航空运输行业2020年投资策略：“跨年行情”不可忽视，4月窗口决定后续行情力度

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 航空运输 2020 年投资策略 推荐（维持） “跨年行情”不可忽视，4 月窗口决定后续行情力度  2019 年航空行业回顾：“特殊因素”致供需双弱。2019 年 1-11 月行业旅客人数增速 8.1%，RPK 增速 9.6%，ASK 增速 9.5%，客座率同比略增 0.1 个百分点。1）供给：波音 MAX 停飞等因素致运力增速放缓。a）机队规模增速由两位数增长放缓至不到 5%（前 11 月净增 147 架飞机，此前三年年均净增 300架或 10%以上）；b）ASK 增速下降 3 个百分点至 9.5%。其中三大航 ASK 增速下降 1.8 个百分点至 8.5%。2）需求：近十年最低水平，存部分一次性特殊因素。8.1%的旅客增速低于近 10 年平均值（11.1%），但观察国际线维持 15%以上的高景气以及春秋、吉祥两家民营航空旅客增速明显超过行业，我们预计国内公商务出行受到特殊因素影响，包括：北京首都机场上半年的维修（3-5月起降架次下降 6-8%），重大保障活动影响出行（10 月首都、浦东起降架次为负，白云、深圳为当年较低水平），地区航线受到影响。  2020 年行业展望：料需求均值回归，供给持续收缩，供需缺口或存 2%。1）需求：料实现均值回归。二十年来共 5 次需求增速低于两位数，除非典、金融危机、极高基数影响外，仅 12 年与 19 年，我们认为航空需求韧性助力低基数下实现均值回归。a）Vs2019 年：特殊因素大部分为一次性，而对于经济下滑，其实质冲击或在 2019 年已完成筑底；Vs2012 年：当年更多是高铁干线成网带来的分流，而当前适中的燃油价格也给与航空公司调节能力。b）我们预计：2020 年行业旅客增速或达 9%（约对应 GPD6%的 1.5 倍系数中枢），RPK 增速 10.5%，尤其 3-4 月会在低基数下回归两位数。2）供给：持续收缩。波音MAX 事件或持续发酵（波音宣布 20 年 1 月暂时停产 MAX 机型，我们预计年内在国内复飞难度较大，全年飞机净增或 170 架，增速约 4.5%），航空公司调整飞机利用率或存在能力上限（连续两年调整利用率，R5 规则实施也将某种程度限制机组飞行时长），由此使得 2020 年行业运力（ASK 增速）较 19年进一步下降，或为 8.5%左右，与 RPK10.5%的增速存在 2%左右的缺口。  行情推演：“跨年行情”不可忽视，4 月窗口决定后续行情力度。1）跨年行情不可忽视。11 月我们发布两篇行业报告《均值回归》及《跨年行情背后》，提出料将开启跨年行情实现超额收益。2）复盘过去三年跨年行情背后是“双低双变”，观察当前，航空股具备了三项条件：股价低（4-10 月超额-24%），估值低（1.3-1.4 倍底部区域），预期变化（汇率存改善可能，需求存基数效应下回暖，波音 MAX 复飞尚无时间表或进一步带来运力收缩）。2）4 月窗口决定后续行情力度。我们认为 2020 年 3-4 月是旅客增速重回两位数的窗口，运力不存在基数效应，行业供需在 3-4 月或存在较为明显的缺口，从而推动客座率与票价双升，一旦出现超预期弹性，则行情力度很可能朝向 2 倍 PB 以上的行情演绎。附：19 年航空板块涨幅 12.1%，跑输交运指数 3 个百分点，但列交运子行业第三，5 家重点公司涨幅 20%。  投资建议：三大航 PB 处于历史较低水平，优选国航，看好公务需求回暖后对其弹性的助力；吉祥航空：我们认为公司业绩拐点已至，当前市值被明显低估；春秋航空：持续看好公司发展，将低成本优势化为业绩稳定增长。  风险提示：油价大幅上涨，人民币大幅下跌，经济大幅下滑。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E PB 评级 中国国航 9.39 0.53 0.71 0.89 17.72 13.23 10.55 1.44 强推 吉祥航空 14.81 0.71 0.95 1.16 20.86 15.59 12.77 2.00 强推 南方航空 7.0 0.32 0.55 0.71 21.88 12.73 9.86 1.32 强推 东方航空 5.59 0.29 0.43 0.55 19.28 13.0 10.16 1.35 强推 春秋航空 42.56 2.16 2.61 3.03 19.7 16.31 14.05 2.93 强推 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2019 年 12 月 27 日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 证券分析师：王凯 电话：021-20572538 邮箱：wangkai@hcyjs.com 执业编号：S0360519090002 占比% 股票家数(只) 8 0.21 总市值(亿元) 4,222.18 0.65 流通市值(亿元) 3,008.87 0.64 % 1M 6M 12M 绝对表现 6.49 -7.23 12.06 相对表现 2.35 -12.37 -21.53 《航空行业 10 月数据点评：春秋客座率持续领跑，三大航合计客座率同比提升，强调均值回归之路料将自 11 月开启》 2019-11-15 《探究航空股“跨年行情”背后：双低双变；强调均值回归之路已开启，料将实现超额收益》 2019-11-26 《航空行业 2019 年 11 月数据点评：行业整体客座率同比提升，国际线淡季放量客座率暂时承压，持续看好航空股跨年行情》 2019-12-17 0%16%33%49%19/01 19/03 19/05 19/07 19/09 19/112019-01-02～2019-12-27沪深300航空运输相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 航空运输 2019 年 12 月 29 日 航空运输 2020 年投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、2019 年航空行业回顾：“特殊因素”致供需双弱 ............................................................................................................ 5 （一）供给：波音 MAX 停飞等因素致运力增速放缓 ..................................................................................................