银行二永债投资机会盘点：适度信用下沉策略下的二永债投资机会

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明固收点评报告hyzqdatemark证券分析师廖志明SAC：S1350524100002liaozhiming@huayuanstock.com联系人张一帆zhangyifan@huayuanstock.com银行二永债投资机会盘点——适度信用下沉策略下的二永债投资机会投资要点：银行二永债投资筛选框架。本报告从以下五个维度构建银行二永债筛选框架：（1）发行人主体资质与经营指标，包含股权性质、资产规模、经营区域、资产质量、经营业绩、同业负债占比等六大维度；（2）央行的金融机构评级结果；（3）国内系统重要性银行（D-SIBs）名单；（4）历史上未主动赎回银行二永债情况；（5）区域财政收入含金量及债务压力情况。央行金融机构评级：大型银行风险较低，部分城农商行为高风险银行。依据央行 2023年末金融机构评级结果，安全边界内银行资产规模占银行体系的 98.22%，357 家银行处于风险较高状态。大型银行稳居“绿区”，农合机构及村镇银行“红区”银行数量占比较高，但资产规模占参评银行的比例不足 1%。分区域看，绝大多数省份存量风险已压降，区域金融生态持续优化。国内系统重要性银行（D-SIBs）可全部纳入投资白名单。作为系统重要性银行，其风险对金融体系的传染性高，因此受到监管机构的高度关注，整体风险水平相对更低。2023 年度我国系统重要性银行评估认定了 20 家国内系统重要性银行，其中国有商业银行 6 家，股份制商业银行 9 家，城市商业银行 5 家。警惕中小银行二级资本债潜在的不主动赎回风险。截至 2025 年 7 月 19 日，历史上共有 72 只二级资本债未在赎回期内主动赎回，合计未主动赎回金额 506.77 亿元。特征如下：1）发行人为农商行的占比高达 73.61%，剩余 26.39%为城商行；2）分银行所在地区来看，辽宁（15 只）、山东（13 只）、湖北（9 只）、山西（7 只）、吉林（7 只）等地区的中小银行二级资本债不主动赎回案例的数量高居前列。目前只有包商银行发生过次级债减记，其余截至 2025/07/19 已到期的未主动赎回二级资本债均已全额兑付。伴随近年中央与地方政府协同推进的债务风险化解政策落地，前述银行信用风险明显下降，近两年（2023-2024）不主动赎回二级资本债案例有所减少。优先配置财政收入含金量高、债务可控省份，规避风险较高区域。我们认为应该优先配置税收收入含金量高、债务可控的省份，例如上海、北京、广东、福建；高度警惕并规避风险较高区域：央行发布的《中国金融稳定报告-2021》显示辽宁、甘肃、内蒙古、河南、山西、吉林、黑龙江等省份高风险机构数量较多。适度信用下沉策略下的二永债投资机会。我们认为当前优质大行资本债利差压缩空间有限，10 年期品种虽具相对价值，但整体收益空间亦较低。因此，为增厚收益，我们建议当前二永债投资应在严格风控前提下实施适度信用下沉策略，建议关注天津农商行、广西北部湾银行、天津银行、桂林银行及长安银行的长久期资本债投资机会。风险提示：金融让利，LPR 下调，可能导致银行业息差进一步收窄；经济超预期下行，使得银行资产质量显著恶化；部分数据缺失导致结果或结论不够精准的风险2025 年 07 月 25 日请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 12页源引金融活水 润泽中华大地1.银行二永债投资筛选框架：主体资质、监管评级与区域风险解析截至 2025 年 7 月 16 日，市场上共存续银行二永债 761 只，其中二级资本债 512 只，永续债 249 只。从估价收益率分布看，中债估价收益率处于 2%-3%之间的二永债共 268 只，其中二级资本债 175 只，永续债 93 只。基于上述背景，为进一步评估收益率处于 2%-3%之间二永债的投资价值，本报告将从以下五个核心维度构建银行二永债的筛选框架：第一个方面为发行人主体资质与经营指标，包含股权性质、资产规模、经营区域、资产质量、经营业绩、同业负债占比等六大维度；第二个方面为央行的金融机构评级结果；第三个方面为国内系统重要性银行（D-SIBs）名单；第四个方面为资本工具主动赎回记录，考察历史上未主动赎回二永债情况。第五个方面为区域财政收入含金量及债务压力情况。1.1.发行人主体资质与经营指标在银行二永债投资筛选中，我们构建了涵盖股权性质、资产规模、经营区域、资产质量、经营业绩、同业负债占比六大维度的核心风控框架。该框架以资产规模与央国企股权性质为双核心基础，把控核心一级资本充足率及 ROE 等关键经营指标，并适当规避辽宁、甘肃、内蒙古、河南、山西、吉林、黑龙江等高风险机构数量较多省份。通过规模分层控制系统性风险缓冲能力，以央国企背景提高股东支持预期，结合资本充足水平与盈利能力把牢基本面健康底线，最终实现对地方银行风险的有效识别与规避，审慎把控信用下沉风险。1.2.央行金融机构评级：大型银行风险较低，部分城农商行为高风险银行2017 年 12 月，央行启动金融机构评级工作，重点关注金融机构资本管理、资产质量、流动性、关联性、跨境业务和稳健性等宏观审慎管理要求。央行评级等级划分为 11 级，分别为 1-10 级和 D 级，D 级表示机构已倒闭、被接管或撤销，评级结果 8~ D 级为“红区”，表示机构处于风险较高状态。1-5 级为“绿区”，6-7 级为“黄区”，“绿区”和“黄区”机构可视为在安全边界内。安全边界内银行资产规模占银行体系的 98.22%，357 家银行处于风险较高状态。依据央行 2023 年末金融机构评级结果，评级结果 1-7 级的银行有 3579 家，资产占全部参评银行总资产的 98.22%。我国银行机构整体经营稳健，风险总体可控。评级结果处于“绿区”的银行 1979家（占比 50%），资产规模 371.88 万亿元（占比 93.88%）；“黄区”银行 1600 家（占比 41%），资产规模 17.19 万亿元（占比 4.34%）；“红区”银行，即高风险银行，357 家（占比 9%），资产规模 7.05 万亿元（占比 1.78%）。请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 12页源引金融活水 润泽中华大地图表 1：2023 年末银行机构的央行评级结果分布（家）资料来源：中国人民银行《中国金融稳定报告（2024）》、华源证券研究所大型银行稳居“绿区”，农合机构及村镇银行“红区”银行数量占比较高，但资产规模占比不足 1%。大型银行风险较低，部分城农商行为高风险银行。依据央行 23 年末评级结果，分机构类型看，大型银行评级结果较好，部分农村中小金融机构存在一定风险。24 家大型银行中，评级结果为 1 级的 1 家，2 级的 11 家，3 级的 7 家，4 级的 3 家，5 级的 2 家，资产规模占全部参评银行的 73.78%，是金融体系稳定的压舱石。中小银行中，外资银行、民营银行及直销银行的评级结果较好，分别有 95%、81%的机构分布于“绿区”，且无“红区”银行；城市商业银行的评级结果次之，有 68%的银行分布于“绿区”，但也有 11%的机构为“红区”银行；农合机构（包括农村商业银行、农村合作银行、农村信用社）和村镇