五矿资源(01208.HK)公司深度报告：世界级铜矿产量回升，利润有望大幅增长-华鑫证券

2025 年 07 月 28 日 世界级铜矿产量回升，利润有望大幅增长 —五矿资源（1208.HK）公司深度报告 买入(首次) 投资要点 分析师：傅鸿浩 S1050521120004 fuhh@cfsc.com.cn 分析师：杜飞 S1050523070001 dufei2@cfsc.com.cn 基本数据 当前股价（港元） 4.04 总市值（亿港元） 490.5 总股本（百万股） 12140.5 流通股本（百万股） 12140.5 52 周价格范围（港元） 1.95-4.26 日均成交额（百万港元） 144.8 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 ▌背靠央企中国五矿集团，五矿资源主要经营铜、锌等矿产采选业务，拥有世界级大型铜矿山 Las Bambas 五矿资源大股东为中国五矿香港控股有限公司，持有股权占比 67.49%，其实控人为国务院国资委。 公司的主要业务包括在世界各地勘探、开发和开采铜、锌、钴、金、银和铅矿床。公司的主要矿山包括 Las Bambas、Kinsevere、Khoemacau、Dugald River、Rosebery 等矿山。其中 Las Bambas 矿山是位于秘鲁阿普里马克地区的露天、开采长寿命的铜和钼采矿矿山，勘探潜力巨大，是世界级大型铜矿山之一。 ▌公司金属储量丰富，主力矿山勘探潜力逐步挖掘 五矿资源公司矿产资源丰富、矿石储量规模较大。截止 2024年 6 月 30 日，公司拥有矿产资源量 3211 万吨，其中铜 1800万吨，锌 1190 万吨，铅 180 万吨，银 5.8 亿盎司，金 300 万盎司，钼 32 万吨，钴 6.9 万吨；拥有矿石储量共 965 万吨，其中铜 630 万吨，锌 269 万吨，铅 50 万吨，银 1.5 亿盎司，金 100 万盎司，钼 12 万吨，钴 3.7 万吨。 公司旗下主力矿山，Las Bambas 矿山持续释放地下勘探潜力，为公司带来主要矿产资源量增量。Las Bambas 矿山过去四年一直对 Ferrobamba 矿坑深部进行勘探钻探，勘探延伸了Ferrobamba 矿床，并 2024 年首次报告了其地下开采潜力。Ferrobamba 矿坑深部的勘探使得矿产资源量增加了 250 万吨铜、310 万盎司银、13 万吨钼及 37 万盎司黄金。 ▌主力铜矿 Las Bambas 各项经营指标向好，带动公司铜总产量大幅回升 2024 年 Las Bambas 合营公司总收入占比约占公司总收入的66%，EBITDA 占比约占公司总 EBITDA 的 78%。其债务从 70 亿美元减少到 2024 年的 9 亿美元，提前六年完成原先的偿债计划，未来财务压力减小，释放更多的净利润弹性。2025 年指引在 36 万吨到 40 万吨之间，高于以往五年各年度的产量。 Las Bambas 矿山社区管理模式持续优化。2023 年启动“邦巴斯之心”计划，将更广泛的社区纳入 Las Bambas 项目价值链。社区性企业直接参与部分矿山运输服务，加深与社区的-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%五矿资源沪深300公司研究 券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 利益绑定。 采选环节同步发力，矿山运营指标优化。近几个季度矿石品位有所提升，主要原因为 Chalcobamba 矿坑开发顺利，并且已实现矿石稳定供应，2024 年第四季度铜入选品位提升至0.92%。在勘探区域，Chalcobamba 矿坑上部品位高的区域较多，Ferrobamba 矿坑下部品位高的区域也较多，未来能持续供应优质的高品位原矿。同时，选矿环节也有进展，2022 年底投产的 3 号球磨机也助力了选矿量的增长和回收率的上升。 ▌Khoemacau 与 Kinsevere 两铜矿扩产爬坡中，铜矿仍有增产空间 Khoemacau 为 2024 年新并购矿山，远期规划产能 13 万金属吨铜精矿。矿山正计划分阶段稳步提升其产量，第一阶段，矿山计划利用现有选矿厂于 2026 年至 2027 年间将铜的年产量提升至 6 万吨。矿山将利用现有年处理量 365 万吨的选厂，通过增加采矿工作面和提高运营灵活性，重点开拓较高品位矿段。第二阶段，公司计划于 2028 年再新建一座年处理量为 450 万吨的选厂，开发扩建矿床，将矿山的产能扩大到每年 13 万吨铜精矿含铜。 刚果金 Kinsevere 铜钴矿扩产进展顺利。经过近 30 个月的建设，硫化矿选矿系统于 2024 年 7 月 29 日建成投产，焙烧制酸系统于 9 月 15 日夜成功点火并生产出铜钴焙砂和硫酸，9月 20 日开启硫化铜生产。扩建项目可以使 Kinsevere 项目寿命延长至 2035 年，同时铜产能可以达到 8 万吨。 ▌ 盈利预测 预测公司 2025-2027 年营业收入分别为 58.38、60.88、60.88 亿美元，归母净利润分别为 6.85、7.45、7.68 亿美元，当前股价对应PE 分别为 9.2、8.4、8.2 倍。 考虑到公司各项经营指标向好，且铜价中枢上移。首次覆盖，我们给予 “买入”投资评级。 ▌ 风险提示 1）产量销量不达预期；2）主要产品价格下跌风险；3）矿山生产经营风险；4）项目扩产进度超预期；5）有色金属需求不及预期等。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万美元） 4,479 5,838 6,088 6,088 增长率（%） 3.1% 30.3% 4.3% 0.0% 归母净利润（百万美元） 162 685 745 768 增长率（%） 1698.9% 323.4% 8.7% 3.1% 摊薄每股收益（美元） 0.013 0.057 0.061 0.063 ROE（%） 2.6% 8.8% 7.8% 6.8% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 公司介绍............................................................................... 7 1.1、 公司简介：背靠中国五矿，整合优质国际矿山 ........................................ 7 1.2、 公司发展历程：规模快速扩张，借助核心资产优质现金流布局多元矿山组合 ............... 7 1.3、 公司资产情况：铜铅锌多金属矿种横跨全球多个大洲 .................................. 8 1.4、 公司经营情况：财务费用显著下降，净利润提升空间得到释放 ........................... 10 1.5、 主要矿山产量及财务情况：五大矿山基本运营正常，财务状况持续优化 ................... 14 2、 主力矿山 LAS BAMBAS 铜矿：公司营收和利润的主要来源 ....................