新能源汽车行业负极材料行业专题报告：加速配套海外，迎接全球替代

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 加速配套海外，迎接全球替代 新能源汽车行业负极材料行业专题报告｜2019.12.31 中信证券研究部 核心观点 宋韶灵 首席新能源汽车 分析师 S1010518090002 陈俊斌 首席制造产业 分析师 S1010512070001 全球锂电池行业受益汽车电动化发展迅猛，带动锂电负极材料需求高速增长，市场空间巨大。目前国内锂电负极行业格局集中，龙头企业兼具技术与成本优势，具备全球竞争力，有望加速全球替代。重点推荐产品性能全球领先、积极布局石墨化、针状焦等环节的璞泰来和杉杉股份，建议关注中科电气、贝特瑞。 ▍引言：为什么在当前时点关注锂电负极材料行业？全球新能源汽车发展迅猛，尤其海外主流车企电动车型从 2020 年开始加速投放，带动下游锂电池及其原材料需求高速增长。锂电池四大关键原材料（负极、正极、隔膜、电解液）2018年中国供应分别占全球的 66%/33%/38%/72%，其中中国负极企业供应份额高，格局好，全球对比的视角下，中国负极龙头兼具技术、产品、成本优势，全球竞争力明显，且已经进入 LGC、宁德时代、三星 SDI 等全球锂电巨头供应链，随着下游放量，负极材料加速全球替代，有望享受全球新能源汽车增长红利。 ▍负极是锂电四大关键原材料之一，2025 年空间有望超 500 亿。负极材料是锂电四大关键原材料之一，对锂电寿命、能量密度、功率、安全等性能起到重要作用。目前负极材料主要是石墨，包括人造石墨和天然石墨，占 95%的份额。石墨类材料 2018 年全球出货量 18 万吨，市场规模约 123 亿元，新能源汽车行业兴起带动负极材料需求快速上升，预计 2019/20/21/25 年出货量分别为 23/31/40/101万吨，市场空间分别为 150/194/240/522 亿元，2019-2025 年 CAGR 23%。 ▍行业格局：日本曾垄断供应，中国巨头冉冉升起。2000 年之前日本负极供应占全球 95%以上，随着中国实现技术突破并建立成本优势，中国/日本出货占比从2000 年的 4%/95%变化至 2018 年的 66%/30%。2018 年全球负极出货 CR4 占比 60%，贝特瑞/日立化成/杉杉科技/璞泰来占据前四，出货分别为 3.9/3.4/3.3/2.9万吨，中国企业占三席，自主龙头正在冉冉升起。 ▍行业变化：人造石墨是趋势，竞争壁垒在提升，全球替代已开启。1）人造石墨具备低膨胀、长寿命、高倍率等优点，更加适应动力电池和消费软包电池，正加速替代天然石墨，2012 年/2018 年全球人造石墨/天然石墨占比分为 28%/64%、63%/32%。2）动力电池企业对负极企业的大批量供应能力、产品一致性、供应稳定性、成本等较消费类电池需求更加严苛，负极行业竞争壁垒进一步提升。3）锂电石墨负极已完成进口替代，国内拥有全球最先进的人造石墨工厂，海外产能扩张很缓慢，中国企业凭借技术、产品、成本、产能等优势加速转向全球替代。 ▍海外配套、全球替代蕴含机遇，三维度寻找优质公司。全球锂电巨头受益海外新能源汽车进入高速增长阶段，进入全球锂电巨头配套的负极材料有望受益，从三个维度寻找优质企业：1）凭借技术和产品能力，已经进入锂电巨头供应链的人造石墨负极企业；2）具备资金实力，产能足够大，具备大规模配套能力；3）具备成本优势。人造石墨龙头璞泰来、杉杉股份技术功底深厚，产品具备全球竞争力，已经进入 LG 化学、三星 SDI、CATL 等全球锂电龙头供应链，产能加速投放，料将通过技术升级、产业链延伸等不断降本，竞争力强，有望加速全球替代。 ▍风险因素：新能源汽车市场需求不及预期；原材料价格上涨导致毛利率下滑；负极行业产能扩张加速导致竞争加剧。 ▍投资策略：全球锂电池行业受益汽车电动化发展迅猛，带动锂电负极材料需求高速增长，市场空间巨大。目前国内锂电负极行业格局集中，龙头企业兼具技术与成本优势，具备全球竞争力，加速配套全球锂电巨头，迎来全球替代机遇。重点推荐技术领先、产品性能卓越，同时积极布局石墨化、针状焦等环节的璞泰来和杉杉股份，建议关注中科电气、贝特瑞。 新能源汽车行业 评级 强于大市（维持） 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价 （元） EPS PE 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 璞泰来 85.9 1.37 1.76 2.37 3.15 63 49 36 27 买入 杉杉股份 13.6 0.27 0.28 0.39 0.53 50 49 35 26 买入 中科电气 8.0 0.25 0.25 0.36 0.46 32 32 22 17 未评级 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2019 年 12 月 30 日收盘价；杉杉股份为扣非后 EPS，对应估值为扣非后 PE；中科电气EPS 为 wind 一致预期。 新能源汽车行业负极材料行业专题报告｜2019.12.31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 引言：为什么在当前时点关注负极？ ................................................................................ 1 海外新能源汽车发展进入拐点，中国锂电供应链加速配套 ............................................... 1 负极材料：锂电的四大关键原材料之一 ............................................................................ 3 负极是锂电关键原材料，对性能影响大 ............................................................................ 3 石墨类材料是负极主流，硅碳负极是研发重点.................................................................. 4 2025 年空间超 500 亿，中国企业加速崛起 ...................................................................... 5 受益于新能源汽车需求提升，预计五年 CAGR 20% ......................................................... 5 日本企业曾垄断，中国持续突围 ....................................................................................... 6 行业趋势：人造石墨是趋势，规模效应筑壁垒 ................................................................. 7 人造石墨渗透率有望持续提升 ...............