利率债8月投资策略展望：把握阶段性修复行情

固定收益月报 请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 16 把握阶段性修复行情 ――利率债 8 月投资策略展望 分析师： 王哲语 SAC NO： S1150524070001 2025 年 8 月 1 日 ⚫ 2025 年 7 月市场回顾  资金价格：7 月资金价格呈现前松后紧的特征，中上旬，央行呵护流动性意愿较强，DR007 在 1.5%附近波动；中下旬，税期超量投放的逆回购陆续到期，央行选择缩量续作，可能有意收紧资金面间接为权益市场降温，在资金连续回笼的情况下，DR007 在非税期、非月末的时点快速走高至 1.6%以上，月末公开市场转为净投放后，资金价格出现一定缓和。  一级市场：发行方面，7 月利率债共发行 3.2 万亿元，环比减少 1500 亿元，其中，国债发行 1.2 万亿元，较二季度各月发行量均减少；地方债和政金债发行规模环比均增加。净融资方面，国债净融资规模环比减少 3000 亿元，地方债净融资规模环比增加超 1000 亿元，政金债净融资规模与 6 月基本相当。整体来看，7 月国债供给降温，地方债和政金债发行规模增加较多。  二级市场：7 月中上旬，债市整体尚处于震荡格局中，多空因素交叠，但都没有形成主线，债市依然以挖掘品种利差为主。7 月中下旬，“反内卷”信号不断强化，雅江项目落地提振总需求预期，“通胀交易”成为债市的主要压制力量，叠加债基、理财的赎回压力提升，债市整体承压，直至 7 月末政治局会议透露出“落实存量政策”的信号，以及 7 月 PMI 数据也显示基本面仍有承压，债市才出现小幅修复行情。 ⚫ 债市展望  基本面上，“抢出口”效应或近尾声，未来 1-2 个月开始出口同比增速或有下降；“反内卷”推进下，工业生产、制造业投资增速或有放缓；基建投资有望保持较高增速；消费数据可能阶段性下滑，待“以旧换新”之后的新的增长点出现；PPI 数据或有好转，同环比降幅有望收窄。对债市而言，在 7 月的“通胀交易”的情绪降温之后，内外需压力将重回视野，仍是对债市较为有利的环境。  政策面上，财政政策方面，7 月政治局会议对宏观政策的总体定调是“落实落细”，意在落实存量政策，出台大规模增量刺激政策的可能性有限，7 月中旬曾扰动债市的地产政策预期也并未兑现，对债市修复较为有利。货币政策方面，7 月政治局会议对货币政策延续“适度宽松”的定调，但较 4 月剔除“适时降准降息”的表述，结合金融数据特征来看，8 月降准降息的必要性不强，关注央行公开市场操作动态。  资金面上，8 月是下半年政府债供给压力相对较大的时点，可能对资金面有一定扰动，央行有望继续呵护流动性，预计 DR007 波动中枢在 1.5-1.6%。此外，从 8 月开始，MLF 的到期与续作时间均在 25 日左右，有利于熨平由时间错位导致的资金波动。  总结来看，债市有望迎来阶段性修复，但利率下破 6 月的波动中枢尚缺乏新的催化，因此对修复的空间不宜过高估计，预计 8 月债市在阶段性修复之后转为震荡格局，修复阶段可把握长期限品种的机会。 风险提示：经济环境变化超预期；政策变化超预期；海外流动性超预期收紧。 固定收益研究 证券研究报告 固定收益月报 [Table_Author] 证券分析师 [Table_IndInvest] 王哲语 022-23839051 wangzheyu@bhzq.com 周喜 SAC NO：S1150511010017 022-28451972 zhouxi@bhzq.com [Table_IndInvest] 李济安 SAC NO：S1150522060001 022-23839175 lija@bhzq.com [Table_IndInvest] 固定收益月报 请务必阅读正文之后的声明 2 of 16 目 录 1. 2025 年 7 月市场回顾 .................................................................................................................................. 3 1.1 资金价格：前松后紧 ........................................................................................................................... 3 1.2 一级市场：政金债发行规模较高 ........................................................................................................ 3 1.3 二级市场：10Y 国债收益率站上 1.7% ............................................................................................... 4 2. 基本面展望：压力不容忽视 ......................................................................................................................... 6 3. 政策展望：存量政策“落实落细” ................................................................................................................. 10 3.1 财政政策：政府债供给压力或加大 ................................................................................................... 10 3.2 货币政策：主要关注公开市场操作 ......................................................