2020_年私募基金投资策略报告：趋势向好、波动难免，组合搭配兼顾收益风险

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 张慧 分析师 SAC 执业编号：S1130515080002 (8610)66216782 zhang_h＠gjzq.com.cn 张剑辉 分析师 SAC 执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 zhangjh＠gjzq.com.cn 趋势向好、波动难免，组合搭配兼顾收益风险 基本结论  股票投资策略——看好中长期投资价值，短期灵活应对波动。股票市场方面，中长期不论是企业盈利、市场估值、还是增量资金都存在着持续改善的可能，而且在未来中长期利率中枢下移的大趋势和地产调控政策的持续执行下，银行理财、信托、房地产等主要资产配置方向的收益率会持续下行，这将有助于资产配置向股票市场移动。短期来看，受机构投资者交易结构趋同、短期通胀水平对市场风险偏好的制约、以及年初较大规模解禁的影响，短期市场仍然相对纠结，预计波动会有所加大。因此，在管理人的选择上，建议一方面关注着眼中长期价值投资、具备优秀的选股能力、中长期业绩持续性较好且注重回撤管理、当前布局在中国经济发展方向引领下的投资主线的管理人，如彤源、同犇、康曼德、七曜、泓澄、石锋、少薮派、理成、世诚、易同、景林等。另一方面，还应配置一些操作风格相对灵活的管理人，依据市场的变化做积极的把握，具体可关注中欧瑞博、大朴、诚盛、华夏未来、宽远、沣杨、趣时、汉和汉华、磐耀、睿扬等。  股票量化策略——（超额）收益逐步回归，新策略研发注入活力。市场因素目前依旧是有喜有忧的，总体利好因素更多一些。其中，科技创新和消费升级所带来的相关行业板块机会，将使得未来市场风格存在继续向中小盘风格演进的可能，而且期指贴水情况已经显著好转，加上沪深 300ETF 期权和沪深 300 股指期权的上市使得行业的覆盖度更广，不论是在股票现货的对冲效率上，还是在策略的丰富度上都将有明显提升。但同时市场成交和波动始终处于低位、因子的有效性有限又将对部分股票量化策略构成制约，而且大幅扩容下高频量化策略市场拥挤状况也需要引起关注，长期看超额收益终将会持续下降，可以更多关注策略较为丰富，且研发能力较强的管理人，具体可关注因诺、明汯、鸣石、幻方、灵均、平方和、品赋、启林等。  固定收益策略——把握利率债配置机会，严选固收策略私募。债券市场在经济基本面继续承压、货币政策适度宽松、境外机构配置意愿增强、制约收益率下行的风险因素逐渐解除的背景下，预计存在一定的机会。具体品种方面，预期信用利差继续下行的空间有限，信用债投资机会预计会比 2019 年减少，同时随着贸易战的缓和，2020 年年初仍有利率向上调整的可能，到时可关注利率债的配置价值。不过，私募基金在该领域策略优势相对有限，在管理人的选择上，我们建议通过严格考察中长期业绩表现，关注配置相对分散且波段交易能力、牛熊转换阶段风控能力、公司资本实力、固收平台优势、信评能力等等投资管理能力指标均具备优势的品种同时，结合调研对于公司的深度了解，更多关注侧重布局利率债的品种。  宏观期货策略——关注各品种波动率变化，把握多样化配置价值。在高利润和政策支持下，生猪养殖规模大概率会逐步恢复，农产品特别是饲料端可能会出现趋势上行行情；在基建投资支撑下黑色系需求存在一定保障，同时企业留存利润较多，存在降低供给的能力，价格宽幅震荡的可能性较大，考虑到部分品种的趋势性机会和宽幅震荡的可能，预计波动情况相比于 2019 年四季度会有所改善。而且从持仓量数据来看，排除极端事件的影响，基础市场的资金情况依旧比较充裕，总体来看 2020 年量化 CTA 依旧存在一定的机会。而且，由于 CTA 策略与股票策略、债券策略之间有着较低的相关性，因而在投资组合中配置一定的量化 CTA 策略品种，对于平衡组合净值波动、提升多样化效果有积极作用，具体可关注黑翼、思勰、汇艾、宽投、洛书、千象等。对于主观宏观策略，可关注凯丰、泓湖等管理人。 2020 年 01 月 02 日 2019 年 12 月 31 日 2020 年私募基金投资策略报告 私募基金投资策略报告 证券研究报告 2019 年 12 月 31 日 金融产品研究中心 2020 年私募基金投资策略报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、宏观经济分析  回顾 2019 年，前三季度实际 GDP 增速分别为 6.4%、6.2%、6.0%，逐季下滑 0.2 个百分点。从分项上看，一季度核心支撑点在于净出口对 GDP 的拉动上升，拖累项主要是制造业投资失速下行；二季度最终资本形成拉动（基建和建安投资）对冲了消费的整体下移，下行 0.2 个百分点来自于净出口；三季度除了消费略有支撑外，投资和进出口对 GDP 的拉动均有所下滑；四季度来看，预计固定资产投资下行可能性不大，净出口对 GDP 贡献下降，消费贡献回升，GDP 整体稳在 6.0%。整体上看，政策积极的背景下，制造业投资下滑以及消费下行是造成 GDP 回落的主要原因，根本原因还是在于资本回报率低迷，企业资本开支意愿较弱。  2020 年，国金宏观经济小组预测实际 GDP 增长在 5.9%左右，年内经济增长节奏将呈现前高后低，“斜 N 型”企稳之势。具体演化路径是：一季度在建安投资和基建投资的支撑下，实际 GDP 企稳回升至 6.1%，二季度在地产下行压力加大的情况下，实际 GDP 当季同比跌破 6.0%，至 5.8%-5.9%，三四季度随着外需企稳，出口向好，整体回升至 5.9%的水平。具体来看： 图表 1：2020 年经济走势预测 来源：Wind，国金证券研究所  投资方面，2020 年无论是基建资本金比例下滑、多渠道筹措资本金，还是地方政府专项债可作为项目资本金、2019 年底提前启动 2020 年额度，均表明政策对于基建稳增长的意愿不断上升，而随着资金来源不断改善，预计基建投资有望回升。随着减税降费带动利润的改善，货币政策边际宽松且重点支持民企融资，高新技术产业以及传统制造业产能置换以及设备更新仍有空间，预计制造业投资有望企稳。地产链条难以启动，但因城施政重申，2020 年房地产投资下行压力依旧存在但下行幅度有限。综合来看，预计整体固定资产投资累计同比仍将下行。  消费方面，2020 年预计整体稳定。主要原因是，物价水平受猪价影响预计会维持高位，拉动名义 GDP 上行，从而社会消费品零售总额同比回升，此外，减税降费对消费也具有一定的提振作用，同时汽车消费方面，库存和销售同比数据均处于历史低位，未来边际上变的更差的概率较低。总体来看，2020 年上半年消费在减税降费和名义 GDP 带动下预计依然会有所增长，但下半年在财富效应消退的背景下，还是存在一定的向下压力。  外贸方面，2020 年预计进口改善将先于出口，在政策发力下，基建投资增速将有所回升，且建安投资保持韧性，将带动内需企稳。而外需仍将延续下行，但欧元区和日本、韩国等经济体对中国需求的依赖度较高，随着中国经济增速的企稳，这些经济体的增速也可能逐步企稳，因此中国将是本轮全球经济复苏的“领头羊”。总体来看，内需改善将先于外需，从而导致进口改善先于出口，预计全球经济