的趋势线约 50 万亿元以上，意味着股市潜在增量资金庞大。当前居民存款搬家仍处于早期阶段，一旦资本市场活力激发，则会产生居民存款搬家现象，从而促进“居民配置资金入市与股市慢涨”的正反馈效应；3）供给侧“反内卷”与需求侧“扩内需”并进，修正了投资者对长期低通胀的预期，A 股盈利增速和 ROE 企稳回升的可预见性增强。股票市场往往领先基本面反映，2024 年“924”行情以来 A 股估值显著修复，后续随着盈利和通胀企稳，A 股估值仍有向上抬升的空间。 三、本轮行情有望转向一轮慢牛、长牛。1）资本市场已成为“稳预期”的重要抓手，其重要性提到历史新高度；2）资本市场新“国九条”和“1+N”政策体系落地显效，A 股投融资天平逐渐向“投资端”倾斜；3）战略性力量储备和稳市机制建设正在强化。一方面，监管持续推动险资、养老金、社保基金等中长期资金加速入市，有效减少短期市场波动对投资决策的影响；另一方面，中央汇金公司作为资本市场重要的“国家队”，持续发挥类“平准基金”的市场稳定器作用，且背后还有央行强有力的流动性支撑与政策协同。 四、站上十年新起点，A 股步入“慢牛”新周期。1）A 股市场正处于一轮由制度改革、资金结构优化和经济动能转换共同驱动的中长期“慢牛”新起点；2）供给侧治理乱象、遏制恶性竞争，叠加需求侧政策持续加码，正在有效扭转市场对长期通缩和企业盈利塌陷的悲观预期；3）投资者回报机制的完善，是“慢牛”得以持续的制度基石；4）居民“存款搬家”大幕初启，潜在增量资金充沛，正反馈机制正在形成；5）险资、社保、养老金及潜在平准基金持续入市，这类资金的长期属性将优化 A 股投资者结构；6）“慢牛”的航向将与国家战略高度同频，聚焦新动能、新技术，辅之以部分大金融、新消费。 风险提示：宏观经济波动超预期，地缘政治扰动，海外流动性风险等。 分析师 [Table_Author] 分析师：李立峰 邮箱：lilf@hx168.com.cn SAC NO：S1120520090003 分析师：张海燕 邮箱：zhanghy5@hx168.com.cn SAC NO：S1120521040002 [Table_Report] 相关研究 1. 【华西策略】中期 A 股市场仍有充足空间和机会——华西策略周报 2025-08-15 2. 【华西策略】勿质疑本轮 A 股行情的上行趋势与市场空间——华西策略周报 2025-08-10 3. 【华西策略】暂时的折返，慢牛行情趋势不变 2025-08-03 证券研究报告|策略专题报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2025 年 08 月 20 日 221394 证券研究报告|策略专题报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 过去 A 股长期横向震荡的原因 ................................................................... 3 2. A 股新一轮牛市行情已然启动 ................................................................... 4 2.1. 中国经济在关税冲击下展现出强大韧性 ......................................................... 4 2.2. 居民端积累大量超额储蓄，资产荒下潜在增量资金充裕 ............................................ 4 2.3. 供给侧“反内卷”与需求侧“扩内需”并进，强化 ROE 企稳预期 .................................... 6 3. 本轮行情具备转向中长期 “慢牛”的条件 ........................................................ 7 3.1. 资本市场重要性被提到新高度 ................................................................. 7 3.2. 新“国九条”资本市场改革促进 A 股向投资市转变 ................................................ 8 3.3. 险资、养老金、类平准基金等中长期资金入市，发挥“稳定器”作用................................. 9 4. 站上十年新起点，A 股步入“慢牛”新周期 ....................................................... 10 5. 风险提示 ................................................................................... 11 图表目录 图 1 过去 15 年，A 股跑输美股、日股、印度股指等 .........................................................................................................................3 图 2 2010 年以来，A 股 ROE 持续下行 .....................................................................................................................................................3 图 3 3 月以来，中国出口持续超预期（%） ...........................................................................................................................................4 图 4 中国出口金额占全球比重 ......................................