京东健康(6618.HK)医药电商增长稳健，供应链%2b服务生态%2bAI构筑壁垒

上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 医药生物 2025 年 08 月 03 日 京东健康 (06618) ——医药电商增长稳健，供应链+服务生态+AI 构筑壁垒 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） ⚫ 自营医药为核心，拓展至综合医疗健康服务。京东健康为京东集团在医疗健康领域的核心子公司，14 年 2 月至今已从医药电商拓展为涵盖健康商品销售和营销、医疗健康服务、企业健康解决方案、智慧医疗解决方案等的综合服务商。 ⚫ 公司 1P 自营业务稳健增长为公司业绩核心驱动因素，3P 和 O2O 完善布局渠道。医药和健康产品销售以京东大药房和平台为基础提供自营医药和健康产品销售，品类包括健康及保健品、医疗器械、处方药、非处方药，强化新特药首发优势并与多个品牌战略合作，24 年该板块营收 488 亿，yoy+6.9%，营收占比 84%。平台和数字化营销包括线上平台三方商家佣金和平台使用费、O2O 即时零售、广告主数字营销服务费、在线医疗健康服务费。24 年平台第三方商家数超 10 万家，O2O 接入国内 3000+医保定点药房，京东健康互联网医院日均在线咨询量超 49 万。24 年该板块营收 94 亿，yoy+19%，营收占比 16%。 ⚫ 互联网医疗进入稳健发展阶段，线上医药零售渗透趋势或将有所加速。从具体门类来看：1）非药品类的营养保健、家用医疗器械等在产品时效性、用户需求上适合线上零售，营养保健品已进入线上渗透的中期且仍将在 2-3 年稳定提升渗透率，医疗器械则仍处于线上零售渗透的前中期，且两类产品线上零售利润率相对更高；2）药品市场线上零售渗透率较低（约 13%），但此前多年的发展已逐渐培养用户对线上购药的心智，随着处方药向院外流动趋势+药品线上零售相对线下零售的优势持续体现，叠加线上医保覆盖率提升趋势，OTC 和处方药等向线上化渗透或将有所加速，B2C 电商在药品市场兼顾品类丰富度、时效性等要求，有望在药品线上化趋势中取得一定竞争优势。 ⚫ 竞争趋缓，供应链+服务+AI 协同破局。2021 年起互联网医疗的竞争激烈，以美团买药为代表的 O2O、以抖音快手平台为代表的短视频直播电商带来了大健康领域竞争格局的较大变化，至 2025 年互联网医疗电商的竞争或陆续趋于平缓。公司除供应链优势外，服务生态上已形成医检诊药闭环，AI 技术端发布京医千询大模型并开源，构建用户、医生、医院端产品矩阵，多方协同下有望打开未来增长空间。 ⚫ 首次覆盖，给予买入评级。考虑到公司供应链优势、自营品牌优势、持续引入第三方商家和 拓 展 O2O 下 能 推 动 业 绩 稳 健 增 长 ， 我 们 预 测 2025-2027 年 收 入 预 计 为636.5/696.5/765.5 亿，归母净利润分别为 45.2/50.4/57.9 亿。考虑到公司在供应链+服务生态+AI 协同上更具有优势有望形成一定的竞争壁垒，未来增长前景乐观，给予公司 25 年40xPE，目标市值 1807 亿元。 ⚫ 风险提示：互联网医疗政策环境变化、线上渗透率不及预期、行业竞争加剧。 市场数据： 2025 年 08 月 01 日 收盘价（港币） 48.75 恒生中国企业指数 8804.42 52 周最高/最低（港币） 51.80/19.48 H 股市值（亿港币） 1,560.06 流通 H 股（百万股） 3,200.12 汇率（人民币/港币） 1.0979 一年内股价与基准指数对比走势： 资料来源：Bloomberg - 证券分析师 洪依真 A0230519060003 hongyz@swsresearch.com 林起贤 A0230519060002 linqx@swsresearch.com 刘洋 A0230513050006 liuyang2@swsresearch.com 张静含 A0230522080004 zhangjh@swsresearch.com 周文远 A0230518110003 zhouwy@swsresearch.com 任梦妮 A0230521100005 renmn@swsresearch.com 研究支持 陈晴华 A0230123090010 chenqh@swsresearch.com 黄俊儒 A0230525070008 huangjr@swsresearch.com 联系人 陈晴华 (8621)23297818× chenqh@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 53,530 58,160 63,652 69,650 76,548 同比增长率（%） 15 9 9 9 10 归母净利润（百万元） 2,142 4,162 4,517 5,044 5,792 同比增长率（%） 463 94 9 12 15 每股收益（元/股） 0.69 1.32 1.41 1.58 1.81 净资产收益率（%） 4.34 7.54 7.56 7.79 8.21 市盈率 66 34 31 28 25 注：“每股收益”为归属于母公司所有者的净利润除以总股本 -6%194%08/0109/0110/0111/0112/0101/0102/0103/0104/0105/0106/0107/01HSCEI京东健康 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共19页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖，给予买入评级。考虑到公司供应链优势、自营品牌优势、持续引入第三方商家和拓展 O2O 下能推动业绩稳健增长，我们预测 2025-2027 年收入预计为636.5/696.5/765.5 亿，归母净利润分别为 45.2/50.4/57.9 亿。考虑到公司在供应链+服务生态+AI 协同上更具有优势有望形成一定的竞争壁垒，未来增长前景乐观，给予公司 25 年 40xPE，目标市值 1807 亿元。 关键假设点 我们预计公司医药和健康产品销售收入在与品牌方深度合作下持续扩充药品和非药品品类，依托集团供应链优势未来保持业绩稳步增长，2025-2027 年收入预计为527.3/572.7/625.1 亿元，同比分别为 8.1%/8.6%/9.1%。 我们预计平台、广告及其他服务收入在持续引入第三方商家和拓展即时零售网络的趋势下保持较快增长，占整体营收比重预计有所提升，2025-2027 年收入预计为109.2/123.8/140.4 亿元，同比分别为 16.6%/13.4%/13.4%。 有别于大众的认识 互联网医疗行业线上零售渗透速度或有望超市场预期，营养保健、医疗器械等产品已开始渗透进程，并有望在 2-3 年内保持较快速度，或快于市场预计； 市场普遍认为公司仅为医药电商，但实际已有较全面的智慧医疗布局。公司具备医检诊疗全链条布局，互联网医院日均问诊量达 49 万次，累计真实诊疗数据库是训练垂直医疗 AI 的核心壁垒，公司开源大模型京医千询和 AI 系列产品已逐步运用于自身互联网医院和行业内医疗机构，从医