2025年秋季展望-新一轮产业革命：从技术创新到资本开支

证券研究报告 宏观研究 宏观专题 宏观研究/宏观专题 新一轮产业革命：从技术创新到资本开支 ——2025 年秋季展望 —— ◼ 核心观点 在 2025 年已经过去的时间里，全球百年变局仍然在加速演进，但变局之中却出现了更清晰的突破方向，那就是新一轮技术创新与产业革命。从技术创新和资本开支相关指标的变化来看，这一轮技术创新与产业革命其实在多年之前就已经酝酿趋势。我们认为这将持续带来资产价格重估、资本开支周期重启、产业体系重构的“三重”效应。 1.新一轮技术创新周期已经启动。从投入端看，全球主要经济体的研发经费占 GDP 比重都在持续提升。中国的研发经费支出增速在2023 年至 2024 年出现一定降速，但研发折合全时人员年度增速加速提升，这反映出中国逐步在平衡研发经费投入与研发人员投入之间的配比。从产出端来看，技术创新周期已进入回升阶段，但国际对比也出现深刻变化：世界 PCT 专利申请量已经集中在前五经济体（2024 年合计占全球比重 77.9%）；中国占全球比重在 2019 年首次超过美国，此后在 25%以上的水平稳步上升，而美国占比在 2024 年首次降至 20%以下。技术创新层面的国际竞争还在持续加剧、扩散、深化。 2.全球资本开支周期也已经启动。世界整体资本形成率在 2022 年达到 1974 年以来的最高水平。2016 年以来美国资本形成总额增速与全球的相关系数超过 90%，同期实际广义美元指数趋于上升。从国别占比来看，美国资本开支占全球比重从 2011 年的 15.85%逐渐升至2023 年的 21.07%；中国占比从 2011 年的 18.95%升至 2021 年的峰值29.12%，之后回落到 2023 年的 26.52%；欧元区占比一直稳定在 12.7%左右；日本占比在 2023 年下降至 3.89%，已低于印度的占比 4.28%。 3.为适应新一轮产业变革及其引发的经济结构调整，中国的固定资产投资增速总体平稳，但结构却加速分化。其中，民间投资占固定资产投资比重从 2015 年的 64.2%逐步下降至 2024 年的 50.1%；基础设施建设投资占比从 2015 年的 23.8%逐步上升至 2025 年上半年的48.2%；房地产开发投资占比从 2015 年的 17.4%逐步上升至 2020 年的27.3%，之后又回落至 2025 年上半年的 18.8%。从增速来看，2022 年以来固定资产投资结构进一步分化：房地产开发投资增速持续为负；基建投资增速的运行区间为 8.2%至 11.5%；制造业投资增速区间为6.5%至 9.2%；此外设备工器具购置增速从 2024 年开始升至 15%以上。 ◼ 投资建议 我们认为，固定资产投资既是当期需求，又是未来产能。且不同行业、不同主体的固定资产投资决策又具有不同的动机。当期的资本开支决策会受到全球环境、国内政策、行业景气等多重因素的影响，而其未来影响要在多年之后才逐渐出现。因此我们分析了公用、上游、中游、终端四个领域细分行业从 2019 年至 2025 年上半年的固定资产投资增速，从而理解新一轮产业革命可能引发的重构效应。 ◼ 风险提示 （1）技术路线突变的风险；（2）国际战略博弈加剧的风险； （3）地缘政治冲突的风险；（4）产业升级难度上升的风险。 日期： yxzqdatemark 分析师： 高明 E-mail： gaoming@yongxingsec.com SAC编号： S1760524050003 相关报告： 《财政政策的空间、节奏与侧重点》 ——2025 年 02 月 17 日 《制造业的回归》 ——2025 年 01 月 21 日 《强美元的终结》 ——2025 年 01 月 02 日 2025年08月05日宏观专题 请务必阅读报告正文后各项声明 2 正文目录 1. 新一轮技术创新周期已经启动 ............................................................... 3 2. 全球资本开支的国别结构变化 ............................................................... 5 3. 中国固定资产投资的结构变化 ............................................................... 7 4. 中国固定资产投资的细分行业结构 ....................................................... 9 4.1. 公用：基础设施建设 .......................................................................... 9 4.2. 上游：初级产品供应 ........................................................................ 10 4.3. 中游：装备制造、生产服务、金融与房地产 ................................ 11 4.4. 终端：消费品、生活服务、社会发展 ............................................ 12 5. 投资建议 ................................................................................................. 13 6. 风险提示 ................................................................................................. 13 图目录 图 1: 主要经济体研发支出占 GDP 比重 ......................................................... 4 图 2: 中国研发经费支出与研发折合全时人员年度增速 ................................ 4 图 3: 世界 PCT 专利申请量同比 ...................................................................... 5 图 4: 主要经济体 PCT 专利申请量全球占比 .................................................. 5 图 5: 广义美元指数与世界整体资本形成总额占 GDP 比重 ......................... 6 图 6: 主要经济体资本形成总额占 GDP 比重 ................................................. 6 图 7: 1996 年至 2012 年资本形成总额年度增速 ...................................