A股趋势与风格定量观察：维持中性看多，兼论量能择时指标有效性

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 8 月 10 日 定期报告 ——A 股趋势与风格定量观察 20250810 1. 当前市场观察 ❑ 本周市场整体上涨，小盘风格反弹。具体来看，万得全 A 指数上涨约1.94%，上证 50、沪深 300、中证 1000 分别上涨约 1.28%、1.27%、2.52%，国证成长上涨约 1.48%，国证价值上涨约 1.77%。 ❑ 若以“信贷脉冲、Beta 离散度、交易量能”复合指标构建 A 股不定期择时信号，效果十分优秀。其中，以不定期调仓的交易量能信号择时效果最佳，那么量能信号的本质是什么？量能信号适用于所有风格指数吗？ 1）量能信号的核心思想是“由于缩量下跌的跌幅将明显高于缩量上涨的涨幅，故可通过规避缩量信号，来获取较高交易赔率”。从对万得全 A 的择时效果上看，2013 年至今，胜率为 47.34%，赔率为 1.75，调仓间隔约 7 个交易日。规避了 2015、2018、2021、2023 至 2024 年明显缩量调整区间。 2）由于量能信号是流动性的即时反馈，对中小盘股表现有巨大影响，因此量能信号针对中小盘指数最为有效。以中证 500 和 1000ETF 择时策略为例，2017 年至今，中证 500ETF 交易量能策略按次日开盘价进行交易，扣费后年化超额收益率为 11.08%，最大回撤为 16.65%，信号胜率为 51.67%，赔率为1.69；中证 1000ETF 交易量能策略按次日开盘价进行交易，扣费后年化超额收益率为 12.66%，最大回撤为 22.93%，信号胜率为 46.95%，赔率为 2.15。 3）最新量能指标在各规模指数上仍给出看多观点。 2. 市场最新观点 ❑ 对中长期投资者来讲，当前市场估值水平偏高，中长期配置性价比已较前期回落。具体来看，万得全 A 的 PE 和 PB 估值中位数的滚动 3 年分位数分别为 100.00%和 99.72%，滚动 5 年分位数分别为 98.84%和 93.71%；中证 800的 PE 和 PB 估值中位数的滚动 3 年分位数分别为 90.76%和 82.48%，滚动 5年分位数分别为 70.22%和 68.07%。 ❑ 短期择时：本周短期量化择时信号维持中性。结构上，宏观基本面维持谨慎，估值面维持中性，情绪面维持乐观，流动性维持中性。 ❑ 风格轮动：本周末成长价值轮动模型建议超配成长，小盘大盘轮动模型建议均衡配置，四风格轮动模型推荐配置比例为小盘成长 37.5%、小盘价值12.5%、大盘成长 37.5%、大盘价值 12.5%。 风险提示：择时和风格轮动模型结论基于合理假设前提下结合历史数据统计规律推导而出，市场环境变化下可能导致出现模型失效风险。 王武蕾 S1090519080001 wangwulei@cmschina.com.cn 王禹哲 S1090525080001 wangyuzhe@cmschina.com.cn 维持中性看多，兼论量能择时指标有效性 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 一、A 股趋势观察 （一）A 股市场趋势和交易情绪观察 本周市场整体上涨，小盘风格反弹。具体来看，万得全 A 指数上涨约 1.94%，上证 50、沪深 300、中证 1000 分别上涨约 1.28%、1.27%、2.52%，国证成长上涨约 1.48%，国证价值上涨约 1.77%。 图表 1. 本周市场整体上涨 图表 2. 本周周期风格反弹 资料来源：招商证券、 Wind 资讯 资料来源：招商证券、 Wind 资讯 图表 3. A 股近 3 个月整体量价走势 图表 4. 近 1 月小盘成长表现最优 资料来源：招商证券、 Wind 资讯 资料来源：招商证券、 Wind 资讯 （二）A 股估值观察 从 A 股整体的估值水平来看，当前市场估值水平偏高，中长期配置性价比已较前期回落。具体来看，万得全 A 的 PE 和 PB 估值中位数的滚动 3 年分位数分别为 100.00%和 99.72%，滚动 5 年分位数分别为 98.84%和 93.71%；中证 800 的 PE和 PB 估值中位数的滚动 3 年分位数分别为 90.76%和 82.48%，滚动 5 年分位数分别为 70.22%和 68.07%。 从不同风格指数的估值水平来看，小盘、金融风格估值偏高，而质量成长、大盘除银行板块的估值仍偏低。具体来看，中证 500、金融风格指数的 PE 中位数的滚动 3 年分位数分别为 98.21%、84.00%，而沪深 300 质量成长、万得 300 除银行指数的 PE 中位数的滚动 3 年分位数分别仅为 17.52%、43.45%。 总的来讲，当前 A 股整体估值水平已不低，但各风格内部差异仍相对较大，剔除银行的大盘、质量成长等风格仍有较大的估值上涨空间。 1.94%1.28% 1.27%2.52%1.48%1.77%0.49%0.65%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%本周各指数收益率1.56%3.49%0.77%1.87%1.24%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%本周各风格收益率0.00.51.01.52.02.538004300480053005800万得全A成交额，万亿元，右轴万得全A收盘价60D成交额均值，右轴0.950.970.991.011.031.051.07大盘成长大盘价值中盘成长中盘价值小盘成长小盘价值 敬请阅读末页的重要说明 3 金融工程 图表 5. 主要指数 PE 估值水平统计 资料来源：招商证券、Wind 资讯 图表 6. 主要指数 PB 估值水平统计 资料来源：招商证券、Wind 资讯 （三）主动观点 在上周报告中，我们提到虽然 PMI 数据偏弱、Beta 离散度有所提升，但信贷脉冲持续修复、交易量能维持高位均继续支撑短线看多观点，并构建了以“信贷脉冲、Beta 离散度、交易量能”为核心的不定期择时信号，效果十分优秀。其中，以日频的交易量能信号择时效果最佳，因此我们不禁有所疑问，量能信号的本质是什么？量能信号适用于所有风格指数吗？从结果上来看，我们认为量能信号的本质思想是“由于缩量下跌的跌幅将明显高于缩量上涨的涨幅，故可通过规避缩量信号，来得到相对较高的交易赔率”，同时由于其是流动性的即时反馈，对中小盘股表现有巨大影响，因此量能信号针对中小盘指数最为有效。 首先，交易量能虽反映了市场流动性和情绪，但并非单向信号，其主要超额来自于规避缩量时市场的大跌风险。换而言之，交易量能时一个赔率类指标，而非胜率类指标。我们构建交易量能的方式与传统直接计算成交额与换手率的方法指数名称PE_TTM中位数滚动1年分位数滚动3年分位数滚动5年分位数近3年走势上证5017.3171.78%60.55%56.08%沪深30020.0453.53%46.07%28.12%中证50027.6794.61%98.21%87.84%中证80024.2292.12%90.76%70.22%中证100036.76100.00%100.00%94.21%中证20005